导语

  未来“僵尸”库存的占比还会持续推升，进一步干扰城市库存指标的准确性。

  ◎  文 /马千里、邱娟

  专题视点

  不同于时时紧盯着保质期的快消品行业，房地产行业在分析库存数据时，常常会忽视库存的“新鲜度”指标。但是从实际销售情况来看，领取销许后长时间仍未售出的住宅，大多均存在严重的产品劣势，去化速度已然远低于近期供应的库存，除了少数存在特殊情况的项目之外，大多数都可被称之为“僵尸”库存，导致城市库存总量数据虚高。并且在目前的市场环境之下，追求“确定性”成为了大多数企业投资拿地的首要原则，而库存又是衡量“确定性”的重要指标，因此在做库存的去化压力分析时，为了最大限度的给数据指标“挤水分”，让数据更加贴合市场本质，从供应时间维度进行库存“新鲜度”研究同样不可或缺。

  为此，研究中心从库存的“生产日期”维度入手，分别就69个样本城市的库存供应时间结构、“僵尸”库存与近期库存在2023年初的去化差异、以及历年供应库存的累计售出率比较等三方面进行探析，据此研判：各能级城市狭义库存“新鲜度”差异有多大？若只考虑推案时间较新的库存、扣除“僵尸”库存之后，哪些城市的实际库存压力明显减轻？对比供应数据来看，各年供应房源累计“售出率”如何变化，哪些户型在库存结构中占比更高、去化明显承压？本文主要结论如下：

  1，八成库存为2018年后供应，去化速度远高于“老旧”库存。其中一二线城市库存相对“较新”，2020年及以来的库存占比为82%，较三四线城市高出约16个百分点。对比不同供应时间的库存去化情况，可以看出2017年及之前的库存去化速度非常之慢，2023年一季度仅仅去化了2%，可将其称之为低去化率的“老旧库存”或“僵尸”库存，而“2018后”库存去化率均在15%以上。

  2，2023年一季度各时期库存去化均较2022年明显提速，“次新”库存规模与占比下降更快。CRIC数据显示，2023年一季度库存平均去化率达14%，去化速度达到了2022年全年平均的1.7倍。但“次新”库存的迅速去化，也意味着大量优质房源已经完成销售，2023年二季度乃至下半年的成交规模若要维持2023年一季度的势头，势必要更多地依赖未来推案的支持，尤其是对于库存规模、消化周期较低的杭州、合肥、长沙等热点城市而言，成交规模的稳定更依赖优质新增供应。

  3，去除“僵尸”库存后，深圳、珠海、淮北等城市库存压力降入安全区间。同时去除供应时间在2017年及之前的库存房源和交易量之后，对各城市的去化情况重新测算：典型如深圳、珠海、芜湖、淮北等城市，消化周期已经回落至18个月左右或更少的安全区间，而清远、六安更是降至一年以内。但另一方面，对于那些“僵尸”库存占比较高的城市而言，“僵尸”库存扎堆的区域或板块大多存在着交易高峰期已过、房价滞涨等现象。以南京为例，2018年以前供应的库存房源分布情况来看，排在前列的多为百家湖、南站城南、桥北、河西中、东山等“古早”热点板块，2018年以前供应库存均在300套以上，除了高价惜售的河西中板块之外，这些板块在2023年一季度成交套数排名均位于全市25名以后，往年的热度已然不再。

  4，近半城市“次新”库存去化率超过2023年新增供应，2023年一季度所有成交房源中，仅一成为2023年新推案。除了狭义库存低位的杭州、合肥等少数城市或热点板块之外，这意味着对于有意于在2023年加推的房地产项目而言，也需要注重来自持销期项目的竞争。以成都为例，2023年一季度销售套数TOP50中，28个项目成交套数达到了新增供应的2倍以上，即“旧库存”才是这些项目成交的主力来源，其套数销冠项目更是在2023年一季度0供应，近800套成交全部来自于2022年的“旧库存”。

