[克而瑞]从“合作天朗”看融创的三种收购方式

  在经历市场传言、天朗“澄清”之后，9月2日，融创中国正式发布公告，将与天朗共同出资组建西安合营公司，其中融创持股80%，天朗持股20%。合 营公司将收购在建的西安目标项目的股权(1.88亿元收购天朗五珑、天朗曲院庭香两个项目)，并以合营公司为主体获取并开发位于西安的待开发项目。未来， 合营公司将与天朗合作获取并开发位于西安的储备项目，合营公司持股不低于70%，天朗持股不高于30%。此外，融创还以4.96亿元收购天朗位于济南、南 京、成都的6个项目。

  三大收购方式，推进另类扩张

  再次看到融创收购的消息，市场并没有感到意外，一个月多以来，融创已经在并购市场发起了多笔收购，包括32亿收编中渝置地成都7个项目，5.7 亿元加码浦东东郊项目股权，以及本次设立平台公司和收购天朗项目。总结过去融创的收并购动作，我们发现融创已经形成三种主要的收并购方式。

  其一，单独项目收购，操作简单易成功。该收购方式的直接目的就是拿地(土地或项目资产)，从而获得操盘和并 表，今年以来，对于南京佛手湖项目、浦东东郊项目以及本次对于天朗济南、南京、成都项目的收购都属于此类收购，由于目标公司为项目公司和投资公司(类似空 壳公司)，并没有复杂的人事关系，因此可全购股权债权，也可收购部分股权以达到绝对控股或相对控股，并且收购也相对容易成功。

  其二，区域管理平台收购，资产一次性打包。该收购方式的主要目的也是拿地，不过由于所收购的是平台公司，有 一定的经营管理基础(人员、架构等)，为避免复杂的人事纠葛，融创更倾向于全购。比如，2015年7月底收购成都7项目就是分别通过收购中渝置地(持有目 标公司80%股权)和四川国嘉(持有目标公司20%股权)持有的股权和债权，从而实现目标资产的全购。

  其三，合资组建平台公司，借助当地优势。该种收购方式除了拿地外，还有合作的意味，主要用于进入新市场。 2012年融创进入上海成立融绿平台，装入绿城上海、苏南多个项目；以及如今融创进入西安合作天朗都属于此类收购。这种收购方式的合作方要求在当地具有一 定的市场基础和市场影响力，比如天朗控股在西安市场就有较好的基础，在2015年上半年西安销售额排行榜中以14亿元销售额第四，以19.69万平方米的 销售面积排名第二。如此，有助于融创利用合作企业的当地优势，尽快熟悉市场并站稳脚跟。从合作方的角度来看，合作融创也有助于天朗在房地产板块的发展和提 升，尤其是缓解开发过程的资金压力。

  最后，由于收购两次收购上市公司(绿城中国、佳兆业)失败，融创在上市公司收购上将会更加谨慎，将来收购也更倾向于成功概率更大，效应更高的其它类型收购。

  行业并购整合持续深入，房企可择机收购扩张

  收购不失为土地获取的良策。不管采取何种收购方式，对于房地产开发企业而言，都是为了获取土地和项目资源。 在公开土地市场竞争越趋激烈，而不少中小房企经营恶化的双重环境下，并购机会显现。大中型房企根据自身情况，采取快捷、合适的收购手段进行土地资源的获 取，不失为避开公开土地市场竞争激烈的良策。

  二线城市优质项目或有发展空间。近年来，越来越多的房企将目光转移到一线城市，不断推高了一线城市地价，一 线城市土地获取难度大，并且利润空间不断压缩。比如融创今年就避开了一线过热城市，开始进入二线省会重点城市，包括济南、南京、成都、西安。未来城市格局 上，三四线城市去化风险依然较大，一线城市市场有支撑但利润空间压缩，而二线重点相对均衡。大中型房企可适时出手收购一些二线重点城市优质项目。

  合理设定股权，避免管理纠纷。融创经过一系列的收购纠纷，已经在股权比例设置上更加慎重。比如，与过去合作 绿城的50：50股权架构不同，本次设立的西安平台公司，融创持有80%，占绝对控股权。未来新获取的储备项目，合营公司持股比例不低于70%，因此融创 权益将不低于56%。如此持股比例，将有助于理清双方权责，避免管理纠纷。对于其他房企而言，也应当明确收购目的(财务投资、小股操盘、合作开发、并表 等)，合理设定收购股权比例，以避免不必要的管理纠纷。