[克而瑞]越秀地产：轨交项目持续贡献优质土储

  导读：       

  上半年拿地规模锐减, 越秀地产是否能依托国企优势, 把特色拿地模式恒常化和全国化呢?

  【华东营收占比大幅提升】2020年上半年, 越秀地产实现营业收入226亿, 同比上升9%; 入账均价则由去年的25,600/平方米, 大幅跌至16,800/平方米, 同比下降34.4%, 均价与2018年中期相若。均价的下跌, 主要原因是上半年入账销售, 近百亿来自华东地区(5个杭州项目, 1个苏州项目), 占比54%, 与过去大湾区为主导(2019年: 84%)的入账有所区别, 相信与苏杭在疫情后更早恢复开工有关。公司已售未入账近955亿元, 超过63%来自大湾区, 均价在21,900/平方米。相信随着大湾区开工水平回复至正轨, 公司的入账均价, 有望回复至近2万元/平方米的水平。

  【公开市场拿地规模大幅下降】公司新增土储5幅, 共110万平方米, 同比下降70.5%。权益新增土储方面, 公司85.4万平方米, 同比下降69.0%。公司拿地规模远低于去年同期水平, 相信于上半年过热的土地市场有关。由于公司严格按照既定投资标准拿地, 上半年拿地金额约70亿, 仅为预算的23.3%。相信随着下半年融资政策重新收紧, 土地市场热度回落, 公司有机会运用手上充足资金, 在公开市场拿地上有更积极的表现。

  【轨交+物业战略持续贡献优质土储】公司上半年获得越秀集团水西项目和镇龙项目的收购期权, 总建面约104.6万, 权益比例为51%。2个项目目前仍未计入土储, 公司预计今年四季度完成交易。如收购完成，轨交项目土地储备将增至约419万平方米，约占总土地储备的17.7%。公司上半年成立了轨交标的研究院，希望通过研究院角度去巩固和提升标的的独特能力，同时引进与培养TOD开发运营的优秀职业经理人队伍，支持TOD业务的快速发展。公司亦在研究复制已成熟的TOD开发模式，积极拓展大湾区以外城市的「轨交+物业」业务。

  1销售

  华东占比上升

  均价年底有望回升

  2020年上半年越秀地产录得合同销售金额约375.6亿元，同比上升1.8%，业绩增速略高于TOP100房企-2.7%的平均业绩增长率, 完成全年合同销售目标802亿元的46.8%；合同销售均价约为24,700元/平方米，同比上升9.8%。公司冲疫情冲击, 增速相较于过去一年有所放缓, 但在同行表现中仍属前列, 在克而瑞榜单的上半年全口径销售排名较去年提升2位至42名。

  入账销售额方面, 公司上半年实现营业收入226亿, 同比上升9%; 入账均价则由去年的25,600/平方米, 大幅跌至16,800/平方米, 同比下降34.4%, 与2018年中期相若。均价的下跌, 主要原因是上半年入账销售, 近百亿来自华东地区(5个杭州项目, 1个苏州项目), 占比54%, 与过去大湾区为主导(2019年: 84%)的入账有所区别, 相信与华东地区在疫情后更早恢复开工有关。公司已售未入账近955亿元, 超过63%来自大湾区, 均价在21,900/平方米。相信随着大湾区开工水平回复至正轨, 公司的入账均价, 有望回复至近2万元/平方米的水平。

  值的留意的是, 公司去年透过「轨交+物业」战略收购回来的三个轨交项目(品秀星图、品秀星樾和品秀星瀚)已开始为公司带来贡献, 上半年3个项目实现合同销售50.5亿元，占总销售额13.4%。3个项目均价在2-4万, 交房日期在2022-24年, 相信能为公司未来3年的毛利率及均价提升不少的支持。

  展望下半年, 公司可售资源超过千亿, 7月销售已锁定64.4亿。以去年去化率50-55%计算, 公司将有足够空间完成, 甚至超额完成全年销售802亿的目标。公司1-7月累计销售为440亿, 目标完成率55%, 进度略超行业平均水平, 随着大湾区经济活动的恢复, 公司应该有足够的把握, 在保量及保价的前提下完成目标。

  2投资

  坚持重仓长三角

  发挥商住综合体优势

  上半年，公司新增土储5幅, 共110万平方米, 同比下降70.5%。权益土储方面, 公司85.4万平方米, 同比下降69.0%。公司拿地规模远低于去年同期水平, 相信于上半年融资环境宽松下过热的土地市场有关。由于公司严格按照既定投资标准拿地, 上半年拿地金额约70亿, 仅为预算的23.3%。相信随着下半年融资政策重新收紧, 土地市场热度回落, 公司有机会运用手上充足资金, 在拿地上有更积极的表现。

