有着“京城一哥”之称的首开股份正陷入规模放缓、“三道红线”压顶、新增有息负债受限的困境。

  在首开股份2020年这份“成绩单”中，剔除预收账款之后资产负债率为74.83%，净负债率为178.56%，现金短债比为0.89，处于“红档”范围。

  据中国房地产报记者统计，在披露年报的50强上市房企中，位于“红档”的只有5家。据相关规定，处于“红档”房企有息负债规模不得增加。这意味着，首开股份要想继续大规模拿地投资，还得依赖于销售回款。

  不过，拥有国企背景的首开股份似乎并不缺少“来钱”渠道。一方面，首开股份可以以“借新还旧”名义继续发债；另一方面，通过发行资产证券化产品“绕道”融资。甚至，首开股份擅长玩“存续债”。这些都不受“三道红线”监管限制。

  但如今，项目去化慢、规模增长放缓与去杠杆降负债这些问题叠加在一起，首开股份的日子并不好过。

  针对如何降负债，首开股份董事会秘书办公室人士在接受中国房地产报记者采访时表示，将采取加快销售去化、提高存货周转速度、降低融资增速等措施，实现负债率有效降低。同时，审慎获取新增资源，在项目遴选时重点研究未来销售速度有保障、回款速度快的高周转项目，坚决回避非快销项目及地王项目。

  “预计2～3年让‘红线’归绿。”该人士称。

  利润的下滑

  “一部首开史，半座北京城”。隶属北京市国资委的首开股份自成立以来先后成功开发了回龙观文化居住区、方庄小区、望京新城等规模超过百万平方米超大型居住社区，以及大运村、奥运村、国家体育馆等一批国家重点项目，累计开发面积超过5000万平方米。

  自2015年以来，首开股份连续4年稳坐北京房地产销售额冠军宝座，被称为“京城地产一哥”。但随着越来越多外来房企“进京”，首开股份市场份额不断被瓜分，2019年其“京城一哥”地位被中国海外发展替代。

  据克而瑞数据，2019年中国海外发展以280.9亿元成交额跃居北京市场销冠，首开股份成交金额为192.4亿元，仅比排名第3的泰禾多了24.6亿元。2020年北京市场销冠依然是中国海外发展。

  同时，首开股份在2018年跨入千亿阵营后，此后几年规模增长却几乎停滞。

  数据显示，2018年度，首开股份实现签约面积377.56万平方米，同比上升27.97%；实现签约金额1007.27亿元，同比大增46%；2019年实现签约金额1013.44亿元,同比仅增0.61%；2020年，首开股份实现签约面积381.55万平方米，同比下降7.28%；实现销售金额1074.55亿元，同比仅增6.03%。

  对于规模增速放缓，前述首开股份人士回复称，公司目前在手项目除重仓北京区域外，其他项目绝大部分位于南方区域的一线、二线城市（包括苏州、上海、杭州、成都、厦门、福州等地）。近一年多时间，北京包括这些一二线城市受当地严格房地产政策管控影响比较大，很难做到放量顺销，导致近年销售增长较为缓慢。

  从外部环境看，自2016年10月起全国房地产销售市场转冷，一线城市和中高端住宅成为“重灾区”。2017年北京出台了严厉楼市调控，这对于重仓北京、布局单一的首开股份而言无异当头一棒。在内，“首开掉队与其企业战略和文化不无关系，也不排除国企机制局限了它的发展和想象，行业地位下滑。”IP Global中国区首席经济学家柏文喜分析称。

  为突破规模瓶颈，2016年起首开股份走出北京，开启了“根植北京，扩张全国”战略。数据显示，2020年首开股份新增土地储备21宗，规划计容建筑面积共344.9万平方米，其中京外占比超过了70%；在营收上，首开股份京外占比超过60%。

  但由于一二线城市拿地难、价格高，不管是在北京还是在深圳、天津、杭州、广州等地，首开股份多采用联合拿地方式扩张其规模，这也导致其权益销售额以及净利润率并不高。

  以首开股份首度跨入千亿阵营的2018年度为例，在其待开发土地中，北京区域的17个项目中就有12个项目为合作开发，其中5个项目权益占比低于50%。2017年、2018年，首开股份销售毛利率和净利润率都明显低于主流上市房企平均水平，其中归母净利润率分别仅6.3%、7.97%，在百强房企中位于80名开外。2018年，首开股份权益销售额仅约731亿元，权益销售额占比为72.59%。

