具有辉煌历史的闽系房企，明发集团年在业务收缩、融资成本高企和人事变动的困扰下，成为高息举债的房企典型。

  房企债务在疫情叠加、销售承压、融资受限等多个因素影响下，资金链愈发凸显紧张局面。

  评级机构穆迪4月21日将中国房地产行业的展望降为“负面”，这是自2015年6月5年以来首次下调行业展望，此前穆迪对中国房地产板块展望一直为稳定，此前下调为负面可追溯至2014年5月。

  “鉴于全球金融市场的不确定性，我们预计开发商在2020年内的境外债券发行将保持温和水平，并则重于信用质量较好的发行人。”穆迪表示。

  对于2016年4月开始停牌的明发集团(00846.HK)而言，虽然评级机构在停牌之后第六天，将其评级下调至“CCC+”(如果商业、金融、经济条件恶化，发债人可能会违约);因财务报告问题评级列入负面信用观察名单，但明发境外发债人在继续，明发的借债成本从11%、13%、15%攀升至目前的22%。

  “这不是正常现象，像是高利贷。企业资金链出现了巨大问题才会借这种钱，完全是饮鸩止渴。”中原地产首席分析师张大伟接受媒体采访时表示。

  具有辉煌历史的闽系房企，明发集团年在业务收缩、融资成本高企和人事变动的困扰下，为了“活下去”，成为高息举债的房企代表。

  22%!刷新行业最高纪录

  明发集团6月1日宣布，其已在日前完成发行1.76亿美元债券。该债券本金额1.76亿美元，票息22%的美元债券用于偿还债务。年利率22%，期限为2020年12月5日到期。

  值得注意的是，若明发集团未能如期偿还这笔债务，则该美元债的利息将会由22%+10%飙升至32%。若以最高利息计算，这可能是迄今为止亚洲债券公开市场里最高的融资利率。停牌四年之久，何时复牌尚未有具体的时间表，年利率22%的消息再次引发市场关注。

  2019年4月，明发集团将全资子公司东胜公司51%的股权转让给世茂房地产，对价27.92亿元，以此来缓解资金压力。

  偿债压力的不断恶化，高息发债、出售项目成了明发集团回笼资金的不得已手段。

  中指研究院数据显示，今年1-5月，中国房企海外债平均融资成本8.07%，同比下降0.72个百分点，5月平均融资成本更是低至6.33%;同时，从房企6月初发债情况来看，同行万科6月1日发布的“17万科01”债券票面利率调整为1.9%，华发集团6月2日发行的规模10亿元的超短期债券票面利率仅1.35%，保利、旭辉、厦门象屿等房企先后发行的债券利率也处在2%至4%区间。

  即便以美元债券来看，以6月16日绿地控股所发行的5亿美元定息债券来看，利率也仅为6.25%;正荣地产5月22日发行的2亿美元2024年到期的美元债，年利率也不过8.32%。

  明发集团在高息发债，部分房企却在下调发债利率。2020年4月，华夏幸福将24.75亿元的“18华夏01”利率由6.8%下调至5%;不久后，华夏幸福再次发布公告拟将24.75亿元的“18华夏03”利率由7.15%下调至4.4%。

  2020年6月1日，万科发布公告宣布下调公司于2017年7月18日发行的“万科企业股份有限公司2017年面向合格投资者公开发行公司债券”后两年票面利率，预计利率将从4.5%降至1.9%。

  资金面持续恶化

  从近年的业绩表现来看，明发集团如“过山车”一般，2016年合约销售额140亿元，同比增长约167.6%;2017年合约销售额125亿元，同比下降10.7%;在2018年，明发集团的合同销售额163.6亿元，同比增长约30.4%;但到了2019年，明发集团录得合同销售额113.14亿元，同比下降30.8%。

  销售业绩不稳定的同时，明发集团也陷入“增收不增利”的尴尬。财报显示，2017年明发集团收入同比增97.9%，但净利润同比下降12.42%;2018年收入同比增15.59%，净利润再度下滑16.51%;2019年才稍有好转，收入和净利润同比双向正增长。

  高息发债的背后，是明发集团对资金的渴望。截至2019年末，明发集团总负债590.41亿元，其中，流动负债545.55亿元，非流动负债44.86亿元，流动负债占总负债的比重高达92.4%。

