核心观点

  【聚焦杭州，销售兑现良好、回款稳健】2022年滨江实现销售额1539亿元，同比降幅9%，表现优于TOP30房企，目标完成率103%；权益销售回款690亿，较2021年略有增加。销售表现稳健缘于滨江长期聚焦杭州，杭州地区市场去化较为稳定叠加其品牌认可度高，全年贡献超86.5%的销售额。2023年滨江设定目标销售额占整个中国销售额的1%以上，销售目标排名确保全国20位内,争取稳在15名内。据克而瑞统计，1-4月滨江全口径销售额607.3亿元，以2022年全国商品房销售额的1%为下限计，前4月目标完成率45.7%，全年完成压力不大。

  【拓储节奏加快，权益支出占权益回款的54%】全年滨江重仓杭州、拓储节奏加快，新增41个项目中杭州有38个。拿地权益支出374亿，约占权益回款的54%，拓储积极的底线是保障现金流安全。据公开信息显示，全年杭州四轮土拍中滨江累计获得28宗涉宅用地，总投资约514.66亿，占总供地量的21.2%，占其全年新增杭州项目数量的74%。年末土储（在建+待开发）建面1436.4万平，可保障未来2-3年的发展需求，65%的可售货值位于杭州。

  【高权益比项目陆续结转，归母净利增长24%至37.4亿】全年滨江结转收入同比增加10.9%至406.7亿,合同负债较年初增长39.3%至1303.6亿元，对全年开发收入的覆盖倍数增至3.21倍，保障未来3年左右营收的稳增长。2022年滨江高权益比并表项目陆续进入结转阶段，年内实现少数股东损益1.64亿元，占净利润的比重降至4.2%，致归母净利37.4亿元，同比增幅达23.6%，归母净利率同比增加1pct至9%，核心盈利能力保持稳健增长。

  【融资渠道相对畅通，资金成本持续改善至4.6%】年末滨江债券融资余额占比降至19.6%，信贷融资占比升至80.4%，并无其他非标融资，融资渠道畅通，全年筹资活动现金流入716亿元，同比增长42.8%。资金优势显著，年末融资加权平均利率4.6%，较年初降低0.3pct。年末现金短债比升至1.67倍、净负债率降至55.4%、扣除预收后的资产负债率60.7%，核心指标持续改善，维持绿档。

  01 销售

  聚焦杭州，销售兑现良好、回款稳健

  2022年滨江实现销售额1539亿，同比降幅9%，表现优于同期TOP30房企（平均降幅38.9%），其全口径销售额排名也从去年同期的第22位快速攀升至第13位。按全年销售目标的下限1500亿元计，销售目标完成率约102.6%，业绩兑现情况优于同期多数房企。滨江回款稳健，全年权益销售回款690亿，较2021年略有增加，致其经营活动产生的现金流净流入52.14亿，约是去年同期的6.2倍。

  此外，滨江在推进小股操盘模式的过程中，转为强强联合，在行业竞争格局巨变的当下偏向选择稳健的合作伙伴，其中95%以上的项目均由滨江操盘，合作项目稳健运营。

  下行行情中滨江销售的稳健得益于长期聚焦杭州市场，杭州销售额贡献度提升至86.5%。杭州市场供求相对平衡，去化周期较为稳定，而滨江于杭州本地品牌认可度高，持续蝉联杭州房企销冠，市场地位稳固。据其年报披露的主要销售清单显示，全年杭州贡献86.5%的销售份额，同比增加13.2pct，浙江省内其他城市销售额占比10.7%,较去年同期减少12.1pct，而省外如南京、苏州、上饶等城市对销售额贡献度同比下滑0.9pct至2.8%。聚焦杭州、深耕浙江，适度加强省外重点城市布局，巩固大后方的基础上有利于分散局部市场政策变动带来的风险。