  5，“僵尸”库存中小户型房源占比更高，一二线城市表现更甚。“僵尸”库存中90平方米以下产品比重高达33.3%，而“次新”库存这一面积段的比重仅有19.5%，高出13.8个百分点。一二线城市“僵尸”库存中的90平方米以下占比38.6%，而三四线城市为32.3%，相差6.3个百分点。各时期供应住宅的累计销售数据也佐证了这一点，小户型房源均是未售率最高的一类。

  6，近期库存的90-180㎡各面积段去化率整体趋平，但城市间分化依旧显著。聚焦2022年以来供应住宅的累计销售情况， 90-180平方米区间内户型的去化率均在六成左右。这意味着90-180平方米内的各面积段已经不存在明显的“蓝海赛道”，全国性企业对于90平方米以上的主力产品结构无需特意确立重点发展的面积段。不过就单一城市来看仍需因地制宜，大多数城市90-180平方米内各面积段的极差均超过了10个百分点，在产品的面积段选择上仍需一城一策、适度“避坑”。

  7，上一轮涨价周期促旧库存去化，2017年前房源未售率仅为2%。2017年以前的“僵尸”库存占到目前各城市现有库存的17%左右，但是对比历年供应数据来看，在2017年之前的供应的房源之中，平均仅有2%的房源尚未售出。典型如南京、厦门，2016年及之前的新房，最终未售出的比例均不足1%，对于这些城市而言，老旧的推案项目哪怕是楼层、朝向、户型等因素较差，但是在近些年的房价上涨浪潮中，基本上在推案5年之后，这些房源的预售价格已经远远低于最新的房价水平，因此除了极个别房源难以售出之外，大多数2016年之前的老项目都已经“清盘”。

  8，房价进入平缓区间后，未来“次新”库存滞销率将进一步走高。2022年以来，大多数城市房价进入滞涨甚至回落通道，旧库存失去了“涨价”这一去化的有利因素之后，可以看到往期库存的去化速度明显减缓。这意味对于近年仍未售出的库存房源而言，以往“全市/板块房价上涨，助老旧低价房源去化”的模式已不可复制。尤其是对于那些2022年以来房价增速放缓的城市而言，仍未卖出的库存更需要紧抓去化。毕竟对于大多数库存而言，新时代房价已不再随着时间大踏步前行，只剩下70年的产权期限随着时光不断流逝。

  PART.01

  2023年一季度库存去化率较2022年明显提速，一二线180+豪宅产品去化率居首

  受疫情全面解封补偿性需求的释放以及刚需刚改自住需求回升的双重利好影响，2023年一季度楼市迎来了复苏，库存去化明显提速。CRIC数据显示，2023年一季度库存去化率达14%，去化速度达到了2022年全年平均的1.7倍。具体分能级城市来看去化情况，一二线城市去化整体优于三四线城市。就产品而言，无论是一二线城市，还是三四线城市，均是大户型产品比较畅销，2022年，一二线城市100-120平方米产品去化率高达44%，去化速度最快；2023年一季度，则是180+豪宅类产品去化速度最快，仅一季度，该面积段库存去化率就高达32%。

  1.1，八成库存为2018年后供应，三四线老旧库存占比更高（节选）

  CRIC数据显示，截至2023年一季度末，典型城市七成以上的库存为2020年及以来的供应，其中2020年、2021年、2022年、2023年一季度占所有库存的比重分别为12%、24%、26%和9%，2017年及之前的老旧库存累计占比约为17%。

  分能级城市来看，一二线城市库存相对“较新”，2018年及以来的库存占比为91%。相比之下，三四线城市库存不及一二线城市新鲜，2017年及之前的库存占比高达20%，较一二线城市高出11个百分点。

  1.2，2023年一季度各时期库存去化较2022年明显提速，一二线去化整体优于三四线

  从去化速度来看，2023年一季度库存去化速度比2022年去化情况好很多。具体数据显示：2023年一季度去化率就达14%，2022年全年库存去化率仅为33%，仅仅用了四分之一的时间，库存去化率就达到了去年全年的四成，相当于库存去化速度达到了去年全年的1.7倍。可以看出，受近期市场回暖的影响，2023年一季度库存去化速度明显加快。

