[克而瑞]祥生控股集团：净负债率优化，成功转入黄档

  追求有质量增长，坚持“1+1+X”布局策略，债务持续优化转入黄档。

  ◎  作者 / 沈晓玲、汪维文

  核心观点

  【半年销售增速30.4%，省外销售稳步提升】上半年祥生控股集团实现权益销售金额496.8亿元，同比增长30.4%。管理层在业绩会表示，祥生不会盲目地追求规模，有质量的规模增长将会是公司未来一段时间发展的战略方向。企业重点布局的“1+1”，即浙江省和泛长三角区域仍然存贡献了9成的业绩。其中浙江省销售贡献率有所下降，但依然超五成。泛长三角地区销售提升，其中合肥贡献占比居前，达到了7%，泛长三角以外城市中，呼和浩特一城对企业的贡献占比达4.8%。

  【坚持多元拿地策略，围绕长三角积极纳储】凭借招拍挂、收并购以及合作开发、城市更新和产业地产的多元拿地方式共新增18幅土地，新增土储权益总价175.9亿元，权益建面287.4万平方米。以权益口径计，企业上半年拿地销售比为0.38，参考TOP50房企全口径平均拿地销售比0.30来看，上半年祥生控股集团拿地较为积极。布局上，企业始终坚持“1+1+X”的策略，上半年拿地均位于浙江省和泛长三角区域，其中浙江省更是占比达到了84%，相较2020年而言提升了近15个百分点。

  【满足2-3年所需，近9成集中浙江及泛长三角】截止至2021年中，祥生控股集团共拥有约为2294.6万平方米的土地储备，按照企业2020年及2021年上半年的销售去化速度推算，可以满足企业2-3年左右去化需求。区域布局上，浙江省占比50.2%，其他泛长三角区域36.9%，合计占比接近9成。

  【收入增长平稳，合联营项目兑现业绩推高净利】上半年祥生控股集团实现总营收158.9亿元，同比增长19.6%，其中房地产业务收入157.7亿元，同比增长19.7%，贡献了企业99.2%的营收。实现毛利润28.6亿元，较去年同期提升19.3%，整体毛利率18.0%，与2020年基本持平。净利润9.7亿元，同比增长135.6%，一方面是由于企业费效管控效果显现，另一方面是由于企业合联营项目开始兑现业绩，推动净利润上涨。与此同时，上半年企业实现归母净利润5.3亿元，归母净利润占总净利润的比例为56%。

  【企业转入黄档，非银占比仍需调整】截止至2021年中，祥生控股集团现金短债比得到进一步优化至1.23，维持在绿档水平。长短债比为1.09，未来仍需提升。净负债率为96.6%，成功降至三道红线监管要求之下，剔除预收账款资产负债率为79.4%，距离监管要求的70%仍有一段距离。目前企业三道红线指标有两项已经达标，成功转入黄档。融资成本方面也在持续优化，相较期初再度下降0.5个百分点至8.6%，但8月新发美元债利率达到12%，且截止至年中非银融资占比过半，未来仍需着力调整。

  01 销售

  半年销售增速30.4%

  省外销售稳步提升上半年业绩增速30.4%，以有质量的规模增长为战略方向。根据企业公告数据，2021年上半年祥生控股集团实现权益销售金额496.8亿元，同比增长30.4%，权益销售面积376.4万平方米，同比增长28.3%。针对规模的问题，管理层在业绩会表示，祥生不会盲目地追求规模，有质量的规模增长将会是公司未来一段时间发展的战略方向。

  浙江省销售贡献仍超五成，省外销售稳步提升。从企业披露的销售金额分布来看，企业重点布局的“1+1”，即浙江省和泛长三角区域仍然存贡献了9成的业绩。其中浙江省内的绍兴、杭州仍是企业销售贡献最为突出的城市，分别实现了88.1和72.9亿元的销售额，合计占企业销售总额比例达32.4%。泛长三角地区（包含上海市、山东省、江苏省、安徽省以及江西省）中企业2020年新进的合肥贡献占比居前，达到了7%。泛长三角以外城市中，呼和浩特一城对企业的贡献占比达4.8%。

