核心观点

  【销售额大幅减少44%，代建业务快速发展】2023年旭辉集团实现合同销售金额700亿元，同比减少43.55%，降幅超过了百强房企-16.5%的平均水平。在企业流动性危机仍在持续的情况下，“保交付”成为了工作的重心，2023年旭辉完成交付了11.8万套新房，总建面约为442.72万平方米，同比增长49.0%。旭辉建管的代建业务在2023年的发展速度相对较快，实现新增在管总建筑面积超980万平方米、累计在管项目超过100个，其中，政府、国企类代建占比超50%，未来代建板块有可能成为旭辉集团销售的一个重要助力。

  【总土储规模继续下滑，去库存仍有压力】截至2023年底，旭辉集团共有土地储备3630万平方米，较于期初减少了21.9%，总土储的权益比例相较于年初提升至57%，仍然处于较低水平。总土储中，已完工未出售建面为728万平方米，同比减少了17.3%；开发中建面为2676万平方米，同比减少了29%。企业的竣工存货占比有所提高，未来仍有一定的库存压力。

  【净利润继续大额亏损，营收处于下行通道】2023年集团实现营业收入718.33亿元，同比增长了51.42%，毛利率同比略微提升了1.68个百分点至15.64%，净利润却仍然出现了86.79亿元的巨额亏损，一方面是因为企业的债务危机导致其融资成本继续增加，另一方面则是因为企业对其存货继续计提了87亿元的减值准备。受销售持续下滑的影响，旭辉2023年底的合约负债同比减少了46.98%至485.45亿元，未来仍有可能继续减少，其营业收入仍处于下行通道。

  【财务状况仍在恶化，化债有一定进展但仍任重道远】2023年底旭辉的净负债率较于期初提升了19.63个百分点至121.62%，非受限现金短债比为0.18，较期初的0.28继续下降0.1。2023年旭辉存量债务的重组取得了一定的成效，企业在11月正式完成了2023年到期的全部71.8亿元境内债的展期工作，期后又在2024年3月完成了两笔合计24.48亿元境内债务的展期。但是由于境外债重组的进展相对缓慢，企业摆脱流动性危机仍然任重道远。

  【物管业务增收不增利，商业地产未来可能变现】2023年旭辉多元化业务收入为76.61亿元，同比增长了12.34%。但是对总收入的占比则同比降低了3.71个百分点至14.38%，主要是因为销售结算收入的大幅增加。2023年旭辉永升服务的营业收入同比增长4.2%至65.37亿元，但是毛利润却出现了减少。在商业地产方面，截至2023年底旭辉储备的商业综合体共有30个，同比减少3个，其中有25个已经开始运营，同比减少1个。2023年企业实现持有物业收入15.92亿元，同比增长28.4%，未来商业地产有可能作为可变现的优质资产促进企业的化债进程。

  01销售

  销售额大幅减少44%

       代建业务快速发展

  2023年旭辉集团实现合同销售金额700亿元，同比减少43.55%，降幅超过了百强房企-16.5%的平均水平。合约销售面积为514.38万平米，同比减少了38.71%；累计销售均价为13609元/平方米，同比降低了7.89%。在企业流动性危机仍在持续的情况下，“保交付”成为了工作的重心，2023年旭辉完成交付了11.8万套新房，总建面约为442.72万平方米，同比增长49.0%，而未来的销售规模仍有可能保持低位。

  2023年旭辉销售金额的区域分布与2022年相比变化不大，长三角、中西部、环渤海以及华南区域的贡献分别为31.6%、29.2%、28.5%及10.7%。企业在长三角的销售占比同比下降了2.7个百分点，而在环渤海的销售占比则提升了3.9个百分点。在销售的能级分布方面，2023年旭辉在二线城市的销售额占比从2022年的72.6%略微增长至77.7%。

  除了传统的重资产销售之外，旭辉从2021年也开始介入轻资产的代建业务，由于企业在业内良好的口碑、较为全面的上下游产业链以及全国化的布局，旭辉建管的发展速度相对较快。根据旭辉建管官微披露，2023年旭辉建管实现新增在管总建筑面积超980万平方米、累计在管项目超过100个，其中，政府、国企类代建占比超50%，未来代建板块有可能成为旭辉集团销售的一个重要助力。

