[克而瑞]紧缩调控难抑地价房价高热 四季度仍将维持（上）

  2016年三季度，房地产行业政策环境相对稳定，“去库存”基调贯穿始终，信贷支持史无前例的宽松。在此背景下，三季度商品房销售同比激增、开发投资增速小幅回升，一、二线城市成交表现好于预期，部分三四线城市库存快速去化、开始走上新一轮增长；企业业绩完成度普遍较高，前8月万科、恒大、碧桂园等更是突破两千亿元；销售向好带来三季度热点城市土拍竞争更加激烈，地王数量持续激增，上海、深圳更是相继诞生了新的全国单价、总价地王。

  与此同时，房价、地价的快速上涨也给部分城市市场可持续发展带来隐患，投资投机需求迅速增加，地方政策基调也从“刺激”转变为“收紧”，宽松类政策出台频次明显下降，收紧类政策升级和蔓延，所有的热点一、二线城市都重启“限贷、限购”。但力度都相对温和，希求在抑制房价过快上涨和维护市场平稳运行之间保持相对平衡。

  因城施策的紧缩政策固然会挤压或缩小接下来楼市量价继续攀升的空间，但四季度各方面的“支撑”依旧稳固，譬如房地产拉动经济增长、社会投资“资产荒”、居民财富保值需求等各种现实因素没有根本转变，可以预见，各项楼市规模指标仍会继续保持。

  01

  “去库存”主基调不变

  地方紧缩调控政策占上风

  面对严峻的经济发展形势，三季度中央把促进房地产投资提到了更重要的层面，在地方调控上，分城施策的主基调依旧不变，大多数三、四线城市调控依旧维持宽松；而地价、房价过快上涨的城市则相继收紧了调控新政。但与2011、2012年的大幅收紧相比，本轮地方逆向调控的针对性更强，对购房需求的限制也留出了更多余地。

  1、中央多次喊话去库存，促房地产投资健康发展

  三季度，中央的房地产政策主基调依旧是控供应增量，去积压库存，并把促进房地产投资发展提到了更为重要的位置，以发挥其对经济增长的关键作用。具体来看，7月中旬发改委明确表态，当前调控的主基调仍然是去库存；8月初，发改委在官网发文要求实施积极的财政政策，促进房地产投资健康发展；9月9日，发改委再一次表态要推进投融资体制改革，促进房地产平稳健康发展。

  此外与去库存相应，三季度房贷依旧维持宽松，最新金融数据显示，8月居民中长期贷款新增5286亿元,同比多增2431亿元,占比当月新增贷款比重达到55.7%。为了应对过快上涨的地价，7月末证券会宣布新规，房企再融资不得用于买地和还贷款。

  2、热点城市调控升级、蔓延，但收紧力度大多有限

  三季度，为了控制住地价与房价的过快上涨，热点城市行政调控力度有所加大，城市范围也出现了扩大。如合肥、南京、苏州相继“升级”了调控力度，做法有提高首付比例、扩大限贷范围（合肥），调整土地出让条件（南京、苏州），其中苏州市更是再一次宣布“限购”，成为2014年末“限购令”全面解除以来，首个“复辟”限购的城市。

  厦门、武汉、郑州、杭州在三季度加入了行政调控的行列，其中武汉将二套房贷款首付全面上调至4成，提高改善置业的资金门槛，厦门、杭州则是出台了“限购令”，意在控制外地投资性需求，郑州则是出台土拍限价出让新规，办法与南京类似，以期控制住近期土拍价格的过快上扬。

  但这些调控新政力度大多有限，如南京二套房首付款上调比例只有为5%，武汉的二套房首付也只是调高到了四成，对以投资客、旧房置换、拆迁为主的改善性需求而言，此类政策影响着实有限；而在“购房落户”的政策环境下，苏州、厦门、杭州对非本地户籍的限购政策，也只是“一戳即破”的障碍罢了。调整土地出让条件、执行土拍限价令本意是为了抑制地价的过快上涨，但从9月末的南京土拍来看，房企竞价依旧火热，大多数最终土拍成交价格仍不会低于前期的“地王”，而南京市所推行的超限价土地执行现售的政策，更有可能导致后市落入供应不足、倒逼房价进一步上行的尴尬境地。

  3、需求侧刺激新政渐稀，仅高库存地区仍持续推进

  在二季度近30省市出台全面刺激方案之后，地方调控多已基本到位，三季度此类新政发布频次明显减少，仍有刺激性政策颁布的省市大多面临着更为严峻的库存压力考验。沈阳、山东、贵州、西藏等省市出台了放松类政策，购房补贴、税费减免、公积金使用范围扩大依然是最常见的三类刺激性政策。