  细分来看，除供应时间在2013年及之前的库存外，供应时间在2014-2017年、在2018-2021年的库存，2023年一季度的去化速度均优于2022年，尤其是供应时间在2年内的库存，2022年全年仅去化了41%，2023年仅一季度就去化了20%，去化速度明显加快。

  此外，通过对比不同供应时间的库存去化情况，可以看出2013年及之前的库存去化速度非常之慢，2022年去年仅去化了6%，在市场环境较好的2023年一季度也仅仅去化了1%，因此我们将2013年及之前的可以称作“僵尸库存”；2014-2017年的库存去化速度也一般，2022年全年仅去化了12%，我们将其称之为低去化率的“老旧库存”，2018年以来的库存还保持相对较佳的去化速度，我们将其称为“近期库存”。

  具体分能级城市来看去化情况，一二线城市去化整体优于三四线城市。就以最新的供应时间在2022年的库存来看，2023年一季度一二线城市的去化率为30%，同期三四线城市的去化率仅为22%，高出8个百分点。2022年去化率来看，当时最新的供应时间在2021年的库存，一二线城市去化率为51%，三四线城市为41%，一二线优于三四线。

  值得注意的是，少数年份的老旧库存和稍旧的近期库存一二线城市去化率不及三四线，比如在测算2022年去化率时，一二线城市供应时间为2014、2017、2018、2019的去化率不及三四线。究其原因，主要是一二线城市这些年份的库存已经处于较低水平，留下的库存大都是一些有硬伤的产品，而同期三四线城市库存处于较高位，因此其去化速度不及三四线。

  1.3，一二线城市大户型去化率更高，2023年一季度180+去化率高达32%（略）

  PART.02

  一二线库存更“新鲜”，去除“僵尸”库存后深圳、淮北等消化周期落入安全区间

  对比不同能级城市库存的供应时间结构来看，一二线城市库存较三四线城市更为新鲜。三四线城市2017年及以前的“老旧、僵尸”库存比例高达19%，较一二线城市高出10个百分点，库存新鲜度较差。去除“老旧、僵尸”库存后，各城市近期实际库存压力普降，尤其是深圳，在去除占比高达18%的“老旧、僵尸”库存之后，深圳的去化周期由21.8个月降至14.7个月，库存压力降入安全区间。就不同面积段来看，90平方米以下“老旧、僵尸”库存比重明显高于近期库存，一二线城市表现更甚。

  2.1，一二线城市库存更新鲜，杭州、合肥近七成库存在2022年及之后（节选）

  一二线城市中，库存新鲜度最佳的当属杭州和合肥，两城2021年及之前的库存占比分别仅有31%和20%，2022年及之后的库存占比近乎七成，大都处于持销期。除这两城之外，上海、成都和长沙库存也比较新鲜，2022年及之后的库存占比均在55%以上。

  三四线城市中，阜新、威海、嘉峪关、六安等城市2017年及其之前的老旧库存比重均超50%，大量项目滞销超过5年；不仅如此，超六成的城市仅2019-2021年三年间的库存占比超50%，近期库存滞销严重。综合来看，三四线城市中2021年及之前的库存比重超过80%的城市占比达三成，仅有乐山一城2021年及之前的库存比重在50%以下，库存新鲜度明显低于一二线城市。

  2.2，去除“老旧、僵尸”库存后，各城市近期实际库存压力普降，深圳库存压力降入安全区间（节选）

  上文我们提到，无论是一二线城市，还是三四线城市，2017年及之前的“老旧、僵尸”库存均占据相对高的比例，这部分项目较多面临去化困难、有大量交易不活跃的“僵尸尾盘”，这类项目对于去化周期的测算已经意义不太大。因此我们同时去除2017年及之前的“老旧、僵尸”库存房源和交易量之后，对各城市的去化情况重新测算，结果发现：

  一二线城市中，老旧库存、僵尸库存占比较低的杭州、合肥、长沙等城市去化周期亦有小幅缩短，均降至6个月以内，库存压力指标继续领跑；南京和南宁去化周期也降至12个月以内。广州、深圳、成都、厦门等城市的去化周期均降至12-18个月之间，仅有拉萨和西宁等少数城市去化周期超过18个月。