  总土储方面, 公司截止6月底全口径面积达2,363万平方米, 分布全国19个城市，能够满足未来3-5年的开发所需。公司实施「1+4」全国化战略布局，除深耕大湾区以外，继续拓展华东地区、中部地区、北方地区和西部地区。目前公司在大湾区布局共六个城市, 总土储占比54%, 华中占19%, 华东占13%, 北方及西部共占14%。公司全国化布局初见成效, 上半年华东地区销售规模首次突破百亿元，同比上升9.4%。

  与去年相似, 公司今年纳储中有一定比例, 将有机会来自于轨交项目的收购。公司上半年获得越秀集团水西项目和镇龙项目的收购期权, 总建面约104.6万, 权益比例为51%。水西项目位于广州市黄埔区科学城板块，是地铁7号线二期水西北站上盖项目（预计2023年开通），亦邻近地铁21号线水西站（已开通）。镇龙项目则位于广州市黄埔区新龙镇与增城区中新镇交界处，广汕公路北侧，地铁21号线镇龙站（已开通）旁。2个项目目前仍未计入土储, 公司预计今年四季度完成交易。如收购完成，轨交项目土地储备将增至约419万平方米，约占总土地储备的17.7%。

  「轨交+物业」TOD战略已成为公司获得优质土地的重要来源, 公司的目标为每年2-3个项目均来自轨交项目。相较于传统拿地方式, 轨交项目有地铁运输的加持, 去化率及销售均价均有所保证。然而, 轨交项目亦将受制于城市建设的速度, 销售周期亦会较传统模式更长。公司上半年成立了轨交标的研究院，希望通过研究院角度去巩固和提升标的的独特能力，同时引进与培养TOD开发运营的优秀职业经理人队伍，支持TOD业务的快速发展。公司亦在研究复制已成熟的TOD开发模式，积极拓展大湾区以外城市的「轨交+物业」业务。

  「住宅+配建」亦是公司另一个特色拿地方式。公司目前获得2个政府配建项目 - 华南理工大学国际校区和番禺区大学城, 总建面约60多万。相较于其他特色拿地模式, 政府配建项目拿地确定性较高, 土地成本相对可控, 而且周期较短, 资金消耗会较少。

  展望未来的纳储策略, 公司有望充分利用国企背景优势，将多种特色拿地方式, 包括「轨交+物业」, 政府配建, 城市更新, 产业勾地等模式常态化, 恒常化。虽然目前公司仍需维持在公开市场与其他房企竞争拿地, 但在其独特的资源获取模式下, 其拿地指标上的压力将较其他房企少, 溢价要求也相对较低。

  3财务

  盈利增速远超预期

  负债相对稳健

  上半年，公司实现营业收入237.1亿元，同比上升8.8%。毛利率为28.0%，同比下降2个百分点。毛利的下降, 主要原因是华东项目占比大幅上升。随着下半年大湾区已售未结转的收入陆续交房, 公司全年毛利将有望回升至去年同期水平。得益于轨交项目进入收成期, 公司未来数年的毛利率和核心净利率亦将有所提升。公司股东应占盈利为19.9亿元, 同比上升6.7%。核心净利润为19.9亿元，同比上升8.5%，核心净利率为8.4%。上半年每股派息人民币0.051元，同比上升8.5%。

  公司净利润与营业收入同步增长, 说明公司在销售及管理费用率总体控制良好。公司主要通过以下四方面进行成本管控。第一﹑全面落实实施3.5级运营管控体系，通过做精总部、做强区域和做好项目，提升一线决策与管理效率。第二﹑围绕经营驱动、业绩牵引，持续提升工程、产品、成本、招采等重要管控环节的管理水平。第三﹑以战略和业绩为导向，加强关键人才的外部引进和内部培养，做好人才梯队的建设，打造执行力强、拥有共同价值观的团队。第四﹑继续优化完善项目的跟投机制和核心员工的股票激励计划。

  资金流动性方面, 公司6月底的现金301.6亿元，与年初基本持平；平均借贷成本同比下降5个基点至4.71%。净借贷比率为71.2%，较年初下降2.8个百分点。公司债务结构持续优化，融资渠道多元，境内成功发行人民币15亿元公司债，年期为3+2年，票面利率仅为3.13%。穆迪、惠誉维持投资级信用评级，展望「稳定」。