  如沈阳在一季度的“22条”的基础之上，于8月1日再度发布11条补充意见，对去库存可谓“不遗余力”，相应重点政策主要有四条，其一，大中专毕业生使用直系近亲公积金账户支付首付款条款进一步放宽，毕业年限由5年提升至8年；其二，符合条件的商住或酒店式公寓可调整为自住型公寓；其三，商业地产可落户、也能做“学区房”；其四，购买自住型公寓可用公积金贷款。而这些政策条款的针对性，也反映出了当下沈阳楼市的两大突出问题，一方面是需求导入不足，对外来人才的吸引力不强，另一方面则是商业地产高库存已经沉珂难医，常见的去化途径难以恢复正常的供求关系。

  4、调控大方向不变，去库存仍是行业发展主旋律

  从近期发改委、国务院等部门表态来看，去库存仍将是四季度市场发展的主旋律；而在“稳增长”的经济大方针之下，目前中国房地产市场增速仍然不容有失，前后端的钢铁、水泥、汽车、装潢、家电等行业也需要房地产的拉动和推动；而从已经出台的收紧政策来看，地方政府也相对谨慎，调控的“分寸感”十分鲜明；再加之宽松类新政多已调控到位，再进一步放松的空间有限。因此我们认为，四季度政策面维持现状的可能性较大，尤其是行业信贷层面仍将稳定趋宽，地方新政出台频次将进一步减少，即便个别城市出现进一步收紧，应当也只是微调，不会出现力度上的骤然加大。

  02

  投资、新开工增速连续下滑

  料全年投资增速5%以内

  前8月商品房销售面积和金额同比增速分别达25.5%和38.7%，增量集中在东部和中部地区，但光鲜的行业销售并没有拉动开发投资和新开工的如期增长，房地产开发投资额、新开工面积等指标同比增速冲高了连续4个月回落，且增幅远低于销售，结构上销售最火的东部地区的投资增速甚至小于全国平均水平。但受土地购置面积收窄、房企拿地成本高企等不利因素的影响，四季度的投资开发和新开工仍不容乐观。

  1、开发投资增速冲高后连续3月下滑，8月小幅回升

  1-8月份，全国房地产开发投资64387亿元，同比名义增长5.4%，增速比1-7月份提高0.1个百分点。其中，住宅投资43076亿元，增长4.8%，增速提高0.3个百分点。

  在冲高连续下滑3个月后，8月份房地产开发投资额同比增速出现小幅回升。主要有三方面利好因素，首先是销售利好支持，7、8月一、二线楼市成交”淡季不淡”，推动企业投资信心增强、地王频出；其次去年同期基数较低，2015年8月房地产开发投资金额为8051亿元，较2015年7月下跌1.23%，这是2010年以来首次出现的逆周期环比下跌。

  2、新开工面积增速亦连续回落，三季度新开工低于全年月均

  1-8月份，房屋新开工面积106834万平方米，增长12.2%，增速回落1.5个百分点。　其中，住宅新开工面积73563万平方米，增长11.7%。已经是连续第4个月同比回落。自今年年初，新开工面积增速结束近一年的负增长后，快速回升。单月新开工面积持续走高，6月达到自去年10月以来的最高值，而后7、8月开始回落至12.2%。

  新开工面积增速连续回落一方面是今年上半年多数城市土地供应同比下降，多数城市今年土地供应完成率不高，新开工量不足，另一方面，热点城市相继出台的收紧政策和不断攀高的地价，让不少房企放慢开发进程。

  3、投资、新开工继续回落为大概率事件，全年投资增速5%以内

  从7、8月行业指标走势来看，预计房地产开发投资增速在四季度再次回落，年内房地产投资增速将维持在0%-5%的区间范围内波动，主要基于几个方面考量：

  其一，当前政策边际效应递减、成交高增长难以持续以及部分热点一、二线城市相继出台收紧政策，将对房企资金面和新开工等产生负面影响；

  其二、“地王”仍集中在少数城市，并不会对占全国比重较大的三四线城市新开工产生影响，因此也难以对整体房地产开发投资起到支撑作用；

  其三，目前多数热点城市房企拿地成本高企、“面粉贵过面包”，销售前景还有待房价实现螺旋式上升，短期内加大开发投资动能不足；

  最后，受去年同期可比基数逐渐趋于正常，基数效应褪去，增速也将持续回落。

  03

  八成城市三季度成交环比下滑

  四季度成交谨慎乐观

  在经历二季度成交高峰后，2016年三季度市场处于高位调整区间，多数城市成交环比下跌，部分出台收紧政策的热点城市环比跌幅较大，而高库存城市也表现不佳，仅有上海、郑州、长沙三城环比上涨。总体而言，市场整体较去年仍有大幅增长，武汉、杭州、济南等城市成交量已经超过去年全年。但房价、地价轮动上涨、政策风向转紧无疑加大了市场观望情绪，在去库存与抑制泡沫并举之下，我们对四季度市场保持谨慎乐观，预计成交量也将以稳为主。