  值得注意的是，在未去除“老旧、僵尸”库存之前，深圳的去化周期也高达21.8个月之久，在去除占比高达18%的“老旧、僵尸”库存之后，深圳的去化周期降至14.7个月，压力明显降级。

  2.3，90平方米以下“老旧、僵尸”库存比重明显高于“近期库存”，一二线城市表现更甚（略）

  PART.03

  一季度新增供应去化率不到三成
“次新”库存成为2023年初成交主力

  2023年初房地产销售指标显著转好，但是由于新增供应规模不足，大多数城市出现了供不应求的现象，往期待售库存反而成为了不少城市的成交主力。就2023年一季度交易明细数据来看，在深圳、成都、徐州等城市，供应时间在2022年的待售住房去化率，更是反超了2023年一季度新推案。

  3.1长沙、合肥“次新”库存快速去化，销售回暖助力消化周期持续低位

  在2023年一季度重点城市新房市场普遍供不应求的情况下，往期积压库存的去化情况成为了影响城市销售规模的重要因素。在2022年末，有超过八成库存的供应时间在2018年以后，其中2022年即达到了三成以上。因此2018年以来各城市的历史库存去化率，在很大程度上也代表着城市的复苏情况。

  一二线：长沙、杭州、合肥2022年入市库存去化率达到四成，一季度末去化指标同样领先（略）

  三四线：仅少数城市2022年入市库存去化率突破三成，整体市场复苏情况不及一二线（略）

  3.2 一季度新增供应住宅平均售出26%，仅一成城市去化率过半（略）

  一二线：杭州、合肥新增供应去化率领先，未来销售规模更依赖新增供应

  三四线：汕头、中山新增供应去化缓慢，仅占当季成交总量一成

  3.3 近半城市“次新”库存去化率超过新增供应，一季度成交中仅一成为新推案房源

  对比不同供应时间的库存在2023年1季度的去化情况来看，可见随着供应时间的缩短，去化率呈递增趋势，2022年供应的库存去化率达到了21%,远高于2021年及之前供应的库存去化速度。但是若将2022年的“遗留”库存和2023年一季度新增供应对比，二者之间的差异已经缩小至4个百分点。不过对比2022年成交数据来看，受项目暴雷、买房意愿下降、新盘营销效果下降等因素影响，其时2022年新增供应的去化率（全年38%）是不如2021年供应的“旧库存”（全年45%）的，2023年一季度新增供应房源的去化率的超过上一年，也在一定程度上说明了2023年一季度市场热度的真正回升。

  不过就具体城市而言，仍有接近一半的城市2022年“次新库存”的去化率高过2023年一季度的新增供应去化率，典型如深圳、成都、西安均是如此，2023年新增供应的去化率均较2022年旧库存低了10个百分点或更多。这一方面固然是由于2023年一季度新增供应有不少是在3月份入市，交易时间较短、或尚未备案的原因所致，但另一方面也反映出对于2023年新入市的项目而言，其竞品并非主要是同期入市的项目，随着市场热度的回升，前期积压库存也成为市场中的成交主力。因此除了在狭义库存低位的杭州、合肥等少数城市或热点板块之外，对于有意于在2023年加推的房地产项目而言，也更需要注重持销期项目的竞争。以成都为例，2023年一季度销售套数TOP50中，28个项目成交套数达到了新增供应的2倍以上，即“旧库存”才是这些项目成交的主力来源，其套数销冠项目天恒瑞云府更是在2023年一季度0供应，近800套成交全部来自于2022年的“旧库存”。

  并且由于旧库存规模较大，在大多数城市的2023年一季度，其成交的主要来源也是“次新库存”。2023年一季度样本城市平均仅有13%的成交来自一季度的新增供应，超过八成的成交来自于2018-2022年供应的旧库存，其中2022年占比更是达到42%。即便是在2023年一季度新增供应去化率超过四成的杭州、合肥，在极低的库存规模之下，其2022年“次新”库存的成交占比也达到了五成左右。

