[克而瑞]2020年中国房地产总结与展望 | 战略篇

  导 读 

  三条红线压力下，多元投资重要性更加凸显。

  2020年，新冠疫情“黑天鹅”冲击房地产市场，政策调控基调先松后紧、行业景气度继续承压。随着市场由增量向存量转变，房企积极应对环境变化，在巩固主业的基础上，对多元化战略的重视度上升。 我们认为，房企利用金融杠杆实现规模越阶的发展模式难以为继，房企需要找到空间广阔、适合深耕、且利润向好的新领域。房企多元化探索持续多年，在地产和非地产领域均取得一定成果。新环境下，房企的战略由多方向尝试向着聚焦转变，由主动经营向投资入股转变，也将更加注重投资确定性与投资回报率的提升，以挖掘转型后的“第二曲线”。

  2020年总结01

  01

       需求增长放缓叠加“三道红线”，房企发展逻辑生变

  过去二十年，是城市化水平快速提高的时代，乘着城镇化的东风，房地产行业高速发展，规模成为评价房企发展的重要标准。2020年，我国的城市化率已经超过60%，城市化进程逐渐放缓，住房需求的增长随之放缓，由此，以住宅开发为主的行业规模基本见顶。房地产行业景气度下降，“三道红线”成为融资监管的分水岭，房企纷纷将发展目标由规模增长转为有质量的增长，其战略选择也随之变化。在土地投资方面，房企放缓拿地节奏，增加合作杠杆。过去几年，合作开发的业务模式已经在房地产行业普及，多数房企合作的主要目的是扩大业绩规模增长和分散市场风险。“三道红线”后，房企投资端更为谨慎保守，同时需要降杆杆、降负债，合作开发便是改善资产负债表的重要途径。按照财务规则，项目公司只能选择一家房企报表，控股或操盘方优先。过去，房企倾向于通过并表增加营收和毛利润。未来对于负债率较高的项目，房企的操作模式将倾向于降低持股比例，通过不操盘、不并表，使得项目列入资产负债表中的长期股权投资项，从而降低账面上的资产负债率。部分负债率较高而销售权益占比较高的房企，其合作开发项目规模有望增加。此外，房企也更加注重多元化业务，积极寻找“第二曲线”。随着行业增速的下滑和土地红利的不再，房企依靠纯地产开发获得的盈利大幅下滑，规模增长也遇到瓶颈，多数房企早已开始寻找新的利润增长点。对于头部房企而言，虽然依托品牌、管理、融资等方面的优势，销售集中度逐年提升，但是现有规模继续增长的动能已然不足，需要找到更广阔的市场空间支撑规模和业绩的增长。对于中小房企而言，其市场份额和拿地机会受到“内卷”竞争的挤压，在“三道红线”新规下，不仅面临着更高的融资成本压力，而且通过增加财务杠杆实现规模跨越的机会更少，故而也迫切需要在差异化竞争中寻找机会。因此，大多数房企积极探索新的利润增长点，对多元化业务的重视程度也在上升。 

  02

  五十强房企均已实现多元经营，头部房企更热衷跨界（本节有删减）

  近两年，陆续有房企将名称中的“地产”或“房地产”更改为“集团”，显示出房企对于自身定位和发展策略转变的考量。据克而瑞统计，五十强房企的多元化布局全部都已经开始落地。

  从赛道方向看，“地产+”模式是大多数房企的首选。统计五十强房企的布局方向，前十大赛道基本都是与住宅开发关联度和协同度较高的行业。其中，超九成房企布局商业地产及运营板块，超八成房企已经拆分物业管理板块。物业板块是多数房企最成功的多元化版图，现金流稳定、集中度低、成长空间大的物业板块已经获得资本市场的广泛认可，今年以来已有15家物管企业登录港交所，上市数量再创新高。房企的商管板块也已经开始资本化运作，或将成为未来房企拆分上市的下一个重点业务。

  从不同房企多元化的态度看，头部房企跨界更为积极。据克而瑞统计，前十强房企均已开始地产上下游以外的跨界探索， TOP11-30房企中跨界数量占比70%，而其余五十强房企仅有一半跨界经营。资源充裕、容错能力更强的头部房企创新的积极性更高。今年，恒大新能源汽车全球发布首期6款恒驰车型，并开始尝试量产；碧桂园现有在研的50款建筑机器人中，已有35款投放工地测试，头部房企多年跨界深耕的成果值得期待。而其余房企的多元化仍然聚焦主业赋能，跨界方面更为谨慎，仅有少部分房企结合自身特点在个别领域作出尝试。

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  房企跨界投资偏好“确定性”，碧桂园年内收获3个IPO项目（本节有删减）

