[克而瑞]2021年中国房地产总结与展望 | 投资篇

  2021年，22个重点城市采取“双集中”供地对企业投拓带来了前所未有挑战。一年拍三次的固定节奏下，房企投资博弈性增加，短期资金池深度成为企业增储的重要砝码。2021年，也是近五年来企业面临生存危机、资金危机最大的一年，融资收紧、企业爆雷带来信用危机，不断“撕裂”房企资金的缺口。

  集中供地叠加企业资金危机，导致2021年房企投资始终保持审慎的态度，全年百强拿地销售比仅为0.29，创近五年新低。且以第一次集中供地为转折点，全年呈现“先扬后抑”的走势。二季度在首轮集中供地规模房企“抢跑”策略的带动下，企业投资较为积极，TOP50房企单月投资力度在6月达到高峰，但随之而来的爆雷与资金短缺，导致四季度投资跌入谷底，二三轮中鲜有规模房企、品牌房企出手拿地，“暂停拿地求生存”成为大多数企业共识。

  “上半年不赚钱也要拿地，下半年让利也不投资”是2021年房企投资真实的缩影。从企业端看，国企、央企可谓“全年无休”，始终是土地市场“生力军”，中海、保利、招商等均在核心城市补充了优质地块。而诸多规模房企在首轮集中供地后集体“隐身”，取而代之的是地方性平台公司成为土地市场“托底者”。

  展望明年，我们认为谨慎投资预期难以大幅扭转，投资结构性回暖是大概率事件。年末政治局会议指出，促进房地产业健康发展和良性循环，叠加稳健的财政政策和降准等组合拳，会对房企融资产生一定积极信号，但体现在投资复苏上，仍需要一定的传导时间，预计投资力度需要3-6个月的修复期。

  2021年总结

  01

  投资集中度：销售TOP30仍占据七成新增货值，中下游房企生存空间遭挤压

  截至2021年11月末，新增货值百强门槛为203.6亿元，同比微涨3%，新增土地价值、新增土地建面百强门槛分别为80.5亿元和116万平方米，其中金额同比上升11%，建面则下降4%。

  由于下半年房企现金流持续吃紧，头部房企拿地也大幅收敛，1-11月仅有9家房企新增货值高于2000亿，与2020年同期15家相比差距颇大。而新增土储货值在1000-2000亿的房企有13家，较去年同期减少2家。由此可见，尽管核心城市土地供应增多，但房企拿地积极性在下滑。

  虽然头部房企新增投资放缓，但在全行业面临资金压力、投资收缩的大背景下，新增货值的集中度依然维持高位，十强房企新增货值占百强的35%，11-20强房企新增货值占百强的20%，也就是说，百强新增货值有一半以上被20强房企独占，剩余80强房企仅能分食45%，强者恒强的格局依然没有改变。

       值得注意的是，各梯队拿地集中度变化不尽相同：2021年10强房企拿地集中度在持续下滑，相应的，11-20强房企拿地集中度连续上升，其中多以区域深耕的房企为主。后三个梯队的拿地集中度则相对持平，变化幅度并不明显。

  02

  投资意愿：百强房企拿地销售降至0.29，创近五年新低

  从拿地销售比变化也可窥见今年房企谨慎的投资态度。2021年1-11月百强房企拿地销售比仅为0.29，较去年下降0.08，与2017年的高峰相比，几乎腰斩。总体来看，近五年房企投资意愿、力度在持续下降，2021年拿地销售比更是创五年新低。

  由于大部分规模房企投资仍聚焦一二线，且22个核心城市采取了“双集中供地”，因此百强房企的投资积极性与双集中供地的节奏紧密相关：

  第一季度受到春节假期影响，且本就是投资淡季，加之双集中供地出台，各大城市暂缓土地供应，导致企业拿地意愿不强，百强拿地销售比仅有0.2。其中一季度主要是国企、央企凭借资金优势对投资迅速铺排、积极补货。

  第二季度，随着22城集中供地首轮开拍，规模房企积极性较高，导致第二季度整体拿地销售比大幅上升至0.38，接近监管要求的40%红线。其中21-30强房企拿地积极性提高最为显著，源于该梯队企业积极参与杭州、厦门等热点城市土拍所致。

  第三季度，首轮集中供地暂告一段落，而第二轮集中出让延迟至9、10月，在土拍政策不断收紧、企业现金流紧张的情况下，房企拿地销售比小幅回落至0.35，多数房企暂缓拿地为下一轮集中供地腾出资金额度。

  第四季度中包含了较多城市2、3轮土地集中出让，但市场热度与首轮集中供地形成鲜明对比，地方政府有意控制地价，导致核心城市土地出让也未能吸引房企积极投资，不少城市只能靠本地城投集团“托底”拿地。此外，市场持续下行、信用风险放大，企业拿地的意愿几乎降至冰点。

  综合而言，以往年末的拿地高峰并未出现，可见在当前的政策、市场环境下，房企受制于供应端和资金端的压力，投资风格偏谨慎；另一方面，年末各房企都加大销售力度，因此整体拿地销售比进一步降低。

  03

  投资节奏：全年先扬后抑，四季度投资力度较二季度高峰下降超60%

  ……略……

  04

  企业表现：超三成房企拿地销售比不足0.2，部分中小企业投资基本停滞

  ……略……

  05

  集中供地：首轮规模房企“抢跑”，二、三轮国企、央企托底

  集中供地中，企业投资表现也大相径庭：首轮集中供地中区域深耕型房企、规模房企均表现较为积极，而第二轮、第三轮集中供地中不少民企“隐身”，国企和地方平台公司成为拿地的主要力量。

