[克而瑞]雅居乐：预售目标未完成，新增土储权益持续降低

  地产板块坚持“2+3+N”的布局策略，积极营销处置资产以缓解现金流压力。

  ◎  作者 / 沈晓玲、张少贤

  核心观点

  【预售目标未完成，创新营销推动业绩增长】2021年，雅居乐实现预售金额1,390.1亿元，同比增长0.6%，高于百强房企平均收缩3.5%的业绩增长率。2021年预售目标完成率为92.7%，高于行业88%的平均完成率。调整营销架构，创新营销推动销售增长。搭建“大区+平台管理模式”的营销中心架构，加速完善媒体矩阵建设，多平台联动创新营销，尝试“地产圈+娱乐圈+直播圈”联动营销；打造房产行业内首个综艺IP，并构建线上线下联动的营销闭环。

  【新增土储权益降低，深耕长三角大湾区】2021年雅居乐新增土储建面424万平方米，总地价278.3亿元，新增权益土地建面为281.1万平方米，根据建面计算新增土储权益占比为66.3%，较去年同期下降10个百分点。期内拿地销售比为0.20，低于百强房企平均0.25的拿地销售比，企业保持“拿好地、不拿错地”的谨慎态度，审慎投资。持续深耕长三角和大湾区，新进绍兴、宜宾、淮安三城，2021年在大湾区和长三角新增土储合计占比为60.1%。

  【土地储备充足，大湾区土储占比最高】截止2021年末，雅居乐拥有总建筑面积为4737万平方米的土地储备，总土储规模同比下降11%。按照企业目前的去化节奏估计，可满足未来4-5年的销售需求，储备量充足。截止2021年12月31日，雅居乐在大湾区的土地储备约为1240万平方米，占整体土地储备的26.2%，区域占比最高。

  【营收规模同比下降9%，盈利能力保持稳定】2021年雅居乐营业收入为730.28亿元，同比下降9%，主要受到地产营收规模收缩导致。期内地产营业收入为584.02亿元，同比下降16%。而从合同负债储备来看，合同负债覆盖营收倍数仅为0.76，低于重点房企1.2的平均水平，对未来营收的支持力度也较弱，2022年雅居乐依然要保持较高的营销积极性。毛利率和净利率持续下滑，仍高于行业平均水平。2021年，雅居乐实现毛利润190.21亿元，同比下降21.1%，毛利率为26.0%，同比下降4个百分点，净利率和归母净利率则分别为12.5%和9.2%，同比下降2.8和2.6个百分点，均高于行业平均水平。

  【三道红线处于“绿档”，平均借贷利率5.87%】期内，雅居乐剔除预收款后的资产负债率降至67.1%，同比下降5.1个百分点，处于绿档。截止至2021年底，雅居乐拥有现金384.2亿元，较期初下降24.5%，短期债务为295.8亿元，同比下降23.3%，现金短债比为1.3，但仍存在682.6亿元的贸易及其他短期应付类债务，同时受房企暴雷事件评级下调等影响，雅居乐筹措资金的难度进一步增大。为应对流动性风险，企业先后出售非核心物业以回笼资金，积极自救。2021年发行多笔低利率债券，加权平均借贷利率降低0.7个百分点至5.87%，低于行业平均水平。

  【多元营收持续提升，雅生活在管面积稳步增长】雅居乐坚持“以地产为主，多元业务协同发展”的模式，本期多元业务营收达约146.25亿元，同比增长37%，多元营收占比增长至20%，多元化营收占比持续上升。其中雅生活在管面积及合约面积分别为4.89亿平方米及6.63亿平方米，同比分别增长30.4%和26.8%。

  01 销售

  预售目标未完成
创新营销推动业绩增长

  销售金额小幅增长，预售目标未完成。2021年，雅居乐实现预售金额1,390.1亿元，同比增长0.6%，高于百强房企平均收缩3.5%的业绩增长率。根据2021年1500亿的预售目标计算，完成率为92.7%，高于行业88%的平均完成率。同期实现累计预售建筑面积971.9万平方米，同比下降5.2%，预售均价为14303元/平方米，较去年同期上升6.1%。

  调整营销架构，创新营销推动销售规模扩张。2021年销售规模稳定，营销端持续发力。一方面调整营销组织体系，全面提升营销能力。搭建“大区+平台管理模式”的营销中心架构，便于大区管理部达成营销业绩目标，同时也可对区域进行策略支持和业务督导。另一方面，加速完善媒体矩阵建设，多平台联动创新营销。2021年雅居乐打造“厂牌天团红人秀”，首次尝试“地产圈+娱乐圈+直播圈”联动营销；随后联合英皇娱乐制作了房产行业内首个综艺跨界节目——《因为是朋友呀》，不仅打造综艺IP，还实现了边看边买的线上线下联动的营销闭环。

  02 投资

  新增土储权益降低
深耕长三角大湾区

  投资权益占比降低，拿地态度谨慎。2021年雅居乐通过招拍挂、勾地及股权收购等方式新获取29幅土地，新增土储建面424万平方米，总地价278.3亿元，对应楼面地价为6565元/平方米。新增权益土地建面为281.1万平方米，根据建面计算新增土储权益占比为66.3%，较去年同期下降10个百分点。根据全口径拿地销售金额计算，期内拿地销售比为0.20，低于百强房企平均0.25的拿地销售比，企业保持“拿好地、不拿错地”的谨慎态度，审慎投资。