  PART.04

  住宅入市3年平均售出90%
各时期小户型房源未售率均为最高

  就各时期供应住宅的累计售出情况来看，对于供应时间超过5年的房源而言，平均售出率已经超过了95%。在长久的供应时间带来的价格优势之下，大多数项目可以实现销售清盘。在2023年一季度末这一时点，若以未售率低于10%视为达成基本清盘的标准，样本城市平均需要2年半(30个月)方可达到这一水平。对于大多数项目的分批次推案而言，如果在取得预售证后2年内基本去化完毕，即已经可以视为好于平均水平，若在一年内即接近售罄，那么已经好于目前的绝大多数城市和项目。

  4.1，上一轮涨价周期促旧库存去化，2017年前房源未售率仅为2%（略）

  4.2，一二线去化速度远超三四线，2022年房源未售率相差16个百分点（略）

  4.3，各时期供应小户型未售率均为最高，刚需户型去化速度优势渐失

  进一步分户型来看各时期供应住宅的去化率差异，可以看到在每一个时期，去化最慢的都是0-70平方米的小户型产品，在2018-2021年期间供应的70㎡以下房源中，至今仍有近三成尚未售出，远高于同期房源平均10%的去化率水平。典型如汕头、池州、阳江等，期间供应的70㎡以下住宅至今仍有五成左右尚未售出。

  去化速度较快的房源方面，可以看到中等户型的刚需、刚改房源一直占据着领先优势，其中90-100㎡历年来均为各面积段中未售率最前列的一类房源。但是2022年以来，可以看到各面积段的未售率曲线逐渐从U型向L型过渡。至于2023年一季度新增供应的未售率出现异常变化的原因，我们认为这在很大程度上会受到领取销许时间和销售节奏变化的影响，导致120-160㎡面积段改善产品的未售率出现了虚高，这类产品实际去化情况究竟如何，还是需要等待2023年二、三季度再行观察。单就2022年供应住宅不同面积段的未售率来看，可以看到90-180㎡区间内户型的售出率已经几乎完全“拉平”，说明在新的时代背景下，刚需户型已经渐渐失去了其独树一帜的“快去化”地位，其去化速度已经与180㎡以下的改善、再改户型基本一致。

  PART.05

  总结：追求“确定性”更需指标挤水分
库存“新鲜度”研究更加重要

  就整体库存“新鲜度”而言，目前大约有17%左右的库存供应时间在2018年以前，占比不低，但是就2023年一季度的交易表现来看，这部分库存仅贡献了1%交易量，除了少数存在特殊情况的项目之外，大多数都可被称之为“僵尸”库存或“死”库存。并且随着时间的不断推移，建成房屋的不断增多，可以预见未来“僵尸”库存的占比还会进一步推升，并会成为城市库存指标的重要干扰项。在目前的市场环境之下，追求“确定性”成为了大多数企业投资拿地的首要原则，而消化周期又是衡量“确定性”的重要指标，因此在做库存的去化压力分析时，为了最大限度的给数据指标“挤水分”，让数据更加贴合市场本质，从供应时间维度进行的库存“新鲜度”研究必不可少。

  5.1，“次新”库存规模与占比均走低，热点城市未来成交更依赖新增供应（节选）

  对比2022年以来的数据，可以看到 “次新”库存占比不断下降，意味着大量优质房源已经完成去化，2023年二季度乃至下半年的成交规模若要维持2023年一季度的势头，势必要更多地依赖未来推案的支持，尤其是对于库存规模、消化周期较低的杭州、合肥、长沙等大多数热点城市而言，成交规模增减更依赖优质新增供应的变化。热点城市中仅成都“次新”库存规模保持稳定，交易规模稳定性更强，2023年初成都供给侧积极补货，且主力营销房源大多为近一两年的“旧”推案，至一季度末成都近两年供应库存较2022年上升了8%，也是热点城市中唯一正增长的。

  正是基于当前市场的这一特殊变化，对于2023年热点城市成交规模的分析，在跟踪同环比、供应规模和去化周期等指标的基础之上，也应当综合考虑其库存和成交的时间结构，避免将“缺少房源出售”与“成交景气下降”相混淆，导致对城市短期走向出现误判，因过于谨慎而错失了二、三季度中本应抓住的投资和营销机会。

