股票停牌4年后明发集团开启了“破釜沉舟式”自救路径。

  今年4月，明发集团创始人黄焕明辞任集团非执行董事、董事会主席兼授权代表各职务，黄丽水辞任公司执行董事。到7月17日，明发集团再度发布公告，黄庆祝辞任公司执行董事兼首席执行官，黄连春辞任了执行董事、首席运营官兼执行副总裁等职务。

  至此，明发集团黄氏4兄弟全部退出台前走向幕后。

  业内人士看来，黄氏4兄弟此举实属无奈。从2016年4月公司股票停牌以来，明发集团的经营模式、管理层诚信、高息举债乃至地方项目事故等问题饱受诟病，加上退市的“威胁”如芒在背，已经处于危险边缘的明发集团不得不试图从“源头”解决问题。

  此次，明发集团能否顺利复牌保住上市公司地位仍存变数。

  “上市”与“停牌”

  据明发集团官网介绍，明发集团有限公司创始于1994年，是一家以城市运营为核心，以商业地产、住宅地产、酒店经营为支柱产业，并涉及工业、商贸、投资等多项领域的大型现代集团企业。2002年开始明发将战略重点转向商业地产的开发和运营。

  同时，明发集团的商业地产起点很高，厦门第一个商业项目厦门明发商业广场让明发集团名声大噪。商业也带着明发走出厦门，开始全国化布局。

  一路顺风顺水的明发集团计划上市。

  2009年，明发集团成功登陆港交所，成为继宝龙地产、禹洲集团之后在香港上市的第3家厦门民营房企。

  彼时，中国房地产报记者也对其上市进行了报道。上市当天，黄氏兄弟特意将七旬母亲接到香港，一起见证明发集团的历史性时刻。黄焕明代表明发集团赠送闽南特产漆线雕“九龙瓶”给香港联交所，并当场捐赠100万港元给香港公益基金，支持公益事业的发展。

  从上市之日起，明发集团也进入了发展“快车道”，在扬州、南京、上海、泰州等地明发集团的项目相继落地。明发集团财报显示，2009年至2011年，明发集团毛利率一度维持在40%-50%高水平。

  营业规模扩张自然也带动了明发4兄弟身家上涨。

  2009年，厦门明发集团的黄焕明家族登上《胡润百富榜》。到2012年胡润发布地方《胡润百富榜》上，厦门明发集团的黄焕明家族资产达85亿元，位列第32位，成为厦门地产家族中的首富。

  谁也没想到，紧随明发集团的“高光时刻”到来的是“盛极而衰”的巨变。

  2013年，一度高歌猛进的明发集团突然出现业绩下跌。当年财报显示，明发集团公司权益持有人应占综合利润约为13.99亿元，同比减少约20.7%。

  2014年，黄焕明甚至被列入了“全国失信被执行人”名单。

  2015年，明发集团利润巨幅缩减至2609.4万元，与2014年的8.29亿相比减少了96.9%。

  2016年3月17日，因三宗销售交易未能提供足够凭证，以及部分现金付款及首款未能解释，明发集团前会计事务所普华永道对其2015年年报"不发表意见"。

  这份年报也直接成为明发集团停牌的导火索。

  同年4月1日，明发集团被香港证监会责令停牌，并给出四个复牌条件：对前核数师提出的事宜进行调查并披露调查结果；处理2015年财报中的审核保留意见；将所有重大资料告知市场；刊发所有尚未发布财务业绩，只有满足上述四点要求，明发集团才有可能达成复牌条件。

  停牌后仍在扩张

  2016年4月29日及2018年7月27日，香港联交所（以下简称“港交所”）又两次向明发集团发出复牌指引，但直到2018年8月1日港交所正式发布修订版的"上市新规"——即倘若企业维持停牌连续12个月则可取消其上市地位。之后，明发集团才开始有了新的动作。

  在这2年里，明发集团并未放缓发展步伐。

  中国房地产报记者查阅资料了解到，截至2018年10月明发集团布局了长三角、环渤海等地区在内的超50座内地城市，并进驻香港和台湾地区，以及日本、柬埔寨、泰国、澳大利亚等国发展地产业务；累积投资、开发规模近3000万平方米（含储备土地），其中商业地产超1000万平方米。

  2016年-2018年，明发集团应占土地储备分别为1820万平方米、2140万平方米、2240万平方米，合计持有项目分别为77个、99个、116个，截至2018年12月31日，明发集团应占土地储备增长4.7%至约2240万平方米。

  布局城市的增加和土地的扩张对明发集团的实际盈利是否起到了有利作用？不妨继续从财报中找答案。

  综合收入从表面上看呈上升趋势，实际上明发集团的净利润却在逐年下滑。

  根据财报，明发集团2016年-2018年综合收入分别约为人民币50.9亿元、100.71亿元、116.42亿元，集团2018年综合收入约为人民币116.42亿元，较2017年增加15.6%。