  持续深耕长三角和大湾区，新进绍兴、宜宾、淮安三城。企业持续关注长三角和珠三角两大战略深耕城市群，2021年分别在大湾区新增4个项目及在长三角新增13个项目，新增土储合计占比为60.1%，同比增加17个百分点，期内新进绍兴、宜宾、淮安三城，其中绍兴、淮安均位于长三角。从投资城市能级来看，补充了一线城市优质土储，包括首都北京市门头沟区项目及上海市松江区项目，其中，北京门头沟MC00-0013地块，是北京首次集中供地中鲜有的以底价获取的项目。

  03 土储

  土地储备依然充足
大湾区土储占比最高

  土地储备同比下降11%，但土储充裕。截止2021年12月31日，雅居乐拥有总建筑面积为4737万平方米的土地储备，总土储规模同比下降11%；平均地价为3651元/平方米，基本与去年持平，土地成本上仍保持一定竞争力。虽然土储规模下滑，但按照企业目前的去化节奏估计，可满足未来4-5年的销售需求，储备量充足。

  土储聚焦战略深耕城市群，大湾区土储占比最高。截止2021年12月31日，雅居乐在大湾区的土地储备约为1240万平方米，占整体土地储备的26.2%，区域占比最高，其中包括英皇道柏架山道和九龙塘义本道两个优质项目。

  04 盈利

  营收规模同比下降9%
盈利能力保持稳定

  总营收与地产营收双降，未来营收增长依然承压。2021年，雅居乐营业收入为730.28亿元，同比下降9%，主要受到地产营收规模收缩导致。期内地产营业收入为584.02亿元，同比下降16%，地产营收规模缩减主要和结转面积下降有关，2021年结转销售面积为427万平方米，较2020年同期下降13.5%。而从合同负债储备来看，合同负债覆盖营收倍数仅为0.76，低于重点房企1.2的平均水平，对未来营收的支持力度也较弱，2022年雅居乐依然要保持较高的营销积极性。

  毛利率和净利率持续下滑，仍高于行业平均水平。2021年，雅居乐实现毛利润190.21亿元，同比下降21.1%，毛利率为26.0%，较2020年的30.0%下降4个百分点，高于行业20%的平均水平。毛利率毛利及毛利率的下降主要与年国内房地产市场整体下行有关，确认销售均价较去年下降3.0%，同时土地及建筑等相关平均成本较2020年的上升3.1%。期内雅居乐净利润和归母净利润分别为90.98亿元和67.12亿元，较去年同期分别下降25.7%和29.2%，净利率和归母净利率则分别为12.5%和9.2%，同比下降2.8和2.6个百分点，但均高于行业9.3%和6.7%的平均水平。但考虑到2021年新增土储权益占比降幅较大，因此企业未来是否会持续放弃权益，从而出现少数股东摊薄利润的情况，还需关注。

  05 负债

  三道红线处于“绿档”
平均借贷利率5.87%

  净负债率持续下降，三道红线全部达标。2021年，雅居乐的净负债率为50.8%，相比于期初大幅下降10.2个百分点。剔除预收款后的资产负债率降至67.1%，相较期初下降了5.1个百分点，低于监管阈值内，三道红线处于绿档。

  短期对付敞口大，企业正积极自救。截止至2021年12月31日，雅居乐拥有现金384.2亿元，较期初下降24.5%，短期债务为295.8亿元，同比下降23.3%，现金短债比为1.3，较年初下降0.02，虽然现金足够覆盖短期债务，但仍存在682.6亿元的贸易及其他短期应付类债务，因此雅居乐短期内流动性风险较大；同时受房企暴雷事件影响，离岸融资市场情绪疲软，增加其流动性和再融资风险。此外，雅居乐发布延迟公布审计结果后，穆迪与标普先后下调雅居乐集团家族评级，并持负面展望，进一步加大雅居乐筹措资金的难度。为应对流动性风险，雅居乐也在积极自救，2021年下半年先后出售14项非核心物业项目以回笼资金，而自救举措也延续到了2022年。

  债务结构保持稳定，平均借贷利率持续下降。期内，雅居乐在境外分别发行于2022年到期4亿美元4.85%的优先票据、于2024年到期人民币14.5亿元5.9%的境内公司债券、于2025年到期3.14亿美元5.5%的优先票据等多笔较低水平的债券，持续优化债务结构；同时加权平均借贷利率降低0.7个百分点至5.87%，低于行业平均水平。

  06 多元化

  多元营收持续提升
雅生活在管面积稳步增长

  雅居乐坚持“以地产为主，多元业务协同发展”的模式，本期多元业务营收达约146.25亿元，同比增长37%，多元营收占比增长至20%，多元化营收占比持续上升。目前多元业务主要包括雅生活、环保、商业等板块。

  雅生活积极布局全产业链，雅居乐增持雅生活股权。雅生活2021年营收140.8亿元，同比增长40.4%；毛利38.69亿元，同比增长30.1%。截止2021年12月31日，雅生活在管面积及合约面积分别为4.89亿平方米及6.63亿平方米，同比分别增长30.4%和26.8%。期内完成了对上海民瑞物业服务公司的股权收购，深度布局院校服务，规模持续扩大。同时，期内增持雅生活股权，增持后股权占比达約54.31%。

  环保业务持续发展，营收同比增长21%。环保业务持续保持“一核四驱N翼”发展战略，专注危险废物处理，布局能源发电、生态产业园、环保水务与生态修复。期内，旗下多个项目申领《危险废物经营许可证》，有效产能持续释放。2021年环保业务营收达到27.67亿元，同比增长20.9%。

  除此之外，公司也布局了其他多元业务。商业方面，2021年实现收入5.29亿元，同比下降4.9%，主要受到新冠疫情反复影响。期内布局新能源汽车及调味品板块，分别与威马和珠江桥建立战略合作关系，并成为其股东。