  一方面受到“三道红线”等金融监管政策，2021年房企的融资现金流急剧收缩，“无钱拿地”，另一方面第二轮集中供地中各城市对拿地自有资金的审核加强，拿地门槛大幅提升。

  根据CRIC统计，百强房企在首轮集中供地中，拿地金额超过9200亿元，而在第二轮集中供地中，拿地金额骤减至3400亿元左右，降幅高达63%。

  按企业类型来看，民企的降幅最大，国企央企第二轮拿地金额较第一轮下降42%，而民企的力度收缩幅度高达83%。可见随着融资、土拍政策持续趋紧，民企受影响程度远比国企央企更加严重。

  从金额的集中度来看，这样的现象更为明显：

  首轮集中供地中，百强房企中民企拿地金额占比达52%，而国企拿地金额占比48%，两者“平分秋色”，甚至民企占比略高；但在第二轮集中供地中，民企的投资金额占比减半，仅剩25%，而剩余的75%则均由国企央企占据。

  按两轮投资力度的涨跌变化，可将房企分为两大类：

  一是拿地幅度大幅降低的房企，以融创、新城、中骏、德信、新希望等民企为代表，这些房企在第二轮集中供地中，投资金额甚至不足10亿元，与首轮积极投资态度形成鲜明的对比。

  另一类则是拿地力度不跌反升的房企，从统计结果来看，此类房企全部来自国企央企，包括中海、保利置业、华发、金隅等。

  而按销售梯队来看，TOP21-30强房企拿地力度大幅下降，第二轮集中供地拿地金额较首轮减少了93%，首轮中拿地积极的龙光、融信、佳兆业等在第二轮集中供地中均无斩获。

  在21-30强梯队投资极速收敛后，各梯队房企在第二轮集中供地的拿地集中度也发生改变，前30强房企金额占比明显下滑，而后70家房企的占比大幅上升，30-50强、后50强房企拿地金额占比幅度各上涨7个百分点。

  30强以前的房企在二轮供地中拿地收敛程度更为明显，主要原因有二：一方面规模房企在首轮集中供地时，已经抢先纳储，投资需求得到一定的满足；另一方面则是在政策的持续收紧下，“禁马甲”等政策限制了规模房企大幅揽地。

  06

  区域分布：投资聚焦一二线，偏好长三角城市群

  从百强房企投资区域分布来看，2021年一二线核心城市投资仍是首选，一线和二线投资金额占比分别为19%和50%，仅有三成金额用于三四线城市的投资。且由于第二、三轮集中供地大部分集中在10月以后，导致第四季度投资金额高度聚焦一二线城市，金额占比合计高达74%，三四线城市占比仅有26%。

  区域层面，长三角依然最受开发商青睐，百强房企全年投资金额中有42%集中于长三角，其次是珠三角，占比为20%，中西部和环渤海区域占比各19%，整体形成“一超三强”的格局。

  从季度变化来看，长三角投资占比持续下行，一方面是长三角土地相对较“贵”，在现金流趋紧的情况下房企拿地难度较高，另一方面是部分深耕长三角的区域型房企随着资金的持续紧张，投资力度远不如一、二季度。而环渤海区域第四季度成交金额占比大增，主要是由于北京集中供地的影响。

  细化到城市层面，百强房企投资金额最高的20个城市以二线省会城市为主，杭州凭借较高的土地出让量和市场热度，成为投资额最高的城市，其次北京、南京和广州百强拿地金额也超过2000亿元，这4个城市的投资金额较其他城市明显高出一截。

  值得一提的是，进入拿地金额TOP20的城市中，有15个均为集中供地的试点城市。除此以外，温州、佛山、金华、绍兴和东莞也进入拿地金额20强城市，在区域经济发展的带动下，这几个三四线城市房地产市场的表现比部分二线城市热度更高。

  2022年展望

  短期来看，集中供地模式仍将延续，对于多数房企而言，资金压力犹如悬顶之剑，投资谨慎的预期难以大幅扭转。2021年年底，融资环境出现了宽松的迹象，会对未来房企融资产生一定积极信号。此外，集中供地政策也在放松，稳地价、稳房价、稳预期之下，不排除明年地价出现下滑。因此，我们认为投资力度的恢复仍需3-6个月的修复期，2022年第二轮集中供地或是企业拿地窗口期，但企业间分化会持续，投资主力将仍以国企、央企为主，大部分民企仍应保持谨慎的态势，地方平台“托底”之下通过合作开发增储或是“良药”。

  01

  谨慎拿地是主旋律，拿地力度修复仍需3-6个月

  在央行、银保监会召开房地产金融工作座谈会后，房企融资、信贷有望回暖，但从发债情况来看，仍以保利、招商等国企，以及各类城投为主，普通民企的融资渠道尚未恢复；因此对于大部分房企来说，销售、回款、偿债是首要任务。

  尽管年末部分政策出台给了市场筑底的信心，但从当前企业的销售以及融资情况来看，依旧面临较大的困难。所以短期市场触底反弹的基础并不牢靠，预计投资力度的修复仍需要经过3-6个月的调整期。

  因此，对于多数房企来说，谨慎的态度仍是未来投资的主旋律。一方面是行业已经步入“后规模”时代，为了冲规模而拿地策略已经显得不合时宜，另一方面，去杠杆大背景下，“促销售、抓回款”，保证现金流仍是企业第一要务，“先活下去才能活的好”。

  从2021年第二轮、第三轮集中供地来看，短期投资主力将仍以国企、央企为主，地方平台公司“托底”或将继续延续到明年。

  02

  关注明年第二轮集中供地机会，坚决不做大持有、投资与利润、周期挂钩

  ……略……

  03

  关注收并购机会，地方平台公司兜底带来合作开发诉求

  ……略……