[克而瑞]滨江集团：联手越秀首入广州，归母净利大增43%

  核心观点

  【销售呈量价齐升态势，1-7月目标完成率67%】2021上半年滨江实现销售金额879.2亿元，同比增长60.73%，全年目标完成率58.6%。持续推进小股操盘模式，期内销售金额权益比升至49.4%；省外销售金额贡献度升至11.9%，其中南京贡献近半。2021年销售目标1500亿元，根据克而瑞销售榜单，1-7月目标完成率67%，全年有望超额完成目标。

  【稳中求进，联手越秀落地首个广州TOD项目】上半年滨江维持稳中求进的投拓态度，按金额计，全口径拿地销售比0.51，权益拿地销售比0.61，高于TOP30的平均水平。期内于杭州、金华、广州、宁波和南京等地都有所收获，在杭州首轮供地中斩获5宗。期内加大收并购，并购新增建面占比43.4%，其中通过收购众泰小镇和红狮上品小区两个项目，加强对金华的布局。上半年于杭州投资集中度大幅回落至53.3%，省外外拓步伐加快，联手越秀落地广州黄埔TOD项目。据管理层披露，滨江与越秀于年内在广州和杭州两地各有3个合作项目落地。期末总可售土储货值2780亿元，可保障未来2年左右的需求。

  【结转速度加快，归母净利同比增长46.5%】期内，平湖万家花城、翡翠之星、上品等7个项目如期交付结转，实现结转收入189.6亿元，同比显著增长88.78%，结算业绩稳步释放。下半年计划陆续交付15个项目，交付面积206.13万平，较去年同期增长21.1%，叠加预收房款对2020全年结转收入覆盖倍数提升至2.94倍，已售未结资源充裕保障后续结转。缘于期内良好的费用管控能力和结算项目权益比的提升，2021上半年滨江实现归母净利12.67亿元，同比大幅增加46.49%，归母净利率同比减少1.9pct至6.54%，盈利能力仍有提升空间。

  【融资成本优化至4.9%，短债占比改善至24%】滨江融资以银行信贷为主，占比持续提升至73%，且并无其他非标融资。期内新发行的债券利率加权成本4.18%，处于行业前列，期末滨江融资加权利率4.9%，较期初降低0.3pct。滨江有息负债461亿元，较期初增长9.87%，滨江年报披露，2021年乃至未来两到三年甚至更长时间，将有息负债控制在不超过总资产的30%范围内(2021年中期：24.4%),且达成“三条绿线”。

  01

  销售

  业绩呈量价齐升态势

  1-7月目标完成率67%

  上半年滨江实现销售额879.2亿元，同比增长60.73%，远超同期TOP30房企的平均增速34%，全年目标完成率58.6%。销售的高增长，缘于期内长三角住宅市场火热，叠加于浙江省内品牌认可度高的因素。根据监测数据显示，上半年滨江销售均价突破44,400元/平，同比大幅增长32.99%，且多个在杭项目平均中签率仅维持个位数，如滨融府中签率1.58%，江河鸣翠5.65%。

  此外，滨江持续推进小股操盘，通过合作开发来快速撬动规模增长，目前已与TOP20房企中的16家都有合作，其中95%以上的项目均由滨江操盘。2016年以来销售金额权益比一直维持在40%上下，从规模突破千亿后，开始提升权益比以保障未来母公司的盈利空间，2021上半年销售金额权益比49.4%，较去年同期略升0.9pct。

  省外销售金额贡献度升至11.9%，其中南京贡献近半。根据披露的主要并表销售项目，上半年杭州贡献59.5%的销售份额，浙江省内其他城市下滑至28.6%，较去年同期减少6.7pct，而省外如南京、上海、苏州、南通和上饶等城市对销售贡献度明显提升至11.9%，其中南京占比6%，接近一半。省外销售贡献的提升，有利于滨江分散局部市场政策变动带来的风险，未来仍需巩固浙江战略要地的同时，适度加强广东、上海和江苏布局。

  滨江2021年的销售目标1500亿元，根据克而瑞销售榜单，1-7月已实现全口径销售额1006.3亿元，目标完成率67%，叠加下半年普遍属供销旺季，滨江于长三角区域可售货值充裕，全年有望超额完成目标。

  02

  投资

  稳中求进

  联手越秀落地首个广州TOD项目

  上半年滨江维持稳中求进的投拓态度，新增21个项目，新增土储建面233.65万平，同比减少25.6%，拿地款同比减少15.1%至444.88亿元。按金额计，全口径拿地销售比从去年同期的0.96大幅回落至0.51，与2020全年基本持平，权益拿地销售比0.61，投资力度均超政策规定的40%的红线，维持相对积极的扩张态度。权益比方面，按金额计算，拿地权益比52.3%，同比上升4.3pct,权益比维持在历史的相对高位。

