[克而瑞]保利发展：销售恢复较慢，凭借财务优势逆势拿地

  导读：       

  销售恢复乏力，年内销售增长承压；三年来三四线新增拿地占比首次下降；回款下降叠加拿地增长等原因杠杆率上涨。

  【增速为TOP5最低，年内销售增长承压】2020年上半年保利发展实现全口径销售金额2245.36亿元，同比下降11.1%，销售金额在TOP5房企里同比下降最大。此外，在百强房企7月的累计销售同比回正的情况下， 7月保利的累计销售金额仍同比下降2.33%，销售恢复不佳将使得其年内销售增长承压。

  【凭借财务优势积极拿地，三四线占比近三年来首次下降】保利上半年拿地销售金额比为0.37，高于TOP10平均水平；新增土地建面的28.0%位于三四线城市，同比下降了14.5个百分点，这是在2017年保利逐步提升三四线城市的占比以来首次下降，城市能级的上升也使得保利今年上半年的获地均价同比上涨了29%至8333元/平方米。 

  【营收实现微涨，盈利水平微降但仍属于行业高位】2020年上半年保利实现营业收入737.06亿元，同比增长3.6%。毛利率为35.69%同比下降4.06个百分点，但得益于投资收益同比大幅增长139%，其净利率及归母净利率虽均有小幅度下降，但保持相对稳定。 

  【回款下降叠加投资增长导致现金下降、杠杆率上涨】销售下降叠加投资增多等原因，2020上半年末保利持有现金较期初下降了9.8%。此外，有息债较期初增加了320亿元，使得2020年上半年末保利净负债率较期初上升了15.16个百分点至72.07%。

  1销售

  增速为TOP5最低

  年内销售增长承压

  2020年上半年保利发展实现全口径销售金额2245.36亿元，签约面积1492.24万平方米，分别同比下降11.1%和8.8%，但销售金额在TOP5房企里同比下降最大，疫情对保利的销售增长影响较大。截至到7月，百强房企的操盘金额首次实现同比上涨，但保利的累计销售金额仍同比下降2.33%，销售恢复不佳将使得其年内销售增长承压。

  期内，城市深耕效果持续显现，38个核心城市的销售贡献额达到76%，其中广州实现销售金额超260亿元，佛山超150亿元，杭州、南京、成都超100亿元，北京、上海、青岛、厦门等11城超50亿元。

       从销售分布来看，2020年上半年保利发展的销售面积贡献最大的为珠三角地区，占比达到34.6%，同比增加了6.08个百分点，增幅最大，中西部、环渤海、长三角区域的占比分别为23.2%、19.9%、16.1%，其中中西部的占比同比下降了6.12个百分点，降幅最大。而从城市能级来看，三四线的销售贡献最大，占比达到46.3%，上涨了4.74个百分点，在2019年全年三四线占比首次超过二线城市后持续牢据第一位，这主要与保利自2017年来逐步提升在三四线获取项目的占比相关。

  02投资

       凭借财务优势积极拿地

  三四线占比近三年来首次下降

  2020年上半年保利发展新增44个项目，新增计容面积为984万平方米，总成本820亿元，分别同比增长19.1%和53.8%，拿地销售金额比为0.37，同比增长0.16，拿地销售金额比高于TOP10的0.30的水平，疫情下保利凭借自身稳健的财务以及资金优势，趁机积极对土地进行了补充；同时，保利提高了拿地金额的权益比，2020年上半年的拿地金额权益较2019年全年上涨了2个百分点至73%，有助未来保利“提质增效”。

  从新增土地建面的区域分布来看，新增土储中中西部的占比最高达34.9%，同比上升9.1个百分点，也是增幅最大的区域，在中西部占比大幅上涨的同时，珠三角区域的比大幅下降了8.3个百分点至24.1%，其他区域如长三角和环渤海占比变换不大。 

  就城市能级来看，保利发展38 个核心城市拓展金额占比达86%，较去年提升7 个百分点。在新增建面方面，28.0%位于三四线城市，同比下降了14.5个百分点，这是在2017年保利逐步提升三四线城市的占比以来首次下降，或是考虑到三四线前几年货源补充充足，加上三四线风险等原因作出的调整，城市能级的上升也使得保利今年上半年的获地均价同比上涨了29%至8333元/平方米。

  2019年末保利发展总土地储备为15835万平方米，较期初下降2.4%，其中待开发面积6727万平方米，按2020年上半年的销售规模和增速来看，保利总土地消化周期大约为3到4年。得益于上半年新增土储权益的增加，保利总土储权益较于期初微升0.5个百分点至66.1%。

  03盈利表现

       营收实现微涨

  盈利水平微降但仍属于行业高位

  得益于房地产项目竣工交楼结转收入增加，2020年上半年保利实现营业收入737.06亿元，同比增长3.6%，保利上半年实现净利润133.22亿元，同比增长2.8%。

  从盈利水平来看，2020年上半年保利毛利率为35.69%，同比下降4.06个百分点。得益于前几年合作项目的增加，且今年陆续进入结算期，其投资收益同比大幅增长139%至21.06亿元。其净利率及归母净利率虽均有小幅度下降，但保持相对稳定，分别为18.08%和13.74%，仍属于行业内较高的水平。

  04偿债表现

       回款下降叠加投资增长

  导致现金下降、杠杆率上涨

  2020年上半年保利销售回款率达到90%以上。不过由于销售规模下降，投资增多等原因，其经营性现金流净额由正转负，为-252.43亿元，2020上半年末保利持有现金较期初下降了9.8%至1257.25亿元。

  从债务结构来看，现金短债比1.96，长短债比3.70，分别较期初下降0.16和上升0.64，由于现金持有量下降，现金短债比微降，但从短期来看，现金覆盖短债，债务结构稳定健康。2020年上半年，保利有息债较期初增加了320亿元，净负债率较期初上升了15.16个百分点至72.07%，若将永续债计做负债,则净负债持续上升至87.54%。

  整体来看，杠杆率虽有上涨但财务状况良好。2020年上半年末平均借贷成本同比下降了0.11个百分点至4.84%，融资成本持续处于行业极低水平。截至2020年上半年末，保利银行贷款授信总额5230亿元，剩余未使用额度为2385亿元，拥有未发行公司债额度110亿元、永续中票额度40亿元，融资额度充裕。

  05多元化

       发展平稳，毛利率同比明显上涨

  保利除了传统的房地产业务之外，其两翼业务发展持续提升，保利主营业务其他业务收入62.67亿元，同比增长13.6%，毛利率34.81%，同比上升11.21个百分点。

  其中，截至2020年上半年，保利物业合同管理项目总面积4.93亿平方米，在管项目总面积3.17亿平方米，较2019年末上涨了0.3亿平方米。合同管理面积来自母公司占比同比提升3.5个百分点至44.4%。2020年上半年保利物业实现营业收入36.01亿元，同比增长27.6%，毛利率同比减少3.2个百分点至20.4%。

  商业管理面积达287 万平方米，管理业态囊括购物中心、酒店、会展、公寓等，并以轻资产模式实现品牌及管理输出。销售代理平台合富代理项目近2000 个，代理销售规模2300 亿，市场竞争力持续提升。不动产金融方面，在管基金管理规模超1300 亿元。