  现金流方面，明发集团2019年经营性活动现金流量净额为11.18亿元，同比减少59.78%;融资性活动现金流量净额为-36.50亿元，同比大幅下降963.51%。期末现金34.88亿元，同比降33.73%，而同期短期借贷64.92亿元，现金短债比低于1这个指标。

  内部“造血”堪忧，外部融资渠道收窄，明发集团的资金链正在接受严峻考验。

  据明发集团2019年财报显示，报告期内，明发集团实现合同销售113.1亿元，同比下降约30.8%;综合收入约为126.61亿元，较2018年增长8.8%;年度利润由2018年的12.891亿元减少11.9%至11.359亿元。

  2020年5月4日，明发集团发布2020年一季度报告，报告显示今年1月至3月31日，集团录得未经审核合同销售约14.9亿元，较2019年同期(约21.0亿元)下降约29.0%。

  与此同时，明发集团现有土地储备也略显不足。截至2019年底，明发集团应占土地储备减少4.9%至约2130万平方米，位于一线城市的土地储备仅占1.2%，位于安徽和江苏的土地储备分别高达36.8%、24.6%，土地布局亟待优化。

  现金流方面，明发集团2019年经营性活动现金流量净额为11.18亿元，同比减少59.78%;融资性活动现金流量净额为-36.50亿元，同比大幅下降963.51%。期末现金34.88亿元，同比降33.73%，而同期短期借贷64.92亿元，现金短债比低于1这个指标。

  资产负债方面，截至2019年末，明发集团的总负债达到590.41亿元，资产负债率为77.97%。其中，流动负债占总债务的92.4%，合计545.55亿元，仅比流动资产少10.79亿元。

  在流动负债中，短期借款64.92亿元，贸易及其他应付账款160.11亿元。然而，公司账面现金及等价物仅为34.88亿元，同比下降33.73%，难以覆盖短期债务。但明发集团应于一年内及一年后偿还的银行贷款及其他借款分别约为64.920亿元及5.604亿元。

  停牌四年，复牌之路任重道远

  高息融资的同时，明发集团创始人也宣告辞职。今年4月23日，明发集团披露一则重大人事变动——黄焕明辞任。根据公告，黄焕明辞任公司非执行董事、董事会主席兼公司授权代表各职务。同时，林家礼获调任为非执行董事，并获委任为董事会主席。

  对此，接近明发集团的内部人士曾透露:“本次人事变动与复牌有很大关系，说明公司为了复牌下了很大决心。”从停牌到复牌，发生于四年前的事件显然一直惹得市场的高度关注。

  公开资料显示，明发集团的停牌事件源于2016年3月17日，因三宗销售交易未能提供足够凭证，以及部分现金付款及首款未能解释，公司聘请的前会计事务所普华永道对其2015年年报"不发表意见"，随后4月1日明发集团引发香港证监会关注并责令停牌。

  对于复牌具体时间目前尚不得而知，港交所要求明发集团对其独立会计师提出的问题进行调查、解决，以及发布公司重要资料、刊发财务报告，才可复牌。

  实际上，港交所曾于2016年4月29日及2018年7月27日两次向明发集团发出复牌指引，但直到2018年8月1日港交所正式发布修订版的"上市新规"——即倘若企业维持停牌连续12个月，则可取消其上市地位，之后，明发集团才开始有了新的动作。

  2019年初，明发集团一连发布三年财报，并在同年7月16日及2019年7月26日(复牌最后期限)，分别向港交所呈递复牌报告及补充报告，旨在向复牌发起最后冲刺。今年3月20日，公司复牌有了新的进展，联交所表示其正在审阅复牌呈递文件，并要求公司就达成复牌条件呈递进一步文件。随后一个月后，明发集团高管迎来更迭。

  “创始人退出对公司复牌会起到一定作用，但实质性复牌仍然需要业绩成果、财务状况等达到相应要求，尤其是在回应2015年年报审计疑点和刊发所有未刊发年度财报层面对于明发将形成重大影响，因此，明发集团如果不能全面解决现有问题，复牌之路依然难言顺利。”58安居客房产研究院分院院长张波对媒体表示。

  业内人士表示，从明发集团基本面来看，近些年发展显然远低于市场预期。行业现状艰难，假若复牌，明发集团前景依旧堪忧。