薛俊：养老市场金融服务与老年住区投融资

光大证券研究所分析师 薛俊

  薛俊：各位领导、各位嘉宾大家下午好，我是光大证券研究所的薛俊，按照组委会要求，我的演讲题目是养老市场金融服务与老年住区投融资，在这里我更多从金融角度来看怎么介入养老市场？怎么理解养老市场投资的？

  首先我本身不是房地产行业的人，同时也不是养老市场的人，是从金融角度来看。其实我们主要从发现问题角度，同时也是从挖掘投资机会角度来看市场。我们其实无论投资哪一个市场，其实有三个标准：第一看这个行业发展的空间大不大、第二盈利模式是否明确、可持续性是不是强、第三从投资风险在哪里？如果投资性价比是不是高？从三个方面进行思考。

  我的主要议题有三个方面：第一看一下中国养老现状及政策、第二国外经验借鉴，第三对于中国养老市场开发。

  一、中国养老现状及政策

  上下午很多专家已经讲了，这方面我不做太多的介绍，其实从资本市场角度来看，其实前几年已经开始关注养老市场，所谓爆发点也是从13年9月份国务院出台《关于加快发展养老服务业的若干意见》，这个应该来讲引起资本市场一个兴趣，以及大家大量投资和关注这个市场的契机点。

  从宏观来讲中国养老需求比较大，刚才各位专家已经讲到，我不过多阐述，到2015年老年人口达到4.5亿人，占全体人口三分之一，市场容量足够大，而且速度比较快。养老机构目前从微观来看比较尴尬的，我们可以看到国家养老机构来讲应该人满为患，而且像北京一些机构排队都有，民营空置率比较高、存活率相对比较低。北京地区基本保险负责人、私募负责人、基金负责人都去了，大家讨论比较多，对于中国养老模式探讨比较多，对于目前民营机构存在的问题，包括像政策落实不到位，地价护理人员成本比较高，专业水平比较低、服务手段有限，其实在金融市场大家看的比较清楚。

  那么我们投资机构其实想在里边找到一些服务的、能够投资的对象，和他们共同成长。过程当中主要要去挑选一些毛病，这个可能对于投资来讲要求相对比较严格的。同时我们也可以看到，其实金融市场和地产方面大家也都启动，像万科、保利、保险像泰康。

  二、国外养老分析与借鉴

  我们说一下海外情况，从投资角度主要借鉴海外发展历程，包括企业经营模式，发现一些投资机会以及他的风险在哪里？其实我们对于海外情况的梳理，已经从政策、企业经营情况、服务手段做了非常系统的梳理，今天主要围绕养老住宅这一块，我们就把这一块单独拿出来与大家进行分享。

  我们主要分析两个国家，第一美国、第二日本。美国它的规模化发展非常标准、而且可复制性比较强，目前主要的模式居家养老、还有养老社区和专业护理机构，从居家养老方面来看，主要从生活照料以及医疗保健看，养老社区相当中国养老地产概念，关于专业护理机构相当于中国康复中心。其实可以看一下他生活照料性发展，其实已经做的相当庞大，而且在美国我们列出前五位，像第一家公司在美国有500多家分支机构，而且他的营业额相当庞大。他的优势主要在于加盟商一开始具有投资低、回报率较高的特征，劣势跟美国当地情况息息相关，当地法律法规特别是家庭护工招聘和维护难，未来政府监管增多。

