[克而瑞]正商实业：全国化需要加速，财务指标都有待改善

  结转物业均价有所提升；盈利能力和财务状况需要积极改善。

  ◎  作者 / 房玲、洪宇桁

  核心观点

  【结转销售物业能级有所提升，销售均价大幅提高】2021上半年正商实业实现物业销售收入55.42亿元，同比增加了163.3%；结转物业总建面为36.7万平米，同比增加了115.9%。结转收入和面积的增加主要来源于正商四个新落成的物业项目，由于这些结转项目所处区位能级相比于2020年整体有所提升，因此销售均价相比于2020年全年整体提高了42.4%至15101元/平米。

  【上半年郑州拿地有所减少，省外扩张有待加强】上半年正商实业的新增土储总建面约为124万平米，同比减少了58.4%，总价约124亿元。从建面分布来看约有21%位于商丘，其次则有18%位于洛阳，整体看来正商依然在全力深耕大本营河南，不过上半年企业在郑州的扩张速度有所减缓。值得注意的是，正商全国化发展的步伐走得并不是很快，未来有待加速。【因结转政策住房等低利润率物业项目，利润率大幅下降】上半年正商实业实现营业收入55.96亿元，同比增加了150%；毛利润却同比减少了28.8%至4.34亿元，因此毛利率同比大幅降低了19.5个百分点至7.75%，净利率也下降了2.99个百分点至1.89%。正商的利润率大幅减少主要是因为期内结转了较多利润率较低的物业项目，在摆脱这些项目的影响之后未来的利润率可能会有所提高。

  【三条红线全部踩线，仍需继续改善财务状况】截至2021年中期正商实业的净负债率较期初降低了9.24个百分点至133.6%，现金短债比为0.41，长短期债务比为0.95，短期的偿债压力较大。剔除预收账款的资产负债率为80.29%，企业未来需要在母公司的支持下积极改善财务状况。

  01 销售

  结转销售物业能级有所提升
销售均价大幅提高

  2021上半年正商实业实现物业销售收入55.42亿元，同比增加了163.3%；结转物业总建面为36.7万平米，同比增加了115.9%。结转收入和面积的增加主要来源于正商四个新落成的物业项目，即北京正商明苑、北京正商雅筑佳苑、郑州正商启航国际广场一期及郑州正商兰庭华府（峪景佳苑）。由于这些结转项目所处区位能级相比于2020年整体有所提升，因此销售均价相比于2020年全年整体提高了42.4%至15101元/平米。从合约负债规模来看,截至2021年中期正商实业的合约负债为292.87亿元，企业未来的结转收入有一定的保障。

  02 投资

  上半年郑州拿地有所减少
省外扩张有待加强

  上半年正商实业的新增土储总建面约为124万平米，同比减少了58.4%，总价约124亿元。新增土储的同比大幅减少，主要是因为正商集团在2020年上半年将子公司兴城控股旗下的项目注入正商实业。如果不算这笔资产注入的话，2021年上半年正商实业的新增土储土地面积同比减少了22.6%至50.6万平米，企业的拿地力度仍有所放缓，可能和上半年土地市场过于火热有一定的关系。上半年正商集团的所有新增土储均以正商实业的名义获得，未来随着集团可能的资产注入以及未注入项目的逐渐清盘，正商实业将完全覆盖集团的房地产业务。

  上半年正商实业的新增土储均位于河南省，从建面分布来看约有21%位于商丘，其次则有18%位于洛阳，整体看来正商依然在全力深耕大本营河南，不过上半年企业在郑州的扩张速度有所减缓。值得注意的是，正商在2017年首次踏出河南进入北京之后就宣布企业开始全国化发展，但是就目前的情况看来其全国化的步伐走得并不是很快，未来有待加速。

  截至2021年中期，正商实业拥有总土储约1130万平方米，其中包括发展中建面约693万平方米以及规划中建面约437万平方米，足以满足企业于未来3年的开发需求。

  03 盈利

  因结转政策住房等低利润率物业项目
利润率大幅下降

  上半年正商实业实现营业收入55.96亿元，同比增加了150%；毛利润却同比减少了28.8%至4.34亿元，因此毛利率同比大幅降低了19.5个百分点至7.75%，净利率也下降了2.99个百分点至1.89%。正商的利润率大幅减少主要是因为期内结转了较多利润率较低的物业项目，包括指定为政策相关住房且售价受政府严格控制的物业项目，以及2020年因为疫情导致成本较高的项目等。在摆脱这些项目的影响之后，企业未来的利润率可能会有所提高。

  04 偿债

  三条红线全部踩线
仍需继续改善财务状况

  截至2021年中期，正商实业的持有现金约为28.23亿元，较于期初减少了27%；总有息负债为133.31亿元，减少了11.9%；企业权益则变化不大，仅略微减少了0.3%至78.65亿元，因此企业的净负债率较期初降低了9.24个百分点至133.6%，但是仍然超过红线要求，企业的净负债率仍需继续降低。

  在负债结构方面，2021年中期正商实业的现金短债比为0.41，长短期债务比为0.95，短期的偿债压力较大，需要企业注意。同时由于企业剔除预收账款的资产负债率为80.29%，因此企业踩中了所有红线，未来需要在母公司的支持下积极改善财务状况。