[克而瑞]蓝光发展：盈利韧性凸显，拿地质量提升

  导读：      

  营收利润保持增长，盈利能力稳健；积极投资优质土地。

  【销售表现受新冠疫情影响较为明显】2020年上半年全口径合约销售金额380.6亿元，同比下降18.2%；合约销售面积417.7万平方米，同比下降18.9%；销售金额权益比为71.5%。聚焦“高投资价值区域”的城市战略下，蓝光的区域销售分布较为均衡。

  【投资态度积极，聚焦高能级、快周转】2020年上半年新增土储总建面588.5万平方米，同比下降13.2%；新增货值约800亿元。蓝光的拿地销售比（按计容建面计算）为1.1，拿地态度恢复积极。蓝光新增土储货值均价1.35万/平方米，比上半年销售均价高48.2%，拿地质量明显提升。区域分布方面，蓝光拿地向市场好、周转快、能力强的区域倾斜，以中西部和长三角为主。截至2020年6月30日，蓝光总货值约3100亿元，足以满足未来二至三年的土地发展需求。

  【营收利润保持增长，疫情凸显盈利能力】2020年上半年实现营业收入158.0亿元，同比增长8.7%；归属于上市公司股东的净利润13.6亿元，同比增长7.5%。蓝光的毛利率同比下降2.1个百分点至27.3%，归母净利率同比微降0.1个百分点至8.6%，核心净利率同比下降0.9个百分点至8.9%。

  【信用评级提升，融资利率下降】蓝光持有现金252.7亿元，有息负债总额714.0亿元，净负债率为105.6%。公司长短期债务比1.25，现金短债比0.79。虽然蓝光的现金未能覆盖短期债务，但是银行授信剩余额度较高，短期偿债风险较为可控。

  1销售

  新冠疫情下销售金额同比下滑18%

  2020年上半年蓝光实现全口径合约销售金额380.6亿元，同比下降18.2%；合约销售面积417.7万平方米，同比下降18.9%；合约销售均价9112元/平方米，较去年合约销售均价9270元/平方米微降1.7%。 

  蓝光销售业绩下滑主要是受到新冠疫情的影响，今年一季度公司销售业绩同比下降42.5%。随着复产复工和售楼处开放，蓝光二季度销售金额同比仅微降1.7%，销售开始反弹，业绩逐渐恢复。 

  2020年上半年，蓝光的权益销售金额为272.2亿元，同比下降22.1%；销售金额权益比为71.5%，较2019年微增1个百分点，蓝光对合作开发的依赖度较为稳定。公司的权益销售回款率约为84%，资金回笼表现较为理想。

  蓝光的全国化布局战略效果明显。从销售金额的区域分布看，华东区域销售占比最高，为29%，相较于2019年全年增加3个百分点；其次是华中区域，销售占比上升3个百分点至25%。蓝光在持续深耕的成都以及滇渝区域销售占比分别有所下降。

  2土地

  深耕+拓展

  积极投资优质土地

  2020年上半年，蓝光新增项目36个，新增总建筑面积588.5万平方米，同比下降13.2%；新增计容建筑面积438.7万平方米，同比下降14.3%；新增货值约800亿元。蓝光的拿地销售比（按计容建面计算）为1.1，较去年底增加38.2%。上半年蓝光的拿地面积超过销售面积，拿地态度恢复积极。在项目选择方面，蓝光聚焦高周转项目，平均单项目体量约16万平方米。

  蓝光继续坚持聚焦“高投资价值区域”的城市战略下，通过深耕及拓展并举，不断强化新一线、二级及强三线的投资占比。城市能级方面，上半年新增土储中，蓝光在一线城市未拿地，在二线和三四线城市的计容建面占比分别为43.2%和56.8%。价值方面，蓝光新增土储货值均价1.35万/平方米，较上半年销售均价提升48.2%，可见蓝光在高能级城市拿地更加积极，拿地质量有所提升。 

