[克而瑞]恒大:许氏多元化 你准备好了吗?

  分析师/CRIC研究中心 朱一鸣、洪圣奇(香港)、傅一辰

  销售增长近六成，目标预计大大超额完成

  2014年上半年，恒大实现销售金额693.2亿元，同比增长55.4%，在千亿房企中增速仅次于碧桂园；销售面积979.6万平方米，同比增长47.4%，居房企首位。

  恒大年初提出了1100亿元销售目标，上半年已经完成65%，完成度在房企中领先。由于恒大的销售目标相比去年的销售额1004亿元仅提高了9.6%，较为保守，若按照恒大上半年的业绩增长速度，将大大超额完成销售目标。

  恒大2014年上半年的毛利率为28.6%，较去年同期微增了1.3%，在行业内处于中等水平。同时，由于上半年恒大在一二线城市的销售金额占 比较去年同期增长了8%，并升级了产品配套和装修标准，因此其成交均价上升至7076元/平方米，和去年同期相比增幅为5.4%。

  在市场不景气的情况下恒大依然维持业绩高增速，得益于其强劲的销售。恒大采用的是“爆破式营销”，通过“品牌+规模”、“低成本+低价格”、 “信息轰炸”、“极致体验”，简单粗暴却出奇制胜。但值得注意的是，2014年上半年恒大的销售费用率为5.1%，相比同期增长了1.7%；其中广告成本 上涨了164.8%，主要原因是对恒大冰泉的广告投入较高。随着明年恒大冰泉业务的成熟，该成本有望降低。

  新增土储近八成位于一二线，布局优化

  2014年上半年，恒大共新增土地13幅，总建筑面积470万平方米。截止报告期末，恒大的土地储备共1.5亿平方米，相比2013年末，减少了0.6%，可见其2014年拿地更为谨慎。

  在新增土地中，有15.4%的项目位于一线城市，61.5%位于二线城市，一二线城市新增项目相比同期显著上升了25.4%。2013年下半年，恒大宣布将向一二线城市，其强大执行力得到了良好发挥，整体布局改善明显。

  同时，从销售的分布来看，恒大相比定位类似的碧桂园更为均匀，2014年上半年在售的252个项目，分布于29个地区，136个城市。报告期内 合约销售额排名前5的省市分别为广东、北京、山东、安徽和河南，分别占比8.4%、8.3%、8.0%、7.3%和6.3%，珠三角、环渤海、长三角和中 西部均衡，布局区域广阔，未有单个省市“占大头”的情况发生。

  去年上海拿地成本高，或影响下半年销售

  布局一二线城市也提高了恒大的拿地成本，2014年上半年恒大的新增土地成本高达3772元/平方米，和其986元/平方米的总土地成本差距明显。

  恒大急于转型使其在部分一线城市拿地成本过高，以 2013年末恒大在上海所拿项目为例，3幅位于松江的地块成交楼板价超过1.2万元/平方米，1幅位于嘉定马陆的的地块成交楼板价近1.5万元/平方米， 溢价率均过百，而周边的其他在售楼盘均价不到2万元/平方米。事实上，去年恒大拿地正是上海土地市场火爆之时，房企均对未来售价有着较高预期；然而今年的 房地产市场并不景气，使得松江和嘉定这两个“供地大户”内项目售价几乎未涨。

  按照恒大计划，其在上海的项目将于2014年下半年推出，如果届时市场情况依然疲软，可能会影响到恒大在上海项目的销售情况和利润率。

  入股华夏银行受益，融资渠道拓宽

  2014年1月，恒大公告称其在近2个月内陆续增持了华夏银行4.52%的股份，成为其第五大股东，总耗资约33亿元，并称将增强各双方的房地产发展及银行业务。

  7月，恒大首次在入股华夏银行后受益，华夏银行发布了关联交易公告，为恒大地产及其关联企业提供交易授信额度40亿元人民币，授信有效期为一年。通过该笔授信，恒大实质上已经将入股华夏银行的资金成本收回。未来则有望进一步拓宽恒大的融资渠，降低其融资成本。

  截止报告期末，恒大的资产负债率为76.79%，净负债率89.6%，较去年末上升20.1%，若算上永续债则为250%，原因是为完成全国的 布局，并已缴清所有的土地款和土地增值税；持有现金总额为640.3亿元，较去年末增长19.3%，为上市后最高水平，另有未使用的银行授信额度 503.9亿元；恒大将坚持“现金为王”的策略，以降低财务风险。

  战略升级，全面展开多元化路径

  在2014年年中业绩会上，许家印首度公布了恒大未来的多元化发展计划，并表示明年有信心进入世界五百强。

  粮油业、畜牧业和乳业将是恒大未来发展的三大重点。粮油业方面，在东北和内蒙古已经布局了22个基地，用于为绿色大米、菜籽油、大豆油等的生产 提供原料。乳业方面，则将推出婴儿配方奶粉，打造民族品牌。此前的恒大冰泉业务发展顺利，今年1月还在长白山并购了180万吨的两家厂，尽管前期投入较 大，但预计明年开始能为集团贡献较多收入。恒大已经进入了多个行业，许家印表示，对于粮油业、乳业和冰泉均是“投入”，而此前的音乐、电影等仅是介入。足 球方面，恒大计划再增发40%的股权，引入20个投资者，形成每年固定支出和稳定收入。

  我们认为，恒大已经从“规模+品牌”标准化运营战略阶段提升至到“多元+规模+品牌”战略阶段，在房地产行业利润率普遍下降的情况下，进行多元 化布局有利于培养新的盈利增长点，反之恒大地产的全面布局也使其能在零售行业有一定的渠道优势。按照恒大以往的执行力，进入某个行业中所需时间不会太长， 但若同时进入多个行业较激进，应充分进行风险把控。

   补充说明：此报告仅为企业业绩发布后的及时快评，后期CRIC研究中心还将有详实的半年报分析报告推出，敬请关注！