写在前面

  融资规模收紧，销售回款乏力，房企两大命脉同时被掐，导致2019年不少房企出现了资金链问题。展望2020年，房地产融资环境仍旧偏紧，房企要积极抢抓一季度的融资窗口期和可能的楼市“小阳春”，为全年发展赢得主动。

  岁末年初，房企迎来一波融资潮，海外发债与配股融资齐上阵，与2019年市场整体呈现的融资难、融资贵的艰难局面形成了鲜明对比。但是，开局有多甜，结局可能就有多虐。就像2019年房地产融资的先扬后抑一样，房企和资方都要对政策走向和市场形势做出清晰的预判，才能在复杂环境中掌握主动权。

  延续前两期“回顾与展望”主题，本期中房智库聚焦房地产融资，对2019年房地产金融监管政策和各项数据进行了盘点，并结合市场一线调研，对2020年房地产融资形势进行分析，给房企、资方机构和其他业内人士提供参考。

  一、房地产融资监管大事件回顾

  每年的一季度都是房地产融资活跃的时间段。因为这个时间段通常是银行、信托等资金方存量业务到期、贷款投放额度较为宽松的时点。对于房企而言，也是其能以较低成本获取融资的窗口期，稳健财务数据的同时，可以为整年的业务发展提供保障。

  据克而瑞监测数据统计，2019年一季度，95家典型房企的融资总额达4631亿元，为2016年以来的峰值，同比增长15.6%。伴随着的是开发商的拍地热情。无锡、烟台、青岛、杭州、苏州、合肥、成都、南宁等全国各地“地王”频出，4月单月抢地超过50亿的房企就多达18家，房价上涨压力加大。

  土地市场的“龙卷风”带来了“暴风雨”。进入5月份，房地产融资迎来了史上最严厉的一轮调控。

  一方面，从资方给房企提供贷款的合规性方面，严格管控。自5月17日银保监会发布23号文（《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》）开始，针对房地产信托、银行开发贷、海外发债以及地方AMC、短拆过桥、商业保理、金控平台、小贷及融资性担保公司展业等进行了全面的监管规范，或下发文件，或窗口指导，对违规给房地产“输血”的行为进行全面封堵。

  另一方面，银保监会严控房地产类贷款投放规模。其中，各家信托公司的房地产信托规模不能超过本公司2019年6月30日的规模，银行房地产开发贷规模要控制在2019年3月底时的水平。

  “合规+规模”的双重管控，让房企融资套上了紧箍咒。房企最缺钱的阶段是拿地阶段，以往拿地保证金和拿地款都有信托、地产基金等资方给提供配资，但是23号文后，信托被禁止向四证不全的房地产项目放款，明股实债的地产基金产品不给备案，这等于是掐住了房企的咽喉。

  在这个过程中，还贯穿着信号强烈的预期引导。

  7月29日，央行在北京召开银行业金融机构信贷结构调整优化座谈会，要求加强对存在高杠杆经营行为的大型房企的融资行为的监管和风险提示；

  7月30日中央政治局会议明确提出“不把房地产作为短期刺激经济的手段”，表明了高层这一轮房地产调控的定力，不会为了实现短期的经济增长，而放弃房住不炒的长期定位；

  8月2日，央行下半年工作电视电话会议提出，持续加强房地产市场资金管控；8月17日LPR形成机制改革落地，将实体经济与房贷利率分开，也向外传递了着力引导资金流向实体经济的强烈信号。

  二、房企融资困局：融资难+融资贵

  总体而言，自5月份银保监会发文后，整个下半年，房企求钱若渴，融资成本一路走高，金融机构苦于地产额度稀缺，业务呈萎缩之势。双方日子过得都很痛苦。

  1.房地产融资规模先扬后抑

  在上述严监管背景之下，2019年房企融资规模呈现先扬后抑走势。据克而瑞监测数据统计，2019年95家典型房企融资总额为14494亿元，同比小幅增加5.5%。

  另据银保监会副主席黄洪在1月13日国务院新闻办公室举行的“银行保险业运行、服务实体经济和防范化解风险”新闻发布会上透露，2019年银保监会严厉查处银行保险资金违规流入房地产领域，房地产贷款增速同比下降3.3个百分点。

