销售位列TOP5、拿地权益比升至77%，“6+10城”土储占比超5成，保障后期流速。

  ◎  作者 /房玲、陈家凤

  核心观点

  【跻身行业前5，2024年可售货值4500亿】2023年招商蛇口合同销售额2936.4亿元，合同销售面积1223.4万平，同比微增0.4%和2.5%，对全年目标（3300亿元）完成率89%，全口径、权益口径销售额排名跻身前5。下行周期中，2024年初招商蛇口完成新一轮的组织架构调整，将深圳区域与华南区域合并，将华中区域并入其他区域，整合为五大区域，以进一步提升深耕能力和经营效率。2024年招商蛇口可售货值4500亿，其中住宅业态77%、6+10城占近7成，后续将加速去化、走出逆周期。

  【聚焦核心城市、严控合作方风险，权益比升至77%】2023年招商蛇口以销定投、维持适当的投资强度，全口径拿地价款1134亿，拿地销售金额比下滑至0.39；但新拓项目权益比明显提升，权益地价867亿，权益占比从去年的60%提升至76.5%。以拿地额计，“强心30城”、“核心6+10城”的拿地额占比99%、88%。总土储建面3200万方，去化周期2-3年，保障企业稳定发展。

  【结转项目的权益比显著提升，扣非后归母净利同比增长70%】2023年招商蛇口营业收入1750亿，同比减少4.4%；合同负债较年初增加11.5%至1615.3亿，对结转收入覆盖倍数升至1.05倍，已售未结资源相对充裕。营收略有下降的基础上，净利同比微增0.1%至91亿，归母净利同比增长48.2%至63亿，扣非后的归母净利同比增长69.2%至57.3亿，缘于资产减值损失大幅减少以及结转项目的权益比显著提升所致，核心盈利有所改善。

  【资金成本持续改善至3.47%，三条红线维持绿档】2023年招商蛇口融资优势凸显，全年发行信用债324.3亿，平均融资成本3.08%；年末存量融资的资金成本改善至3.47%，较年初降低 42BP。有息负债2124亿，较年初微增5.2%；短期有息负债占比降至20%，债务期限结构持续优化。市场持续筑底下，招商蛇口以现金流安全为保障，全年经营性现金流314.3亿，同比大幅增长41.8%，可动用现金562.4亿，较年初增加2.1%。此外，汇报监管的非受限现金短债比1.28、扣预资产负债率62.4%、净负债率54.6%，维持绿档。

  【资产运营板块经营提升，轻重结合设立招商建管发力代建】2023年招商蛇口资产运营收入66.91亿，同比增速17.2%；EBITDA 33亿，同比增速8.6%，开业三年及以上成熟期项目EBITDA回报率达 6.24%，同比提升0.45pct。年末在手资产储备充裕，在管建面（除零星物业外）740万平、储备建面603万平。轻资产代建业务，2023年新增28个代建项目，合计管理面积约269万平，2024年初成立专业平台公司——招商建管，未来将进一步发力代建，凭借央企优势以及“三大工程”加速推进，可能获取更多政府项目，并反哺资产运营板块，带来更多现金流。

  01 销售

  锚定行业五强
2024年可售货值4500亿

  2023年招商蛇口实现合同销售额2936.4亿元，合同销售面积1223.4万平，同比微增0.4%和2.5%，对全年目标（3300亿元）完成率89%，全口径、权益口径销售额排名均同比上升1位至行业第5位，在市场持续筑底中表现出较强的韧性。稳定的业绩缘于其坚持核心城市深耕战略，全年招商蛇口在13个城市进入当地流量销售金额 TOP5，其中上海、苏州、合肥、长沙、南通排名TOP1，深圳、南京、温州、徐州进入 TOP3，无锡、西安、成都、重庆位居 TOP5；聚焦强心城市，全年“强心30城”签约销售额占比 91%，其中核心“6+10 城”占比77%。

  此外，2023年招商蛇口新增项目中29个项目实现当年拿地当年开盘，贡献约340亿的销售额，对当年销售贡献度约11.6%。在房地产销售增速放缓的当下，招商蛇口转向提质增效、提升项目运营效率。2024年初企业完成新一轮的组织架构调整，将深圳区域与华南区域合并，将华中区域并入其他区域（华南、华中全年毛利率偏低，仅6%、9%），整合为五大区域。本轮整合做强总部、做专区域，可使资源投入更聚焦，使大湾区等区域发挥优势，提升深耕能力和经营效率。

  展望未来，招商蛇口2024年可售货值4500亿（不含当年新拿地项目），其中住宅业态占比77%、6+10城占比近7成；对2024年销售规模能否达到去年水平保持谨慎乐观的态度，没有提出具体的销售目标，后续会持续强化自身产品力和服务力加速去化、走出逆周期。

  02 投资

  聚焦核心城市、严控合作方风险
权益比升至77%

  2023年招商蛇口维持适当的投资强度，全年新增55宗地块,计容总建面约590万平，同比减少18.7%；值得注意的是，招商蛇口新拓项目权益比明显提升，全口径拿地价款1134亿（同比减少11.3%）、权益地价867亿（同比增长13.2%）；以金额计，拿地销售比虽下滑至0.39，但权益占比从去年的60%提升至76.5%。根据管理层披露，目前招商蛇口对合作方保持相对谨慎的态度，计划未来拿地权益比维持80%水平，以巩固其核心资源优势。

