[克而瑞]房企销售压力测试：阵风岂能撼巨轮，可待柳暗花明时

  投资要点

  此测试的核心假设为受疫情影响，房企2、3月份没有合约销售、一年内到期的有息负债不考虑展期，先考虑根据销售回款支付各类费用和债务，然后结合货币现金来综合判断公司在疫情下的现金流压力。

  不考虑2019H1至今的土地款支出，只考虑销售偿还偿还短期债务，多数样本公司安全边际较高。根据测算，不考虑2、3月份的销售，克而瑞操盘金额榜单排名1-10位的四家公司中万科A的销售覆盖比率最高，短期债务的偿还压力最低，而碧桂园及融创中国的覆盖比率也有62%以上。排名10位之后的多数公司压力测试结果并未因排名顺序而出现安全边际由高至低的情况，覆盖比率大都较高，其中融信中国、龙光地产以及德信中国的已发生合约销售金额已超过还款所需合约销售金额，无需计算覆盖比率；美的置业以及禹洲地产的覆盖比率达10倍以上；阳光城、中梁控股、新力控股集团及宝龙地产的覆盖比率皆大于1，可完全覆盖其偿债所需销售金额；蓝光发展以及当代置业的覆盖比率分别为0.78及0.69，可至覆盖其大部分的偿债所需销售金额；正荣地产因其短期债务规模相比同排名区间的其他公司来说较高，覆盖比率相对较低。

  若考虑通过销售回款既偿还短期债务又支付全额拿地款，典型房企的债务偿还压力仍然不大。从支付土地款覆盖比率区间分类来看，万科A、阳光城、融信中国、龙光地产、新力控股集团、禹洲地产在以销售回款偿还短期债务之后，剩余的金额仍能覆盖已发生的土地款且覆盖比率皆在1以上；中梁控股、美的置业、宝龙地产、德信中国以销售回款偿还短期债务之后，剩余的金额仍能覆盖部分拿地款，介于本测算仅考虑通过销售回款作为偿还债务及支付拿地款的渠道，这4家公司安全边际已然较高；碧桂园、蓝光发展、正荣地产及当代置业的拿地款覆盖比例为负数的公司本身销售对于短期债务的覆盖比例也不到1，但现金短债比较高，可通过在手现金或其他渠道偿付债务，以销售回款保证公司未来的土地获取机会及其他运营需要。

  纾困政策助力房企安度难关。各地出台的政策针对的土地款支付、债务展期方面，可以说在一定程度上缓解了开发商的资金压力，同时预售证的提前领取、交房期限的延长可以让房企在保证工程质量的前提下更快地实现现金回款，可以说是进一步提高了房企的安全边际。随着颁布政策的城市增多，对于房企的覆盖范围也会逐渐增大。

  结合压力测试以及政策现状，不同销售排行区间的典型房企的短期偿债安全边际均较高，短期内出现难以偿还债务的风险较低。

  风险提示：政策风险，融资风险，信用风险，销售业绩未完成风险，数据风险