  美国居家养老方面主要从医疗保健型，刚才我们已经看到就像蓝卡集团，他跟这一块比较贴近的，在美国主要对于每天需要医疗辅助，特别是吸氧以及输液老人进行照顾。美国养老社区模式，这个应该来讲和今天大会宗旨、以及来的嘉宾相关度相对比较高，其实我们可以看一下，他的机构开发，应该来讲非常完整的生态链，开发商、运营商、房地产投资基金和私募基金共同完成，虽然在中国业态并没有显现出来，我们认为不久将来一定出现这种，我们看到像目前保险机构，其实已经参与里边，只不过分工不是特别清晰。在美国养老社区开发商根据运营商、投资商要求，为其定制开发养老社区，然后按照事先约定的价格卖给运营商。他的业态有委托经营、合资经营、纯出租，股东回报里边委托经营承担大量的风险，但是投资回报率相对比较高，纯出租方面只收房租，其他风险都有运营商分担。像这种业态在中国未来一定会出现，根据我们实地调研，其实中国已经出现一系列情况。

  美国养老地产生态的核心还是风险受益分拆与匹配，开发商、投资商、运营商角色分工，风险和收益按比例进行分配。美国专业护理机构，其实这一块在中国来讲，也是非常缺的，可以看到很多人生病之后，主要还是老年人，他生病后住院，动完手术要么住院要么回家，在发达国家有很多中间机构，其实你住院意义不大，中间机构为老年人提供比较便宜、而且比较舒适康复的护理，同时节约社会医疗资本，这个机构相对应目前中国康复机构，其实像很多我们在调研当中也发现，很多老年社区包括养老机构，也是负担这么一些功能在里边。

  再说一下日本，日本特点注重老年人个性，服务手段和收费多样化，而且比较标准，可以细化，衍生产品非常多，日本老龄化程度世界上最高的，但是还是把老龄产业定型为朝阳产业以及支柱产业，这个产业持续性非常强的。跟老年产业相关我们算一下，估计有40多个产业在里边，主要围绕人展开的。根据我们自己分析，我们认为主要集中在护理行业。

  日本具有特色养老上市公司当中，我们觉得有几个特点，最大特点不仅仅房地产市场，而且像包括医疗公司、房地产行业进入这个行业，包括像专门做安保公司、连锁餐饮店也是进入这个行业，而且做的相当有特色、而且非常成功，这样的话为中国老龄事业发展提供借鉴，我们认为其实开放性，只要做的足够特色、足够好，还是在里边获得比较大的利润。日本目前政府推荐多种服务功能养老住宅，不是郊区盖一个大房子，他目前推崇在市中心盖一个养老住宅，这个养老住宅既有康复功能、又有日间照料功能，作为区域医疗和服务中心，辐射周围几个社区。这样做的好处，能够让老人不脱离长期生活环境，而且和自己晚辈生活在一起，这种模式可能是中国未来也会出现，特别是养老社区出现，因为像50张床、80张床建筑应该大量存在，当然目前功能还不是特别齐全，是未来发展的渠道。

  三、从投资角度怎么看养老。

  其实从我们梳理一系列产业链来看，其实产业链非常长，从培训、咨询设计、建设、运营、向用品、评估机构都是属于养老产业链从上游到下游重要组成部分，但是我们还是认为在养老这一块来看的话，真正核心还是服务，无外乎三种生活照料、康复护理、长期疗养，同时在家、社区、机构，这样的话我们所有投资对它的看法围绕这个核心展开的。对于资金方养老运营机构来看的话，我们更关心这些方面，首先第一点专业性，涉及到养老这一块其实有40多行业可以在里边，有足够大的能量公司以及集团可以覆盖的，但是我们也发现其实有很多公司没有很大能力，绝大多数公司没有能力全覆盖的，所以我们认为只要你在细分领域里边做的足够强就行了。

  比如很简单，举一个非常极端例子，如果你就做一根钢管，做的中国最好就认可你。从投资商从这个领域看，第二运营团队，无论投资养老公司也好、还是投资其他公司也好，其实运营团队核心一个因素，我们认为从养老这一块来看，管理层、院长、护理人员，管理层有足够大的视野、对养老坚定性以及他的专业性，其实运营方面我们认为院长这一块非常重要，因为在小的养老院，比如30—80床里边院长不仅承担培训、而且还承担相当大运营、提高效率在里边。护理人员我们认为要有标准，其实我们去调研过程中发现，很多养老院管理人员跟我讲，护理人员也很简单，只要有力气就可以了，我们并不这么认为。随着你护理程度加重，对护理一套方法非常看重，而且你这套方法能不能实际生活当中解决老年人实际的需求，这一块非常看重。