  房地产信托方面，据用益信托网数据，2019房地产类集合信托成立数量5879个，同比增加31.8%，成立规模7854.18亿元，同比增加10.9%。但是按季度走势来看，房地产信托规模下滑明显，2019年3季度成立规模环比2季度下滑16.8%，4季度环比3季度下滑21.9%。用益信托预计，2020年房地产信托成立规模下滑幅度约在15%~20%。

  资本市场方面，根据Wind数据，2019年房企发行公司债2963.4亿元，大约是短期融资、中票、PPN、企业债的总和；2019年房企发行ABS+ABN飙升至2733.46亿元，其中ABS发行2458.94亿元。公司债+ABS发行规模合计占房企公开市场融资的约70%。

  2.房企融资成本显著上升

  从融资成本来看，据克而瑞统计数据，2019年房企新增融资成本为7.07%，较2018年的6.53%显著上升了0.54个百分点。

  Wind数据显示，2019年内，房地产企业融资结构中此前分量最重的银行贷款比例降低，而自筹资金和其他资金来源占据绝大多数份额，这部分资金包括信托、民间借贷等渠道，融资成本显著高于银行开发贷。

  从房企融资利率的表现来看，2019年房地产信托融资利率一路飙升，从平均12%到高至15%，个别甚至达18%。以非银融资（主要是信托和资产管理公司）占比较高的泰禾集团为例，据其2019年中报数据，公司非银融资额占比58.94%，融资成本为10.13%。

  房企海外发债成本也是一路走高，据克而瑞数据显示,2019年房企发行海外债的平均成本为8.13%,同比上升0.86个百分点，单笔融资利率≧12%的约有30笔。其中7月份，泰禾集团发行了一笔美元票据，融资利率高达15%。泰禾之后，还有鸿坤地产、泛海控股、鑫苑置业、佳源国际、力高集团、国瑞置业、方圆地产等发行利率都超过了13%。

  三、行业形势：机构罚单频频，房企大吃小

  监管部门一边下发文件，一边窗口指导，同时还伴随着大额的罚单，严查资金违规流入房地产。融资收紧，销售回款乏力，房企的两大命脉同时被掐住，导致2019年不少房企都出现了资金链问题，或破产，或被迫卖项目、卖公司股权寻求自救。

  1.银行、信托频频被开出大额罚单

  据相关媒体统计，2019年各级银保监系统对银行业机构(不含个人，下同)累计开出罚单逾1500张，罚金金额达9.5亿元。其中，银行违规“输血”房地产数量明显增多，相关罚金累计超过亿元，仅百万级以上大额罚单中，银行涉房涉地贷款违规数量占比就超过三成。

  信托业也是如此。2019年有21家信托公司陆续受罚，罚单数量增至32张，金额合计1700多万元。其中中融信托、北方信托、粤财信托、民生信托、中诚信托、五矿信托、建信信托、中信信托8家信托公司因房地产相关业务被罚。

  虽然理论上会有一部分资金可绕道流入房地产，但是在机构一线实操人士看来，大额罚单频频落地的形势下，金融机构们也不敢再轻易绕道，2020年房企融资规模可能会继续降低。

  2.资金链承压，部分房企陷流动性危机

  其实，早在2019年2季度之前，部分业内人士就已经预判到房地产融资会转向收紧。嗅觉灵敏的大房企，比如碧桂园、恒大、融创等，早早就进行了应对，降价促销回笼资金。从年度销售业绩看，2019年头部大房企销售业绩基本都保持了增长，但房企普遍负债压力依然很大。

  据中国指数研究院统计数据，101家A股上市房企2019年前三季度资产负债率均值、剔除预收账款后的有效负债率均值、净负债率均值分别为73.4%、67%、113%，同比分别增加0.2、0.4、3个百分点，行业负债水平仍处于高位。

  克而瑞统计数据显示，截至2019年11月，全口径销售超过千亿元的27家房企中，15家有息负债超过千亿元，恒大、碧桂园和融创中国有息负债规模位居前三。

  综合实力较强的大房企尚有债务腾挪空间，但是中小房企或踩错节点、综合能力不济的大中型房企，2019年陆续陷入了债务违约的泥潭。银亿股份、三盛宏业、颐和地产、国购投资、福晟集团等陆续出现了比较严重的债务违约。