  2016年-2018年公司权益持有人应占综合利润分别约为人民币11.69亿元、10.24亿元、8.55亿元；2018年公司权益持有人应占综合利润约为人民币8.55亿元，较2017年减少16.5%，且2016年至2018年集团每股基本及摊薄盈利已由人民币19.2分减少至人民币14.0分。

  在企业净利润不断下滑情况下，明发集团扩张的"后遗症"也开始凸显。

  高息举债显资金隐忧

  今年6月1日，明发集团宣布其已在日前完成发行1.76亿美元债券。该债券本金额1.76亿美元，票息22%的美元债券用于偿还债务。年利率22%，期限为2020年12月5日到期。

  值得注意的是，若明发集团未能如期偿还这笔债务，则该美元债利息将会由22%+10%飙升至32%。若以最高利息计算，这可能是迄今为止亚洲债券公开市场里最高融资利率。

  高息发债背后，显示出是明发集团对资金的渴望。

  据明发集团2019年财报显示，报告期内明发集团实现合同销售113.1亿元，同比下降约30.8%；综合收入约为126.61亿元，较2018年增长8.8%；年度利润由2018年的12.891亿元减少11.9%至11.359亿元。

  截至2019年末，明发集团总负债590.41亿元，其中，流动负债545.55亿元，非流动负债44.86亿元，流动负债占总负债的比重高达92.4%。

  现金流方面，明发集团2019年经营性活动现金流量净额为11.18亿元，同比减少59.78%；融资性活动现金流量净额为-36.50亿元，同比大幅下降963.51%。期末现金34.88亿元，同比降33.73%，而同期短期借贷64.92亿元，现金短债比低于1这个指标。

  在流动负债中，短期借款64.92亿元，贸易及其他应付账款160.11亿元。然而，公司账面现金及等价物仅为34.88亿元，同比下降33.73%，难以覆盖短期债务。但明发集团应于一年内及一年后偿还的银行贷款及其他借款分别约为64.920亿元及5.604亿元。

  高息举债背后，反映出投资者对于明发集团再融资和流动性风险的担忧。

  为复牌 4兄弟“隐退”

  2019年4月15日，明发集团再次收到港交所函件，增加了额外复牌条件：公司需显示其设有充分的内部监控及程序以遵守上市规则；公司需显示并无有关管理层诚信及╱或任何对本公司管理及营运具重大影响力的人士诚信的合理监管关注，而有关的关注将为投资者带来风险，同时损害市场的信心；公司需显示其所有董事均符合胜任上市发行人董事的标准，以履行上市规则第3.08及3.09条规定的技巧、谨慎及努力行事的责任。

  明发集团的自救之路也正式开始。

  收到港交所函件后，明发集团一口气发布2016年-2018年三份财务报告、调查报告补充资料等。

  今年3月20日，港交所表示其正在审阅复牌呈递文件，并要求明发集团就达成复牌条件呈递进一步文件。

  一个月后，明发集团高管迎来更迭。

  3个月内，黄氏4兄弟相继卸任，上演了一出“去家族化”的戏码。据资料披露，黄丽水、黄焕明、黄庆祝、黄连春四人中仅有黄丽水一人是因为退休计划而在今年4月辞任，其余三人的辞任皆经过仔细思量、考虑集团发展历史和未来发展方向。

  此前，在业内外人士看来，明发集团无疑是一家典型的家族企业。上市以来，黄焕明一直担任执行董事（自2019年7月15日起调任为非执行董事）兼董事会主席；黄庆祝则一直担任执行董事兼首席执行官，黄连春为执行董事、首席运营官兼执行副总裁。其中，黄焕明为公司的核心人物，占公司55%的股权，其余三兄弟各占15%的股权。

  家族式管理所带来的高度集权以及决策单一化问题等，对于企业整体经营管理的影响十分明显。有媒体报道，针对2015年年报审计问题，2019年公布的独立法证调查报告显示，明发集团多宗与其他七间公司的资金流动交易，与明发董事局主席黄焕明的三名家庭成员有关，该等亲属曾为其中六间公司的法定代表、股东、董事及担任其他职位；余下一间公司则由黄焕明的儿子持有。

  从明发集团黄氏4兄弟的辞任中，不难看出明发集团的复牌决心。

  不过，在业内人士看来明发集团前景依然堪忧。

  “明发集团的复牌之路依然难言顺利。”有分析人士则认为，复牌需要业绩成果、财务状况等达到相应要求，并回应2015年年报审计疑点和刊发所有未刊发年度财报层面对于明发将形成重大影响。只有将现有问题全面解决，明发集团的复牌才有希望。

  当下，即便复牌摆在明发集团面前的负债高企、融资困难、利润下滑等诸多问题仍亟待解决。