  02 投资

  坚持多元拿地策略

  围绕长三角积极纳储

  权益拿地销售比0.38，投资力度态度积极，新增土储超8成位于浙江省。2021年上半年祥生控股集团凭借招拍挂、收并购以及合作开发、城市更新和产业地产的多元拿地方式共新增18幅土地，新增土储权益总价175.9亿元，权益土储建面287.4万平方米。以权益口径计，企业上半年拿地销售比为0.38，参考TOP50房企全口径平均拿地销售比0.30来看，上半年祥生控股集团拿地较为积极。在投资布局上，企业始终坚持“1+1+X”的策略，即立足浙江省，深耕长三角，并选择性布局高增长的潜力城市，上半年拿地均位于浙江省和泛长三角区域，其中浙江省更是占比达到了84%，相较2020年而言提升了近15个百分点。 

  03 土储

  满足2-3年所需
近9成集中浙江及泛长三角

  深耕泛长三角区域，土储可满足2-3年左右去化需求。截止至2021年中，祥生控股集团共拥有约为2294.6万平方米的土地储备，较期初略有下降，按照企业2020年及2021年上半年的销售去化速度推算，可以满足企业2-3年左右去化需求。区域布局上集中在以浙江省为中心的泛长三角区域，按权益建筑面积口径，浙江省占比50.2%，其他泛长三角区域36.9%，合计占比接近9成。

  04 盈利

  收入增长平稳
合联营项目兑现业绩推高净利

  各项业务发展平稳，地产结转收入稳步增长。2021年上半年祥生控股集团实现总营收158.9亿元，同比增长19.6%，其中房地产业务收入157.7亿元，同比增长19.7%，贡献了企业99.2%的营收。上半年企业多元业务发展平稳，收入基本与2020年上半年持平，占整体营收的比例仍然较低。

  费效管控加强，合联营业绩兑现推动净利润增长1.36倍，但整体盈利能力仍有待提升。上半年祥生控股集团实现毛利润28.6亿元，较去年同期提升19.3%，整体毛利率18.0%，与2020年基本持平，但与行业平均水平还有一定距离。净利润9.7亿元，同比增长135.6%，一方面是由于企业费效管控效果显现，另一方面是由于企业合联营项目开始兑现业绩，推动净利润上涨，不过企业整体净利率仍为6.1%，未来仍需发力提升。持续扩大的合作力度摊薄了企业的归母利润，上半年企业实现归母净利润5.3亿元，归母净利润占总净利的比重为55%。管理层在业绩会上表示，一方面企业结转单价正在提升，另一方面，企业的建安成本和财务成本都有所下降，因此对企业未来毛利率上升有信心，而合联营项目收益的增加，和费效管控效果的显现也会帮助企业提升净利率水平。

  05 偿债

  企业转入黄档
长短债比仍需优化

  现金短债比进一步提升至1.23，维持绿档，长短债比1.09仍需着力优化。截止至2021年中，祥生控股集团共持有现金273.2亿元，较期初上升12.4%，持有现金增加之下现金短债比得到进一步优化至1.23，维持在绿档水平，短期内无偿债压力。长短债比方面与期初基本持平为1.09，管理层在业绩会上表示未来将会继续优化融资渠道，通过和金融机构建立长期的融资安排，优化债务的期限结构。应付类债务[1]规模控制良好。近年祥生持续扩大合作力度，其合作杠杆也有明显提升。但在应付类债务控制上表现良好，整体应付类债务总额/有息债务比例为62.2%，优于2020年行业平均的96.6%；且应付贸易账款及应付票据/有息债务比例仅为16.0%，也好于2020年底行业平均的45.0%，应付类债务规模较小。[1]应付类债务包含：应付贸易账款及票据、应付合作方及股东关联方款项以及其他应付类债务

  净负债率成功转绿，剔除预收账款资产负债率持续优化但目前仍未达标。截止至2021年中，祥生控股集团的净负债率为96.6%，成功降至三道红线监管要求之下，剔除预收账款资产负债率也维持下降趋势，截止至2021年中为79.4%，不过距离监管要求的70%仍有一段距离。目前企业三道红线指标有两项已经达标，成功转入黄档。

  融资成本优化至8.6%，非银融资占比过半。截止至2021年中期，祥生控股集团的平均融资成本相较期初再度下降0.5个百分点至8.6%，不过需要关注的是8月企业发行的2亿美元债利率为12%，成本偏高。融资结构方面，截止至2021年中，祥生控股集团的银行贷款占比为38.1%，其他贷款占比11.2%，优先票据及公司债等占比超过一半，未来可提升银行贷款比重，以降低融资成本。