  这些房企的共同点是，在过去几年融资较多，负债总额增长较快，而在转入强调控之后，企业的销售能力、盈利能力、融资能力跟不上，陷入了债务违约困局。中房智库预计，2020年这种局面还会持续，金融紧缩过度就会是这种结果，让敏感性不足、综合能力有欠缺的房企措手不及。

  3.房企并购大单频现，头部聚集效应加大

  据Wind数据显示，2019年涉及房地产行业的并购动态多达855条。另据人民法院公告网显示，截至2019年12月26日，全国房企的破产数量已高达520家，平均每天就有约1.7家房企宣布破产，其中大多数为三四线城市的中小型房企。

  中房智库对2019年的房企并购大事件做了梳理，就连很多大型房企也成为了并购的对象，如泰禾集团、泛海控股、新湖中宝、福晟集团等。中房智库预测，2020年并购事件将更为频繁，一方面是源于资金压力，另一方面也有房企主动转型或被迫退出的因素。

  一个非常明显的现象是，过往很多年，很多中小房企基于本土政府资源优势拿到了一些地块，但是在当前的监管环境下，很难从金融机构获取到融资，让渡一部分股权给大房企，为项目融资增信，提升品牌溢价，成为被迫的选择。而随着他们手上存量土地资源的开发殆尽，又没有在公开市场上抢地的实力，很多会被洗牌，这是行业宿命。

  四、2020年房地产融资展望：松有空间，紧是主线

  走过艰难的2019年，2020年新年伊始房企就迎来了融资潮，且融资成本出现走低之势。但从业内反馈来看，这更多是惯性的时间节点性原因，2020年房地产融资面总体仍然偏紧，房企要抢抓一季度的融资窗口期和楼市惯性的“小阳春”销售期，为后续发展储备子弹。

  1.2020年即将迎来偿债高峰

  据克而瑞数据统计，2020年95家典型房企共有5575亿元的债券到期，相比2019年到期债券增长了43%。其中，1月、7月和11月均为偿债的高峰，分别需要偿债616亿元、615亿元及662亿元。这也是大房企利用开年的宽松窗口期积极融资的原因之一。

  2.头部房企融资优势会更加明显

  头部房企具有融资的来源和成本优势，2020年开年体现的尤其明显。据克而瑞统计数据，近期大型房企海外债加权借贷利率为7.02%，明显低于2019的8.13%。比如，龙湖于2020年1月6日成功发行的2032年到期的4亿美元3.85%的优先票据，期限达12年，且创下龙湖发债利率新低。

  中房智库调研同时获悉，目前有多家信托公司有地产放贷额度，源于去年底陆续有到期项目退出或房企提前兑付,且融资成本也有降低之势。但这是每年的常态，一般上半年地产放贷额度会较为宽松，下半年会转紧。毫无例外，这些信托公司均偏向头部房企合作。

  3.房企和资方加大股权融资合作

  有房企人士表示，房地产项目端融资目前仍然不乐观，虽然信托公司纷纷有地产额度腾出，但是受制于监管必须给符合432条件的项目放款的规定，房企并没有更多的符合432标准的项目“壳”去套。一个可见的趋势是，房地产项目股权投融资在2020年会有进一步的推进。

  此前，大型房企很少愿意拿出好项目，通过股权融资模式与金融机构进行合作，金融机构出于股权项目募资难、主动管理能力欠缺等因素，也更愿意以风险较低的固收模式给房企放贷。

  但是当前监管导向下，信托债权投资只能做满足432条件的项目，但一方面房企符合432标准的项目“壳”资源有限，另一方面头部房企作为战略合作客户，业务资源已经被老的信托经理们“锁定瓜分”，信托经理们必须要寻求更多的房企及项目合作，提升主动管理能力、探索股权投资成为必然。开发商们也意识到，高杠杆、高周转、快速规模扩张的发展模式越来越难以为继，也愿意与有资源拓展能力的金融机构开展股权合作，共担风险，共享利润。

  总体看，2020年房地产融资环境仍旧趋紧。展望未来，随着真REITs在基础设施及租赁住房领域探索落地，资产证券化融资将成为房企融资的突破口。房企应该加大对存量资产的投资和持有，形成新增开发与存量资产开发和持有运营并重的格局，提升自我造血能力。