  区域分布方面，蓝光拿地向市场好、周转快、能力强的区域倾斜，中西部和长三角是蓝光拿地拓展的重点区域，上半年新增土地建面占比分别是53%和32%。蓝光2019年9月入驻上海运营总部，建立“上海+成都”双总部格局，目前蓝光已经在长三角地区站稳脚跟，未来将通过上海和成都总部分别辐射长三角、中西部地区，继续深耕市场。蓝光在珠三角区域新增土储建面占比也增加3个百分点至10%，环渤海区域则下降8个百分点至6%。

  截至2020年6月30日，蓝光总货值约3100亿元，较2019年末增长15%。总货值中，位于新一线、二线及强三线城市的项目合计占比超过七成，优质的土储结构有助于蓝光继续保持健康发展。从目前蓝光的销售规模与增长速度看，其货值足以满足未来二至三年的土地发展需求。

  3盈利

  归母净利润同比增7.5%

  盈利能力稳健

  2020年上半年，蓝光实现营业收入158.0亿元，同比增长8.7%；企业毛利润43.1亿元，同比微增1.0%；公司销售、管理和财务费用控制较好，归属于上市公司股东的净利润13.6亿元，同比增长7.5%。 

  从盈利比率指标看，蓝光的毛利率同比下降2.1个百分点至27.3%，归母净利率同比微降0.1个百分点至8.6%，核心净利率同比下降0.9个百分点至8.9%。蓝光的全国化布局取得成效后，盈利能力稳步提升，即使受到疫情的影响，公司的盈利水平依然保持稳健。

  4偿债

  积极优化债务结构

       融资成本有所下降

  债务结构方面，蓝光积极优化公司的负债结构。2020年上半年，公司发行公司债7.5亿元、美元债4.5亿美元、中期票据5亿元。此外，蓝光积极探索融资模式创新，2020年7月，以自持物业资产为基础，成功发行10.65亿元办公物业类REITs“招商财富-华泰-蓝光虹桥世界中心资产支持专项计划”，这是民营A股上市公司首单类REITs，也显示出蓝光在轻资产运营方面的积极拓展。

  截至2020年6月底，蓝光持有现金252.7亿元，相较上年末下降2.6%；有息负债总额714.0亿元，相较上年末增加25.5%。公司长短期债务比为1.25。蓝光短期现金短债比为0.79。但是，考虑到蓝光得到的银行授信总额共计1,159.9亿元，截至2020年6月底剩余额度仍有807.93亿元，我们认为蓝光的短期偿债压力仍然可控。

  截止2020年6月底，净负债率为105.6%。公司获得标普评级B+，穆迪评级B1，大公国际资信评估有限公司将公司主体信用评级上调至AAA，评级展望稳定。期内公司融资利率有所下降，超短期融资券利率6.5%，较2019年下降90个基点，公司债利率7%，较2019年下降50个基点。

  物业服务市场扩张

  未来增长可期

  蓝光在产业布局方面，采取“人居蓝光+生活蓝光”的双擎模式，聚焦住宅地产开发和现代服务业。蓝光发展的下属物业服务——蓝光嘉宝服务业绩稳健扩张，上半年实现营业收入11.66亿元，同比增长25.0%；实现净利润2.44亿元，同比增长30.8%。截至2020年6月，嘉宝服务的在管理建筑面积约为8,988万平方米，较2019年末增加25.4%；合约面积约14,066万平方米，较2019年末增加20.4%。通过数字化系统的降本增效，嘉宝服务的管理费用率下降至9.2%，未来有望继续实现有质量的增长。继2019年10月实现“A+H”上市后，2020年6月，嘉宝服务11,509.02万股境内未上市股份转为境外上市股份，成为地产和物管行业首家H股全流通标的，公司融资渠道得到进一步拓宽。 

  在进一步做强地产和现代服务业两大核心产业的同时，蓝光也在持续布局生态、文商旅、英诺等成长性新兴产业，未来有望通过多元化的产业生态链条提升市场竞争力。