自去年以来，房地产行业金融监管逐步加强，融资端“三道红线”，需求端房贷“两条红线”，以及针对土地供应端的“集中供地”，强化房企资金监管，一系列举措引发房地产市场深刻变局。

  房企面临着前所未有的压力，融资难、拿地难、利润空间被挤压。多数房企都降低了投资力度，同时对于融资的安排也愈发谨慎。8月，房企拿地投资规模同环比齐跌，房企境内外发债规模环比下降4成，累计融资总规模同比下降16%。

  实际上，央行释放维稳信号，对提振房地产市场信心发挥了很重要的作用。更重要的是，严守系统性金融风险仍是底线，房企将继续坚持去杠杆，金融措施将主要聚焦协助处置问题企业可能存在烂尾风险项目尽快复工复产，保证按时按质交付以维护购房者合法权益。另一方面，居民购房信贷政策也将适度调整，表征于提升居民按揭额度、缩短放贷周期，保证市场正常交易，间接改善企业现金流。

  01

  严守系统性金融风险仍是底线

  2021年下半年以来，全国房地产市场持续降温，市场形势愈加严峻。下半年以来，更是有7城出现大范围的降价潮，地方政府紧急采取约谈房企、落地限跌令等维稳措施。

  土地市场同步转冷，第二批集中土拍普遍惨淡收场。限于房企缓拿地乃至阶段性不拿地，将拖累房屋新开工面积加速下滑，房地产开发投资也将持续走低。

  与此同时，居民信贷端收紧，下半年以来多数城市银行房贷额度紧张，新房放贷周期普遍延长到3-6个月，临沂、济宁、菏泽等更是在6个月以上。二手房信贷环境更为严峻，6成以上调研城市出现二手房阶段性停贷的情况，何时放贷尚无定日。市场销售受限，一定程度上影响了房企销售回款预期。

  受限于房企融资的“三条红线”及房贷“两条红线”持续发力，多家品牌房企深陷财务困境，引发市场波动。

  从房地产市场平稳健康发展的角度来看，房企整体融资环境还将保持收紧态势，倒逼房企继续去杠杆，严守不发生系统性金融风险的政策底线。由于银行放贷的风险偏好，部分存在潜力违约问题的房企，融资很难实质性改善，偿债压力或将不断加剧。

  基于维护房地产市场健康发展，预计未来居民信贷政策有望适度松绑，支持居民自住以及改善性购房消费，尤其要增加首套房按揭贷款的授信额度，放贷周期或将明显缩短，不少城市二手房停贷的情况也将大幅改善。随着市场逐渐恢复正常交易，四季度成交量有望企稳回升，房企销售回款也将明显好转，间接改善企业现金流。

  02

  8月房企发债规模环比降四成

  自7月降准落地后，市场资金充足，8月央行多次进行公开市场操作，净投放资金600亿元，市场利率维持平稳向下的趋势。

  从发债总量来看，8月同环比近乎“腰斩”。CAIC数据显示，8月房企在海内外总计发行债券537亿元，环比跌40%，同比跌53%。其中，境内发债总规模达459亿元，环比下降27%，同比下降33%。海外债方面，降幅更为明显，房企共发行海外债折合人民币78亿元，环比下超7成，同比下降更是超过了80%。

  下行趋势持续至9月，CAIC监测数据显示，截止9月17日，9月房企境内外发债总量 434亿，同比下降21.5%，平均发行利率上升至5.1%。可见房企融资环境仍然不容乐观。

  累计数据来看，截至8月底，房企在海内外发债累计融资总规模约合人民币6819亿元，同比下降16%，融资规模累计增速较前7月加速下滑。

  融资成本方面，资金面的总体宽松之下，8月房企境内发债利率保持平稳向下的趋势。房企境内债券平均利率下探至3.9%，海外债方面，受部分房企高息发债影响，房企海外债平均发行利率回升至7.04%。

  随着7月份以来上层调控环境的不断收紧，整体“去杠杆”仍然坚决，接下来融资端将依然保持收紧态势，并且持续较长时间。

图：近9个月房企境内及海外债总额及融资利率(单位：亿元，%)

数据来源：CRIC中国房地产决策咨询系统 CAIC投管云

  03

  四季度房企迎来还债高峰

  一方面，房企融资总量减少，另一方面，到期债务压力不断。

  据CAIC统计，9月200家核心房企境内外债券合计到期规模超800亿，其中境内债券到期约647亿。除9月外，12月也是房企境内债券到期比较集中的月份，到期规模超500亿。

  在距离2021年结束不足白天时间里，200家核心房企总计约有近2000亿境内债券即将到期。四季度各家房企或将加大境内发债力度，以应对即将到来的还债高峰。

  海外债方面，债券到期日多集中在12月、1月，目前已有多家房企发布公告拟发行海外债融资，如弘阳地产宣布拟发行9.5%2亿美元优先绿色票据用于偿还一年内到期的境外债务及再融资。

  在行业周期下行和政策收紧的双重压力之下，房企现金流管理能力遭受极大考验，行业偿债压力有增无减，中小企业和部分高负债企业面临巨大生存问题。

图：一年内核心房企到期境内债券VS海外债

数据来源：CRIC中国房地产决策咨询系统 CAIC投管云

  备注：涉及海外债按汇率按1美元=6.4626人民币、1港元=0.8313人民币折算

  04

  现金持有量五年来首次下降

  2021年上半年，房地产市场端政策持续收紧，房企销售回款面临压力与日俱增，加之“三条红线”约束下，降负债仍然是房企主要目标。通过积极调整债务及融资结构，构建企业债务安全边界。

  CRIC监测数据显示，重点监测的80家重点上市房企现金持有量为31977亿元，较期初微降0.2%，这是五年来首次出现下降，同时，房企偿债能力持续分化。

  行业进入缓慢增长期，近年来房企持有现金的增速呈现下降的趋势，由2017、2018年的20%以上的增速下降到2019、2020年的10%左右。而自2020年下半年三条红线出台以来，房企持续加强降杠杆，融资性现金流出增加;叠加房贷集中度管理制度的“两条红线”出台，房企的销售回款周期加长，上半年部分房企的销售回款率出现一定程度的下降，致使房企整体现金持有量减少。

图：80家重点上市房企历年现金持有量及同比变化情况

数据来源：企业业绩报告，CRIC整理

  2021上半年末80家重点房企总有息债规模为71185亿元，较期初增长0.4%，增速较于2020年的5.4%继续下滑。房企的有息债增速在2017年到达高点后，随着行业调控持续，并表债务增速持续下滑，特别是三条红线以来，受限于降档要求，以及政策对各档企业有息债增幅的限制，房企强化债务增量控制，并维持“量入为出”的状态。

  与此同时，房企积极改善债务结构，短期有息负债在2020年末实现首次下降后，今年上半年继续下降，从而使得行业平均现金短债比优化0.15至1.60，短期安全边界加强。

图：房企历年总有息负债及增速情况(单位：亿元)

数据来源：企业业绩报告，CRIC整理

  整体来看，央行罕见提及维护房地产市场的健康发展，并非代表房地产信贷政策全面转向，房企融资还将保持收紧态势，仅限于居民信贷政策或将适度纠偏。长期来看，房企的优胜劣汰或将提速，优质房企业绩集中度有望持续提升。

  基于维护房地产市场的健康发展，房企整体融资环境还将保持收紧态势，倒逼房企继续去杠杆，严守不发生系统性金融风险的政策底线，部分存在潜在风险的房企，融资很难实质性改善，偿债压力或将不断加剧，房地产行业迎来新一轮洗牌。