围绕在万科“破净”增发的争议已持续近一个月，在万科最新一期的股东大会中，投资者终于得以明确管理层的回应。

  万科企业股份有限公司（以下简称“万科A”，000002.SZ）3月8日公告，当日举行的2023年第一次临时股东大会通过《关于公司非公开发行A股股票方案的议案》等议案。

  万科的A股定增预案披露于2月12日，目标最高融资金额150亿元，其中105亿元将投入到公司旗下11个房地产开发项目，45亿元用于补充流动资金。

  近一个月时间里，万科先后在A股和H股拟低价发售股票，一些投资人认为其持有的股权被摊薄，从而导致自身权益受到侵害。在3月8日的股东大会上，万科管理层给出的解释是，万科不是因为缺钱而发的H股。此外，A股低价定增对股权的摊薄是短期现象，长期还是看能否创造价值。

  3月8日晚间，万科公告了此次Ａ股定增投票结果，所有议案以高于90%的的同意票通过。

  “定增目前是得到了股东大会的通过，还没发起正式申请，待正式发起申请后，还涉及监管批准的问题。”万科方面在接受采访时称。

  一位地产金融机构负责人表示，尽管有些争议，但万科定增主要还是要为降低负债的目标服务，当下的房地产市场还没全面转暖，销售去化不是理想的情况下，股权融资更加合适，毕竟债权融资成本高压力大。

  他表示，开发商的地产项目，股权融资已经越来越普遍，尤其是万科企业制度完善，系统规范，操作透明化，在投资人信任的情况下，因此会高票通过。

  “茶”和“水”的比例

  在此次A股定增前，万科就已经在H股的配售就已先行。

  3月2日，万科企业发布3亿股新H股拟配售公告，配售价为每股H股13.05港元，配售价较3月1日（即配售协议日期前一日）联交所所报收市价每股H股13.90港元折让约6.12%。配售所得款项总额预计约为39.15亿港元，配售所得款项净额总额（扣减所有相关成本及费用）预计约为39.03亿港元。

  股东大会上，有投资者就万科为何选择当前的时点以破净的价格发行H股融资向管理层提出疑问，万科集团总裁祝九胜就此坦言，公司在做增发H股的决定之前，内部经过多轮讨论，也非常纠结。

  他表示，万科不是因为缺钱而发的H股。去年11月份，监管部门连发“三支箭”，当时十几家金融机构与万科签署了8000多亿元的授信额度。同时，万科也看到部分一二线城市出现了结构性机会，重新启动投资布局应该能带来比较好的兑现。

  过去一年境外融资，特别是美元的升息挺快，现在的境外贷款利率达到5.3%左右的水平，比曾经的3个多点提高了很多，选择这个时机发H股也是希望偿还部分境外债务性融资，降低财务费用。

  在房地产市场还没全面转暖的当下，股权型的资金显然是万科更需要的。

  祝九胜表示，从资债结构的情况来看，债权类的资金比作“水”，股权类的资金比作“茶”，“茶”和“水”的比例一定要合适。债权性资金增加后，股权性资金显得不是很足，公司希望能形成良好的资债结构。

  尽管如此，万科低价发售股票并非能代表全体股东的利益。

  在北京市众明律师事务所兼职律师、高级经济师宋庭敏看来，上市公司的再融资行为很大程度上取决于监管政策的导向。由于可能会存在政府干预较多造成的金融压抑，扭曲了资本市场的价格信号，资金的财务成本并不是中国上市公司再融资决策的决定因素，中国上市公司再融资决策一般会取决于资金到位的快慢和管理层的管理成本。

  他表示，从微观看，由于控股股东和中小股东、经理层与股东的两类代理问题均非常严重，大股东控制和内部人控制造成的巨大的代理成本，使得再融资决策容易发生背离公司价值最大化的理论目标。

  短期摊薄与长期价值

  此次百亿元定增对中小投资者的利益损害似乎已经无可避免，起码短期看来是如此。

  祝九胜对此表示，“低价定增对股权的摊薄是短期现象，长期还是看能不能创造价值，如果创造价值的条件都具备，还是能得到股东的理解。”

  对于为何选在此时进行定增方案，祝九胜称，主要基于两方面的考虑：第一，2022年“三支箭”的政策出来对行业信心起到了提振。去年12月临时股东大会万科在股东的支持下拿到了增发H股的一般性授权。这次发行额度没有完全用完，最终发行的H股只占增发后总股本的2.5%，发行价格的折扣率6.1%，发行获得7.5倍名义覆盖。美国、欧洲、香港、新加坡等有100多家投资人参与这件事情，包括一些长线的基金和主权基金。

  万科认为，海外投资人对中国的房地产市场的信心在恢复，万科作为行业蓝筹也得到了这部分长线投资人的认可。

  第二，A股和H股增发的规则是不一样的，H股就像泡普洱茶，A股就像泡绿茶。A股增发资金的用途主要用于现有的项目，就是保交付，多余的部分用于补流。发H股拿到的资金60%用于置换原有的借款，剩下40%用于补充流动性，相对而言H股拿到的资金使用上更灵活一些。

  对于选择现在进行A股增发的时机，祝九胜称，A股增发拿到股东大会授权后，还要经过监管部门的许可，我们会以更慎重的态度在价格、时机上反复权衡，希望能让股东满意。

  祝九胜表示，郁亮主席对我们的要求是当好农民种好地，他用了一个形象的比喻，万科拿到的股权性资金和利润留存形成的净资产，基本上就是种子，债性资金相当于化肥农药。

  “在这种前提下股东如果同意增发，投资人还同意给钱，那就不是一般的种子，是良种子、金种子，这种种子我们会倍加珍惜，跟化肥农药配合好，更努力把地种好，提高粮食产量和出产质量。当然这里也存在一个周期，毕竟从买到能卖，到回款，到创利，到结利还有时间的滞后，能不能提高净资产回报率，比平均水平更好是问题的核心。”

  据了解，去年万科投资兑现度达到83%~86%，跟以往来说还是有所提升，万科正通过组织、机制、文化的调整来适应行业的挑战和新的发展阶段。

  值得一提的是，股东大会上，万科集团财务负责人韩慧华也对未来的偿债能力做出了回应，尽管万科最近融资动作比较多，但得益于万科多年在财务上长期坚持的稳健策略，万科的资金安全不存在任何问题。