  这种状况并不见好转。2020年，首开股份实现营业收入442.26亿元，同比下降7.18%；扣除非经常性损益后净利润为23.18亿元，同比下降11.69%；净利润率为9.46%，同比减少2个百分点；毛利率为27.68%，同比下降近10个百分点，其中北京地区为42.9%，但京外地区毛利率仅18.69%，同比减少21.19个百分点。

  为了求稳，首开股份2021年的销售目标跨度依然不大：销售签约金额1100亿元，并力争达到1200亿元。

  高额融资与降负债两难

  相比于规模放缓、利润下滑，首开股份眼下更棘手的还是高负债。

  截至2020年末，首开股份总负债达2636.67亿元，较2019年增加了181.93亿元。其中，一年到期的非流动负债就有259.44亿元，资产负债率为80.42%，这是首开股份该数据连续第4年超过80%。

  “三道红线”方面，截至2020年末，首开股份净负债率为178.56%，剔除预收账款之后的资产负债率为74.83%，现金短债比为0.89，处于“红档”范围。按照规定，2021年开始，其有息负债不得增加，一定程度上不利于企业规模扩张。尤其是首开股份国企身份下，降负债降杠杆压力更大。

  同策研究院资深分析师肖云祥分析称，主要是公司在前期为了追求规模快速增长，在土地市场上较为激进，导致公司投资支出较大，让公司背负了较高债务。其实近年来公司也多次提到降低债务，但效果并不是很理想。

  前述首开股份人士表示，近15年是房地产行业高速发展阶段，行业内公司规模不断扩张，加之地产行业经营特点，使得高杠杆成为这个行业一个普遍特点。从首开自身来讲，受证监会有关限制地产企业再融资政策影响，首开股份自2016年至今权益资本一直无法增加。目前公司总资产已超过3000亿元，但注册资本金仅有25.79亿元。在土地、建筑、人工、资金成本持续上升的大背景下，为了企业发展，融资规模必然增长。在不削减公司业务下，降负债步伐相对缓慢。“但在公司努力下，通过适当降低增长速度和提高运营效率，已经实现了负债率连续3年下降。”

  “红线”外，另一个引人注意的数字是首开股份去年的新增融资额，这是其资金链的主要输血来源。

  财报显示，2020年度首开股份新增融资共计523.38亿元，其中开发贷款150.24亿元，信托贷款110.72亿元，发债规模262.42亿元，累计归还各类筹资415.06亿元，净增融资规模108.32亿元。

  “公司近些年发行的各类债券，监管部门明确资金用途主要就是补充流动资金和偿还到期债务。随着公司发展，流动资金需求也会不断增加，为提高资金使用效率，公司资金余额会保持在一个合理水平，使用融资资金进行流动性补充是经济合理操作，同时也说明资本市场对首开的接受和认可。”前述首开股份人士回应称。

  凭借国资背景，首开股份融资渠道并不缺乏。

  4月26日，据上清所消息，首开股份成功发行2021年度第二期中期票据。这笔债券实际发行金额5.4亿元，票面利率仅3.78%，发行期限3+2年。该笔资金“全部用于偿还发行人债务融资工具的本金及利息”。

  记者注意到，这笔债券公告申请时间为4月20日，也就是说仅6天时间，首开股份就成功融得了一笔低息资金。

  除用发债“借新还旧”，首开股份还将融资目光瞄向资产证券化产品，此类融资并不在“三道红线”监管限制内。

  4月1日首开股份宣布，为延长公司及下属公司对供应商应付账款的付款期限，缓解公司及下属公司短期现金流压力，公司拟通过保理公司受让下属/关联公司的上游供应商、施工方对债务人的应收账款并以此开展供应链资产证券化融资工作。产品总规模不超过100亿元(含)。

  记者注意到，在首开股份融资工具中不乏永续债。永续债虽名为债务，在财务报表中却算作权益，因此被不少企业拿来作降负债工具。但永续债的利率按年跳升，成本很高，对企业利润吞噬较大。

  记者发现，2019年末首开股份发行了一笔20亿元永续债，利率为4.67%；2020年2月，又发行了一笔30亿元永续债，利率为3.88%。这些被称为“隐形”债务。2020年这些永续债约吞噬公司利润2.2亿元，约占当期归母净利润的7%。

  此外，首开股份还频繁为子公司融资提供担保。截至2020年末，公司担保总额为419.93亿元，担保总额占公司净资产的比例为132.92%，这一数字远高于50%的正常值。这也是表外负债的高发区。

  无疑，这些“表外负债”都为首开股份财务安全埋下了隐患。