  02投资

  总土储规模继续下滑

       去库存仍有压力

  截至2023年底，旭辉共有土地储备3630万平方米，较于期初减少了21.9%，总土储的权益比例相较于年初提升至57%，仍然处于较低水平。总土储中，已完工未出售建面为728万平方米，同比减少了17.3%，对应的持作出售的已竣工物业存货为216.66亿元，同比减少了7.6%；开发中建面为2676万平方米，同比减少了29%，对应的拟作销售的开发中物业存货为966.03亿元，同比减少了39.9%。

  从存货的建面和货值的结构来看，已完工未出售建面的占比同比提高了2.5个百分点至21.4%，同时其货值占比也同比提升了5.6个百分点至18.3%，企业的竣工存货占比有所提高，可能会带来一定的库存压力。

  03盈利

  毛利率同比有所回升

       净利润继续大额亏损

  2023年旭辉实现营业收入718.33亿元，同比增长了51.42%，其中物业销售收入为641.71亿元，占比约89.3%。企业的毛利润同比增长了69.7%至112.33亿元，因此毛利率同比略微提升了1.68个百分点至15.64%。毛利率虽然有所回升，但是旭辉的净利润却仍然出现了86.79亿元的巨额亏损。究其原因，一方面是因为企业的债务危机导致其融资成本继续增加，另一方面则是因为企业对其存货继续计提了87亿元的减值准备，同比翻番。

  值得注意的是，由于旭辉近年来销售规模的持续下行，2023年底的合约负债同比减少了46.98%至485.45亿元，未来仍有可能继续减少。合约负债的减少意味着企业未来销售收入的保障不足，其营业收入仍处于下行通道，可能需要等到企业完成化债以及销售回暖之后才能得到一定的缓解。

  04偿债

  财务状况仍在恶化

       化债有一定进展但仍任重道远

  2023年底旭辉的持有现金约为137.54亿元，较于期初减少了33.08%；总有息负债为922.81亿元，较于期初减少14.91%；总权益为645.69亿元，较于期初减少25.08%。因此企业的净负债率提升了19.63个百分点至121.62%；若是将永续债作为负债计算，则旭辉的净负债率为128.43%，较于期初提升了21.82个百分点。

  2023年底旭辉的短期有息负债为692.65亿元，较于期初减少了3.97%；非受限现金短债比为0.18，较期初的0.28继续下降0.1，主要是因为企业仍有较多长期有息负债因为触发交叉违约而转化为短期有息负债。2023年旭辉存量债务的重组取得了一定的成效，11月正式完成了2023年到期的全部71.8亿元境内债的展期工作，期后又在2024年3月完成了两笔合计24.48亿元境内债务的展期；此外，截至3月28日旭辉在全国范围内已有68项目入围金融机构“白名单”。但是旭辉在2024年3月28日宣布一笔于3月18日到期的5.55亿美元境外优先票据出现本息违约并且除牌，同时企业境外债重组的进展相对缓慢，可见企业摆脱流动性危机仍然任重道远。

  除此之外，由于旭辉长期进行大量的合作，并表比例仅为30%左右，因此企业仍然存在着较多表外的负债，企业的表外负债压力也值得关注。

  05多元化

  物管业务增收不增利

       商业地产未来可能变现

  根据旭辉提出的“三五战略”，企业未来要加大力度推进轻资产的发展以拥有穿越周期的能力。整体来看2023年旭辉的多元化业务发展仍然相对顺利，其多元化业务收入为76.61亿元，同比增长了12.34%。但是对总收入的占比则同比降低了3.71个百分点至14.38%，主要是因为销售结算收入的大幅增加。由于企业的销售规模近年来持续减少，预计未来结算收入也会随之降低，营收相对稳定的多元化业务可能会在集团营收中占有更大的比重。

  在物业管理方面，截至2023年底旭辉永升服务的签约管理面积达到了3.08亿平方米，在管面积约为2.2亿平方米，营业收入同比增长4.2%至65.37亿元。在保持规模稳定发展的同时，旭辉永升服务也在客户之间树立了良好的口碑。值得注意的是，旭辉永升服务2023年的毛利率为19.2%，同比下降了1.4个百分点，在营收增长的情况下毛利润却出现了减少，陷入了“增收不增利”的境况。

  在商业地产方面，截至2023年底旭辉储备的商业综合体共有30个，同比减少3个，其中有25个已经开始运营，同比减少1个。2023年企业实现持有物业收入15.92亿元，同比增长28.4%，整体看来，旭辉的商业地产仍在稳健发展，未来有可能作为可变现的优质资产促进企业的化债进程。