站在千亿阵营的门口，将2020年增长目标定为20%的新力控股（集团）有限公司（以下简称“新力控股”）仍然在不遗余力地补充土地储备。

  4月26日，新力控股间接子公司以约1.74亿元竞得温州瑞安出让的一宗地块，溢价率26.68%，楼面价约4368元/平方米；3月31日，江西省赣州市出让的一宗商住用地也被新力控股子公司以3.385亿元拿下，楼面价为2109.15元/平方米，溢价率仅为0.15%。

  首席财务官许进业曾表示，“新力控股在江西地区优势非常明显，成本可以控制得很低。”距离千亿规模只差“临门一脚”的新力控股，显然没有止步于大本营江西。

  然而，在新力控股布局全国的道路上，诸如低盈利能力、高融资成本等问题短期内难以解决。此外，快速扩充规模带来的高负债，以及短期内大幅降低降负债的“财技”，在外界看来亦成为一道谜题。

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  狂飙突进的十年

  近年来跨越式的销售数据已经一再证明了新力控股作为高成长房企的“黑马”属性，但与高调业绩相对的是掌门人张园林的低调。

  少量的公开信息显示，2002年，张园林曾任职于江西省第五建设集团，此后，他担任了江西裕仁投资及江西省丰城市希尔顿置业的执行董事。

  2010年，年仅34岁的张园林创立了新力地产，起步于南昌的新力地产立一年后，便拿下一块地王。2012年，该地王项目上市，全年销售为1.29亿元。

  到2015年，新力控股还只是一家年销售规模不到50亿元的区域房企，而2016年至2018年，新力的销售额分别达到了161.3亿元、428.1亿元和887.3亿元，复合年增长率高达136%。

  有知情人士称，新力控股的主要产业聚焦在南昌，因为小区绿化和物业做得不错，最初的口碑在当地较为不错。

  2017年，新力控股将总部搬至上海，其全年销售额已飙升至428亿元，并成功挤进全国50强；2018年，销售额再度翻番至887亿元，其排名也跃至行业第34位，如此增速，在地产界罕见。

  截至2019年底，新力控股拥有117个项目，总权益土地储备约1509万平方米。其中，江西省、长三角、大湾区及其他中西部核心城市应占权益面积分别占到约33.1%、17.3%、32.5%及17.1%。大湾区已经成为新力控股除大本营江西外的重要布局区域。

  2018年初，张园林确定了“保800亿争1000亿元”的业绩目标，提出“4+X”战略，即以南昌为中心的中部区域、以上海为中心的长三角区域、以深圳为中心的珠三角区域、以成都为中心的西部区域，同时机会性进入其它片区，进一步扩展全国布局。

  十年规模狂飙突进后，新力控股也留下了盈利能力低和融资成本高的问题。2019年，新力控股加权平均融资成本为9.2%，相对2018年的9.3%降低0.1个百分点，但仍然处于行业高位；2019年，新力控股毛利率约为29.6%，较2018年的37.3%下降7.7个百分点，净利率方面，则在8%以下，在行业中处于较低水平。

  此外，2016年——2018年，新力控股三年的净负债率分别为300%、205%、285%，远高于行业平均水平。在2019年上市前，市场普遍认为新力控股主要面临的问题是高负债问题。

  被“隐藏”的负债

  在房地产行业发展速度整体放缓的驱使下，新力控股依然保持大幅逆势上涨的态势。

  3月30日，新力控股发布的上市后的首份财报显示，新力控股全年实现收益269.85亿元，同比增长220.7%；毛利约为79.99亿元，同比增长154.5%；毛利率为29.6%；年内溢利创历史新高，达20.14亿元，同比增长约263%；母公司拥有人应占核心利润为18.53亿元，同比增长约485.2%。

  快速膨胀的规模伴随着居高不下的负债率，但新力控股在极短的时间内解决了问题。财报显示，截至2019年12月31日，新力控股已将净负债率大幅减少至67%。

  在短短的一年时间内，就将净负债率降低超过200%，这让外界颇为不解。

  2019年，新力控股销售额达914.23亿，但权益销售额仅451亿元，权益销售占比49.3%，这一占比远低于行业平均水平。公开数据显示，2019年TOP100房企销售权益比在75%左右。

  从财报中可以看到，新力控股2019年非控股权益为67.29亿元，同比增长723.95%。7倍多的规模增长，足见新力控股对合作开发的高度依赖。

  然而，少数股东权益的大幅增长，没有换来正向回报，而且不增反减。数据显示，2019年新力控股的归母权益为81.67亿元，归母净利润为19.58亿元，非控股权益为67.29亿元，非控股溢利为5651万元。少数股东权益是归母权益的80%以上，但利润却仅为归母净利润的2%。

  大量的债务去哪了？这不禁让人产生“明股实债”的疑虑。

  有企业财务人士告诉记者，一般股权是没有投资期限的，跟企业存续期一样，但是债权有明确的期限，“明股实债”背后可能有约定的投资期限，到期自动赎回资本金。

  上述人士表示，上市公司涉及“明股实债”，表明股权里有部分固定的债权性质，在企业亏损的时候，这部分债权投资性质的股权会有抽回股本的可能，因此对其他股东不利。至于降低净资产负债率，就是把债权做成股权，企业负债降低，负债率自然就低了。

  著名财经评论员侯宁对记者表示，这种“明股实债”的财务技巧，使得少数股东的权益无法得到保证，继续发展下去，公司的负债风险较大，最后只能考验企业的真实偿债能力了。

  截至2019年底，新力控股未偿还借款总额为265.73亿元，其中一年内到期的银行借款及其它借款等共计116.44亿元。现金方面，除去受限制的57.49亿元现金，及已抵押的存款2.9亿元，可灵活支配的现金及现金等价物105.59亿元，不能完全覆盖短债。