  除了“地产+”多元化经营之外，房企通过跨界投资开辟新增长路径也已经形成趋势。在专门平台公司运作下，房企对外投资也在逐步成熟化和专业化。

  2020年，房企跨界投资呈现两大典型特征：一是，从“培育性”投资转向“确定性”投资特征进一步强化。早期，房企投资主要集中在企业初始阶段或成长期，以A、B轮投资为主，偏向风险性投资。2020年，根据数据统计，C轮及之后投资超三成，达历年最高。中后期投资比重增加，意味着投资标的发展更为成熟，投资风险降低，并且收益确定性也更高。这表明，当前资金面收紧，市场对投资试错容忍度普遍降低，房企更加重视对外投资效率和效益的提升，以及风险控制。

  二是，在投资方向上，房企“跨界”趋势深化。2020年，房企对外投资中房产服务相关领域（包括建筑、房产经纪等）投资鲜少，投资重心倚向医疗健康、智能制造、技术研发与服务等热门产业和新兴产业。56起对外投资中，智能制造、技术研发等新工业领域投资占比27%，医疗健康领域占比23%。

  从投资成果来看，今年房企参投的不少企业都加速上市进程，其中部分已经成功登陆资本市场，且市值高企，另有部分高成长性企业还处于IPO进程中，预期也向好。碧桂园、越秀等房企作为参投方都将受益于投资标的价值增长。

其中，碧桂园作为头部房企，具备品牌和资本优势，在对外投资中表现突出。2020年，碧桂园创投收获了3个IPO项目，分别是贝壳找房、秦淮数据以及和铂医药，贝壳找房的市值高达800亿美元。另外，碧桂园创投还参投了蓝箭航天、比亚迪半导体、企鹅杏仁等发展前景较好的企业。目前，碧桂园创投在投资领域正在快速成长起来，投资标的选择能力渐显，或成为其他房企的风向标。

  2021年展望

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  存量资产挖掘、美好生活建设，房企竞逐“第二曲线”（本节有删减）

  随着新业务探索的深入，未来房企多元化投资将有如下趋势：
首先，存量市场潜力挖掘是房企最重要的“第二曲线”。随着房地产行业由增量市场向存量市场转变，自持型、存量型物业运营将是房企挖掘存量市场的最好方向。预计重资产与轻资产相结合、围绕地产上下游布局将是房企在存量时代最稳健的战略路径。第二，在跨界领域，房企多元化布局方式由自营向投资入股转变。过去房企整体参与程度较高，但是布局进度和资金回报都较为缓慢。随着融资监管的逐步收紧，房企也由长期高投入的自营模式转向资金投入更低的模式。房企通过创投基金、并购基金等渠道投资入股，不仅能缓解自身的资金和负债压力，也可以加快布局速度、捕获更多细分领域机会、以及分散投资风险。第三，房企多元化布局更侧重行业成长性好、收益回报周期短的领域。房企看重布局行业的发展潜力，然而“朝阳产业”往往面临着前期资本投入高、专业化人才储备不足、市场需求仍需培育等问题，房企多数并未找到合适的盈利模式。因而房企也在调整布局战略，布局重点方向由仍处于市场培育期的潜力行业，转向发展确定性更强、回报周期更短的成长性行业。 

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  把握“产业数字化”风向，关注技术型独角兽企业（本节有删减）

  房企价值型投资方向主要有以下几类：

       一是，存量市场仍是高价值投资板块，居住服务类是重要投资方向之一。存量时代下，居住服务板块投资价值凸显，主要包括两大类：一是房地产经纪行业，二是社区生活服务平台。尤其是贝壳找房成功上市，且市值不断突破，触发了更多投资主体对该板块的关注。产业互联网趋势下，居住服务平台数字化趋势已定，我们认为数字化居住服务平台公司增长潜力巨大，房企具备投资布局的优势，并且可以发挥协同效应。

  二是，关注生物医药、集成电路、IT服务与软件开发等科创板热门上市产业。截至2020年底，科创板200家上市企业，主要集中在生物医药、IT服务与软件开发、高端设备、集成电路等产业。集成电路企业势头强劲，2019、2020年分别上市6家和10家，龙头企业中芯国际的市值超过4600亿元，位列200家之首，市值前十企业中有3家都属于集成电路行业；生物医药、高端装备产业也迎来上市大势，2020年上市数量高涨。另外，2020年，美国上市的中概股中，理想汽车、小鹏汽车市值处于高位，汽车制造商的投资价值也有待挖掘。我们认为，这些上市热门行业热度将持续，发展潜力仍然巨大。

       三是，对标BAT，把握新基建领域投资风向。BAT作为投资领域的范本，投资模式成熟且专业化，引领投资风向，房企多元化投资可以参考相关布局路径。值得注意的是，今年BAT子相继宣布“新基建”布局投入计划。未来数字化将是产业突围的主要方向，BAT在该领域布局已有成果且未来投入力度大，对房企投资具备参考价值。