  滨江于杭州、金华、广州、宁波和南京等地都有所收获，且在杭州大本营首轮集中供地中就斩获5宗。杭州供地竞争激烈，整体溢价率约26%，且出让57宗地块中有41宗竞价达上限后转入竞自持比例，整体地价水平的推高导致利润空间的收窄。董事长戚金兴就在网上业绩说明会上表示，努力将杭州项目做到1%-2%的净利润水平。为了对冲集中供地抬高地价的影响，滨江加大收并购力度，上半年完成收购众泰小镇、红狮上品小区和滨江世纪国泰中心等多个项目，并购新增建面占比43.4%,较2020年全年提升2.6pct。

  2021年初滨江将布局战略升级为将浙江、江苏、广东和上海“三省一市”作为战略发展要地，在巩固杭州，加强宁波和南京布局的同时，适度加强广东、上海、金华、嘉兴、湖州的投资力度。上半年滨江于杭州的投资集中度大幅回落至53.3%，于宁波、南京、嘉兴等重点城市的投资力度也有所放缓，通过收购众泰小镇和红狮上品小区两个项目，加大对金华的布局。

  值得注意的是，滨江省外外拓步伐加快，4月与越秀签署战略合作协议，并联手越秀首入广州。上半年落地广州黄埔TOD项目（黄埔化工改造项目，越秀2月摇号以33.4亿元上限价+配建2.16万平竞得），新增建面14.45万平，占总建面的6.2%。据管理层披露，滨江与越秀于年内在广州和杭州两地各有3个合作项目落地。在维持合理杠杆水平的情况下，滨江需联手当地区域房企，适度拓展省外市场，缓解投资布局过于集中风险的同时，也可平滑利润空间。

  截至2021年中期，滨江土地储备总建面1426万平，总可售货值约2780亿元，可保障未来2年左右的发展需求，其中待开发建面占比15.5%，滨江应该继续把握拿地窗口期积极补充优质土储。按土储可售货值区域分布上，杭州内占67%，浙江省内(非杭州)包括金华、宁波、嘉兴、湖州、温州、台州等基本面支撑度较好的城市占比16%，省外占比提升至17%,土储结构趋于改善。

  03

  盈利

  结转速度加快

  归母净利同比增长46.5%

  2021上半年滨江实现营业总收入193.9亿元，同比大幅增长88.09%；平湖万家花城、翡翠之星、上品等7个项目如期交付结转，实现结转收入189.6亿元，同比显著增长88.78%。结转建面约79.51万平，完成全年交付计划的27.84%。下半年计划陆续交付15个项目，交付面积206.13万平，较去年同期增长21.1%，叠加预收房款对2020全年结转收入覆盖倍数提升至2.94倍，已售未结并表资源充裕，为2021年结转收入增长提供有力保障。

  盈利能力方面,毛利润42.81亿元，同比增长14.07%，综合毛利率22%，同比下滑14.3pct，缘于杭州限价及高价地进入结转阶段。净利润19.72亿元，同比增长25.42%，净利率10.17%，同比减少5.1pct，利润率处于行业平均水平。值得注意的是，滨江聚焦浙江市场，长期的规模优势造就其优秀的费控效率，上半年销管费用率（销管费用/当期操盘金额）同比减少0.4pct至0.91%，处行业较低水平。

  受高权益比项目结算的影响，期内少数股东损益占比同比减少9.19pct至35.73%，实现归母净利12.67亿元，同比大幅增加46.49%，归母净利率同比减少1.9pct至6.54%，扣除非经常性损益的归母净利率6.51%，同比减少0.5pct，核心盈利能力仍有待提高。

  04

  偿债

  融资成本优化至4.9%

  短债占比改善至24%

  融资渠道上，滨江以低息的银行信贷为主，占比持续提升至73%，而债券融资占比27%，并无其他非标融资。上半年新发行的债券利率加权成本4.18%，期末融资加权利率4.9%，较期初降低0.3pct，资金成本持续下行。期末滨江未使用银行信贷授信额度457.6亿元，而已获批尚未发行的公司债、短融和超短融额度21、16.2和18.9亿元，未使用融资额度充裕，足以覆盖短期有息负债（111.26亿元），流动性压力不大。

  期末持有现金较期初减少2.48%至180.63亿元，有息负债461亿元，较期初增长9.87%，缘于期内投资态度积极，融资活动相对活跃。期内滨江发行2笔3年期的中票以及2年期的公司债，通过以长置短的方式，优化负债期限结构，其中短债占比继续下行至24.1%。期末实现现金短债比1.62，净负债率91.24%，较期初增加7.7pct;扣除预收后的资产负债率71.24%,并未满足70%的红线要求，三道红线处于黄档范畴。滨江年报披露，2021年乃至未来两到三年甚至更长时间，将有息负债控制在不超过总资产的30%范围内(2021年中期：24.4%),且达成“三条绿线”。滨江未来亟需在杠杆与规模发展之间取得较优的平衡。