  第三盈利模式，我们比较看重三块持续性、复制性、扩张性，持续性你这个养老院或者养老公司开出来之后，你盈不盈利不是特别重要，但是能不能有广阔前景、而且能不能未来某个时间点上能够盈利这个非常看重，他有复制性，在上海或者在北京两地提供的服务基本相同，这样能够带给一二三线城市只要一个地方能够成功，其他地方能够全复制，我们认为比较有投资价值，扩张性其实跟复制有重合一面，扩张性越大在里边享受成长性以及份额也是越大。

  第四其他比如和当地资源的融合、产权怎么样、风险怎么样、退出机制怎么样。这些作为资金方考虑比较多的。

  有一个案例分享一下，这个是我们在具体公司，这家公司我们协商很多时候，对于资金方也想拿出钱投。准备五六十问题，我们比较关心这些问题，对于如何定位、加盟自营、入住率多少、占有率、怎么选点培养人才、老年人住进之后是不是有后顾之忧、重资产还是轻资产、自护理、半护理比例。因为今天是中房协会议，也把地产对养老关联度，地产产业经过十几年高速发展，不仅积累巨额财富，也积累经验和人才，我们认为地产公司特征两点：第一比较高的ROE、第二利润率并不是特别高。对于相对较高的ROE，ROE就是税收利润除以净资产，衡量公司运用资金的效率，高的ROE我们认为房地产公司杠杆应该比较高，而且开发的周期越来越短。净利润跟其他行业相比并不是特别高，这是根据上市公司财报进行分析，所以这些特征决定目前还在挣钱，服务过程外包相对比较多一点。我们认为从地产公司对养老投资有利和不利因素方面，有利地产作为养老载体、媒介，这一块相对特征比较明显，客户群比较明确，而且知道住在里边人怎么样组成，运用这些数据进行分析，提供产品相对有利而且比较明确。

  不利之处目前地产盈利模式，相关度相对比较低，但是跟其他行业比相关度比较高，地产属于建筑制造属性相对重一点，养老其实服务属性比较重，这里列出来相关性不是特别高。第二地产还在挣钱，这一块动力不是特别足，第三养老投资资金投入比较大，回报周期比较慢。

  最后我们提出来要准确定位，无论你定位产业链哪一块，定位下来然后长期坚持这个非常重要，可能一年定位，三四年坚持，四五年肯定可以看到回报。第二与金融有效结合非常关键，现在福利用地不能用于贷款，而且银行不愿意提供贷款，现在银监会也开口了，进入养老企业主要靠自有资金和民间借贷，增加运营成本，和地产商相比保险公司特别是投资机构，保险资金具有长期性特征在里边，而且谋求长期稳定回报，对收益率要求不是特别高，其实他们年收益率只要达到百分之十几就够了，所以这一块有很大的合作空间，而且养老投资能够熬得住。目前开发商与养老保险特征相互匹配的，而且长期性、收益率稳定应该比较适合我们地产公司跟他们进行合作，而且有的保险资金希望养老机构提供20年现金流，从而把开发商目前采取拿地销售短期模式向长期模式发展。还有各类资金采取需求特征，有的偏向长期、有的短期，各种资金有自己的偏好，如果大家真的跟资金合作的话，可以去主动寻找。

  我跟很多券商、投行、包括我们公司也交流了，以房地产这一块圈地大家相对比较谨慎，不仅和风险相关，而且证监会也是禁止。第三护理管理人才梯队建设，资金土地人才是养老产业核心的因素。还有像医保、税收、补贴等。以上就是我的汇报，谢谢大家！