  2023年房地产持续下行周期中，招商蛇口继续遵循“重点投资30城、深耕强心6+10城”的投资战略，坚定城市与地段聚焦以保障项目去化流速。以拿地额计，全年资源投放聚焦长三角和中西部，长三角、中西部拿地占比58%、15%；聚焦高能级核心城市，“强心30城”、“核心6+10城”的拿地额占比99%、88%，单城投放46亿，其中在北、上、广、深等一线城市的拿地额占比51%。

  以拿地计容建面计，根据招商蛇口披露的《主要房地产项目信息表》显示，新拓地块聚焦流速更有保障的纯住宅，55宗地块中有48宗为纯住宅，计容建面占比高达84%。从新拓项目的城市分布来看，新增计容建面排名TOP5的城市分布为上海、西安、北京、长沙和杭州等流速较快的核心城市，土储结构持续优化。根据管理层披露，受到2023年高能级城市核心地块实际成交的溢价率上升的影响，预计全年新拓项目的毛利率在20%左右。

  总土储建面3200万方，对全年销售面积的覆盖倍数约2.6，维持相对合理的去化周期。此外，招商蛇口于前海、太子湾未开工土储建面较多，未来这些优质土储会逐步开发结转贡献更多业绩。经过前期的积极换仓，招商蛇口高能级核心城市土储占比有所提升，其中“6+10城”资源占比53%、住宅占比67%，保障后续的销售去化率和流速。

  03 盈利

  结转项目的权益比显著提升
扣非后归母净利同比增长70%

  2023年招商蛇口营业总收入1750亿，同比减少4.4%，结转收入1540亿，同比减少7%，结转速度放缓。受益于销售回款的增加，其合同负债较年初增加11.5%至1615.3亿，对结转收入覆盖倍数升至1.05倍（2022年末：0.88），已售未结资源相对充裕。

  盈利能力，毛利同比下滑21%至278亿，毛利率15.9%，较去年下滑3.4pct,缘于期内结转量较大的仍是2021年及以前拿地的项目，未来将有所修复。净利同比微增0.1%至91亿，净利率同比增加0.2pct至5.2%，净利指标的改善得益于资产减值损失大幅减少54.9%及投资收益同比提升23%。

  值得注意的是，2023年招商蛇口结转项目的权益比显著提升，营收略有下降的基础上，少数股东损益占比从去年同期的53%下滑至30.6%，全年归母净利63亿（同比增长48.2%），扣非后的归母净利57.3亿（同比增长69.2%）；归母净利率3.6%、扣非后的归母净利率3.3%，核心盈利有所改善。此外，2023年招商蛇口计划现金分红28.99亿，占归母净利的46%，较2015-2022年均40.8%的分红率明显改善，在房地产特殊时期中持续回馈股东回报。

  04 偿债

  资金成本持续改善至3.47%
信用优势明显

  依托央企背景，2023年招商蛇口融资优势进一步凸显，全年发行信用债324.3亿，平均新增融资成本3.08%；年末存量融资的平均资金成本3.47%，较年初降低 42BP。

  年末招商蛇口有息负债2124亿，较年初微增5.2%。从融资渠道看，银行贷款、债券等融资渠道占比有所提升，占到总有息负债的56.4%和30.5%，其他渠道融资贡献度降低至13.2%；从期限来看，短期有息负债占比20%，1-2年、2-3年和3年以上分别占比31.55%、24.53%和23.78%，债务期限结构进一步优化。

  在市场持续筑底的情况下，招商蛇口以现金流安全为保障，销售回款增长、偿债加速，全年经营性现金流314.3亿，同比大幅增长41.8%，筹资性净流出扩大至173.5亿，年末在手现金较年初增加2.4%至883亿元；若扣除保证金及预售资金监管余额，可动用现金562.4亿元，较年初增加2.1%。此外，招商蛇口汇报监管部门的非受限现金短债比1.28、扣预资产负债率62.4%、净资产负债率54.6%（较年初增长6.5pct）,三条红线仍维持绿档。

  05 战略

  资产运营板块经营提升、拓展稳步
设立招商建管发力代建

  2023年招商蛇口的经营思路从开发为主转向开发经营并重，从重资产为主转向轻重资产结构。资产运营端，2023年招商蛇口经营提升、拓展稳步。全年运营收入66.91亿，同比增速17.2%；EBITDA 33亿，同比增速8.6%，开业三年及以上成熟期项目EBITDA回报率达 6.24%，同比提升0.45pct。2023年多业态集中供应，26个项目经营建面131万平开业入市，其中新开业集中商业9个、公寓7个、写字楼4个、酒店4个、产业园2个。年末在手资产储备充裕，招商蛇口在管建面（除零星物业外，下同）740万平、储备建面603万平，未来将择机入市为主业补充经营现金流。

  城市服务作为轻资产板块，2023年招商蛇口旗下物管、会展、邮轮和代建业务继续发力。物管方面，招商积余全年新签合同额（第三方）35.39亿，同比增长27%，进驻城市156个、总共管理项目2101个，管理面积3.45亿平，其中非住宅占比62%。代建方面，招商蛇口累计代建项目500余个，2023年新增28个代建项目，合计管理面积约269万平；2024年初，成立专业平台公司——招商建管，未来将进一步发力代建，凭借央企优势以及“三大工程”加速推进，可能获取更多政府项目，并反哺资产运营板块，带来更多现金流。