  1、三季度成交环比回落8%,“分化”依旧是二线城市主旋律

  根据CRIC数据显示， 2016年1-9月52个重点城市商品住宅合计成交2.80亿平方米，较去年同期增长显著，涨幅达到31%。这也与国家统计局公布的商品住宅销售面积的累积增速（24.5%）仍然保持较高水平相一致。若分季度来看，三季度52城商品住宅成交0.97亿平方米，环比下滑8%，同比上涨19%，多数城市三季度成交较二季度有所回落。 

  在整体信贷宽松、去库存政策不断落地、以及“地王热”的带动下，前三季度成交快速增长也符合市场预期，例如郑州、青岛、杭州等城市成交量同比增幅均超过50%以上。但随着行业淡季到来、二季度成交基数陡增、热点城市频出收紧政策、以及房价过快上涨带来的市场观望情绪加码，是三季度成交环比下滑的主因，其中热点城市如天津、南京等城市成交环比下滑，厦门跌幅甚至达到61%。不过，从三季度-8%的环比跌幅与19%同比增幅来看，成交绝对值仍在高位调整。尤其是部分热点城市，三季度市场表现“淡季不淡”，成交量持续高位运行，例如上海、长沙和郑州等，其三季度成效同、环比则均有较大涨幅。

  总体而言，从年初一线城市市场火热，到上半年二线城市市场热度轮动转换，再到三季度抑制资产泡沫、热点城市出台收紧政策，“分化”至始至终贯穿市场走势。尤其是在去库存总基调下，政策面强调因城施策进一步加剧的各城市房地产市场的分化，三季度城市间分化明显。

  第一，已出台收紧政策的热点城市，成交量大幅下滑，甚至低于一季度。典型的如苏州、厦门、南京、深圳。特别是苏州，二季度“限价令“后成交量萎缩，三季度在出台”限购、限贷“政策之下，成交同、环比继续下跌28%和7%，前三个季度成交呈递减趋势。而厦门在限购限贷组合拳之下，成交下滑近六成，成交量也几乎与一季度持平。另外，南京三季度成交量环比下滑25%，且较一季度也减少7%，与其土地市场火热呈现相反态势。相较之下，合肥三季度成交量下滑11%，从成交绝对值来看，仅比2季度减少了仅50万平方米，幅度相对较小。值得注意的是，上海是唯一出台过收紧政策城市中成交环比上涨的城市，主要是“3.25”新政后成交跌至冰点，导致二季度成交量基数过低所致。

  第二，部分城市成交量再上台阶，并在三季度末出台收紧政策。例如武汉、杭州、青岛、济南等城市前9月成交量已经较去年同期有超过50%的涨幅，其中武汉、杭州、济南等成交量已经超过去年全年成交，市场热度可见一斑。这其中，武汉、杭州因土地火热、房价涨幅快，均在三季度末出台“限贷”和“限购”政策，维稳市场发展，而青岛、济南并未有实质性收紧政策出台，不排除四季度会有新调控政策“跟风”。

  第三，二线城市热点轮动，郑州、长沙异军突起、青岛、济南成交继续高位运行。在二线城市三季度成交环比普遍下滑之下，长沙、郑州两个城市成交则继续高歌猛进，青岛、济南也基本与上季度持平或者下滑幅度较小。其中郑州、长沙表现更为亮眼，是二线城市中少数环比皆上涨的城市，涨幅分别为22%和24%，从季度来看，成交量也呈现阶梯上涨趋势。另外，两者成交火热的原因也颇为相似，首先都是受到二线市场热度的传导，其次都是投资性需求驱动，长沙是由于价格洼地，且处于于长三角和珠三角交汇的重贴位置，未来的发展潜力大，郑州则是地王频出，带动投资客涌入。

  第四，高库存城市后劲不足，三季度回落幅度普遍较大。从西安、长春、天津等高库存城市来看，三季度成交明显回落。其中西安同、环比均下跌近3成，前三个季度整体成交1000万平方米，基本与去年同期持平，与多数城市整体成交同比大幅增长相比，西安市场风险不容小觑。另外，值得注意的是，上半年较为火热的天津，三季度成交下滑19%，跌幅显著，不过整体来看，尽管市场热度有所衰退，但同比仍上涨近5成，库存压力有明显的的改善。

  第五，三四线整体低迷，无锡、惠州成交回落，东莞环比上涨。三四线城市整体成交量环比下跌4%，其中接近6成城市三季度成交量环比下跌，无锡、惠州等城市跌幅均在10%以上，而东莞则由于深圳的溢出效应，三季度成交上涨11%。