  5.2，“僵尸”库存占比提升，测算城市消化周期更应避免“虚高”误判

  “次新”库存占比走低的另一面，即是“老旧”、“僵尸”库存占比的提升。房价回归理性增长的行业背景之下，“老”库存不再一定意味着便宜，绝大多数老旧库存已经无法抢夺新增推案的客源，本文第三章研究结果显示，在2023年一季度，典型城市2018年以前供应房源的交易量仅占全部交易量的1%。再加之部分城市僵尸库存占比已经较高，在分析具体城市的消化周期等库存压力时，更应当剔除供应时间较久的库存房源。典型如深圳、珠海、芜湖、淮北等城市，在去除5年以上的“僵尸”库存之后，城市消化周期已经回落至18个月左右或更少的安全区间，而清远、六安更是降至一年以内。

  但另一方面，对于那些“僵尸”库存占比较高的城市而言， “僵尸”库存扎堆的区域或板块大多存在着区位价值无提升、房价长期滞涨等现象。这些“僵尸”库存对城市整体实际销售的影响或许不大，但仍可视作衡量板块发展前景的重要指标，过多的“僵尸”库存往往意味着这一板块已经有了较大的存量商品房规模，新房发展空间受限，在做城市板块投资前景研究时需谨慎评判。以南京为例，就2018年以前供应的库存房源分布情况来看，排在前列的多为百家湖、南站城南、桥北、河西中、东山等“老版”热点板块，2018年以前供应库存均在300套以上，除了高价惜售的河西中之外，这些板块在2023年一季度成交套数排名均位于全市25名以后，往年的热度已然不再。而2022年至今成交套数居于前列的板块，“僵尸”库存套数多在50套以下，如江北核心区、大较长、大厂葛塘、上坊等。

  5.3，90-180㎡各面积段去化率整体趋平、城市分化（节选）

  考虑到2023年一季度存在积压的改善性需求释放，将统计口径进一步修正为各面积段户型的累计去化率，聚焦2022年以来供应住宅的未售率来看，由本文4.3节结论可见，90-180平方米区间内户型的售出率已经基本“拉平”，去化率均在六成左右。就整体统计数据来看，90-180平方米主力面积段去化率的整体已经基本趋平，意味着90-180平方米内的各面积段已经不存在明显的“蓝海赛道”。就全国性企业的发展战略角度而言，除了要对小面积段产品的增量发展保持谨慎之外，对于90平方米以上的主力产品结构无需特意确立重点发展的面积段，更多的还是需要因地制宜，结合当地城市的结构性特征作相应调整。

  但是就样本城市2022年以来供应房源的销售表现来看，大多数城市90-180平方米内各面积段的极差均超过了10个百分点。就城市视角来看，90-180平方米内各面积段的去化率差异还是较为明显的，在产品的面积段选择上仍需适度“避坑”。如上海120-140平方米产品的累计售出率为80%，较100-120平方米低了9个百分点左右。深圳的140-160平方米产品累计售出率更是只有三成，较90-140平方米产品低了20个百分点。

  5.4，房价进入平缓区间后，未来“次新”库存滞销率或进一步走高

  2022年以来，大多数城市房价进入缓增甚至回落通道，旧库存失去了“涨价”这一去化的有利因素之后，可以看到往期库存的去化速度明显减缓。对比2022年末和2021年末不同供应时长住宅的未售率，可以看到代表2022年未售率的曲线在各年份均高于2021年。并且在近两年内供应的房源上体现的更为明显。在2022年末，供应时长达到1年的房源（2021年供应）尚有26.8%仍未售出，而在2021年末，供应时长达到1年房源（2020年供应）的未售率仅为17.5%，二者相差了9.3个百分点。这意味对于近年仍未售出的库存房源而言，往日“全市/板块房价上涨，助老旧低价房源去化”的模式不可复制。尤其是对于那些2022年以来房价增速放缓的城市而言，那些仍未卖出的“次新”库存，更需要紧抓去化。毕竟对于大多数待售库存而言，房价预期已不再随着时间大踏步前行，只剩下70年的产权期限随着时光不断流逝。