  2、调控叠加效应开始显现,四季度楼市成交谨慎乐观

  三季度行业处于传统淡季，在热点城市政策收紧、城市供应不足以及房价过快上涨之下，大多数城市成交开始环比下滑。而热点城市传递出的政策风向转变以及此前政策的“叠加效应”不容小觑，因此，我们对四季度市场保持谨慎乐观，去库存和抑制资产泡沫之下，更多城市将进入调整期，月度市场走势也将出现反复，四季度再次大幅增长的可能性不高。

  分城市能级来看，一线城市中广州强势，北京平稳、沪、深仍将低位运行。作为一线城市，广州政策面无较大动作，且房价远不及其京沪深，市场风险度不高，未来成交量高位运行概率较大；而深圳成交量将低位运行，市场呈现“有价无市”；上海在经历一季度和三季度的成交高峰后，四季度回落为大概率事件。

  二线城市分化局面进一步加剧，热点城市面临调整压力。前三个季度，典型热点城市几乎都出台过收紧政策，从力度上看，武汉、合肥、杭州等力度较为羸弱，在四季度政策不加码之下，成交量将保持平稳，而南京在月末已经出台限购政策，成交量或进一步走低。另外，厦门、苏州市场受政策影响较大，成交量将持续低位运行。次热点城市例如济南、青岛等，市场热度不输合肥、南京，在政策风向偏紧之下，这些城市一旦出台调控新政，前期市场热度难以持续。另外，高库存城市仍会陆续有城市发布需求侧刺激新政，但受效应递减效应影响，难以真正推升市场热度。

  三四线城市在本轮行情中后续动能不足，一方面是前期需求的过度透支，另一方面，在居住需求得到满足之下，投资性需求更倾向于房价涨幅较快的二线城市，因此，成交量不会出现太大波动，年底返乡置业或将成为三四线去库存的“窗口期”。值得注意的是，东莞、无锡两个城市四季度或将迎来一波成交高峰期，主要是这两个城市三季度末地王频出带动市场热度，以及从统计局公布的房价指数来看，其房价涨幅均较快，将吸引大量投资性群体进入。 

  《中国房地产市场前三季度总结与展望》完整目录

  一、“去库存”主基调不变，地方紧缩调控政策占上风

  1、中央多次喊话去库存，促房地产投资健康发展

  2、热点城市调控升级、蔓延，但收紧力度大多有限

  3、需求侧刺激新政渐稀，仅高库存地区仍持续推进

  4、调控大方向不变，去库存仍是行业发展主旋律

  二、投资、新开工增速连续下滑，料全年投资增速5%以内

  1、开发投资增速冲高后连续3月下滑，8月小幅回升

  2、新开工面积增速亦连续回落，三季度新开工低于全年月均

  3、投资、新开工继续回落为大概率事件，全年投资增速5%以内

  三、八成城市三季度成交环比下滑，四季度成交谨慎乐观

  1、三季度成交环比回落8%,“分化”依旧是二线城市主旋律

  2、调控叠加效应开始显现,四季度楼市成交谨慎乐观

  四、热点城市房价涨幅轮动，部分地区房价飙升致豪宅井喷

  1、中住288房价指数持续正增长，全国房价再创新高

  2、热点城市房价涨幅轮动，一线辐射效应进一步显现

  3、北上深仍为豪宅成交聚集地，南京、杭州、广州异军突起

  4、价格底部支撑依旧稳固，四季度房价仍将持续上行

  五、重点城市库存持续走低，四季度整体库存继续下探

  1、多数城市库存持续走低，市场集中分化依旧显著

  2、热点城市成交继续放量，四季度库存进一步下探

  六、前三季创246宗地王、地价涨85%，四季度仍将高热

  1、土地市场尽显量跌价升格局，溢价率持续高位运行

  2、二线城市仍是成交主力，合肥土拍竞争最为激烈

  3、地王数量持续增多，前三季度诞生246宗“地王”

  4、四季度土地市场将持续高热，地王数量犹在高位

  七、热点城市改善项目持续火爆，恒大、碧桂园全国让利促销

  1、三季度市场热度持续，热点城市中高端改善类项目需求不减

  2、房企总体折扣力度有所减弱，网红、新颖话题为项目营销媒介

  八、房企业绩完成度普遍较高，万科、恒大、碧桂园破两千亿

  1、5家房企前八月业绩同比翻番，目标完成率普遍较高

  2、万科、恒大突破两千亿，碧桂园增长显著

  九、房企拿地金额大幅上升，央企势头不减、民企持续发力

  1、房企拿地态度积极，“地王之火”由一二线“燎原”至部分三四线

  2、央企重金拿地势头不减，融创“买买买”成为“地王收割机”