  2023年滨江设定的销售目标从原先固定的规模指标变到浮动指标，目标是销售额占整个中国销售额的1%以上，目标销售排名确保全国20位之内,争取稳在15名之内。根据克而瑞统计，1-4月滨江已实现全口径销售额607.3亿元，以2022年全国商品房销售额13.3万亿的1%作为下限计，前4月销售目标完成率45.7%，全年完成压力不大。2023年3月以来杭州政策再次边际放松，落户门槛再降低、临平区全域放松限购，杭州人口净流入长期位于全国前列，支撑房地产市场的长期稳定，杭州市场需求韧性保证滨江的销售流量。

  02 投资

  拓储节奏加快

  权益支出占权益回款的54%

  2022年滨江重仓杭州、拓储节奏持续加快，新增41个项目，其中杭州38个，宁波1个，金华2个。新增土储建面473万平，同比增长0.7%；拿地权益支出374 亿，同比减少14.6%，占到权益回款的54.2%，在年初计划的权益拿地金额占现金回款比例60%以内，拓储积极的底线是保障现金流安全。此外，2022年滨江新增土储货值权益比55%，较去年同期下滑1.6%。

  根据监测，全年杭州四轮土拍中滨江累计获得28宗涉宅用地，累计斥资514.66亿，占总供地量的21.2%，占其全年新增杭州项目数量的74%，补仓杭州市场力度超去年。同时，滨江于非公开市场也加大投资力度，2022年收购咏翠芳华轩、永康众泰小镇、潮观平澜府等8个项目，涉及总计容建面约167.7万平，并购新增建面占比提升至35.5%，通过并购适当补充土储以尽可能消减杭州宅地集中土拍带来土地成本冲高的影响。

  整体来看，全年滨江于杭州滨江新增土储建面占比76.7%，省内金华、宁波占比分别20.6%和2.7%，省外没有拿地。未来市场前景不明朗的情况下，滨江偏向选择去化良好、资金回笼快的本地市场来保证项目整体的销售流量。

  截至2022年末，滨江土地储备总建面1436.42万平，可保障未来2-3年的发展需求，其中待开发建面占比11.9%，消化周期合理。按可售货值区域分布，杭州占65%，较年初大幅提升5pct,省内(非杭州)包括宁波、嘉兴、温州、金华、湖州、台州等基本面支撑度良好的城市占比20%，省外占15%。2023年滨江继续保持三省一市战略布局，计划投资金额控制在300亿、权益回款的50%以内，城市布局方面除杭州以外，重点考虑上海、南京、苏州、宁波、深圳、广州等。

  03 盈利

  高权益比项目陆续结转

  归母净利增长24%至37.4亿

  2022年滨江实现营业收入415亿元，同比增加9.3%，结转收入同比增加10.9%至406.7亿元。受益于年内滨江销售端表现较为稳健，期末合同负债较年初增长39.3%至1303.6亿元，对全年开发收入的覆盖倍数增至3.21倍(2021年末：2.55倍)，保障未来3年左右营收的稳定增长。此外，2023年滨江计划交付34个项目、涉及计容建面414.2万平，交付量基本与前期持平。

  盈利能力方面,滨江全年毛利润72.5亿元，同比减少23.1%，综合毛利率17.5%，同比下滑7.4pct；净利润39亿元，同比减少20.7%，净利率9.4%，同比下滑3.6pct。净利指标同比跌幅较于毛利有所收窄，缘于2022年合联营投资收益从去年同期的2.98亿大幅增至21.86亿。

  值得注意的是，2022年滨江高权益比并表项目陆续进入结转阶段，加上较多联合营项目交付贡献投资收益，期内实现少数股东损益1.64亿元，占净利润的比重从去化同期的38.5%显著降至4.2%，致归母净利37.4亿元，同比增幅达23.6%，归母净利率同比增加1pct至9%，核心盈利能力保持稳健增长。

  04 偿债

  融资渠道相对畅通

  资金成本持续改善至4.6%

  滨江全年新发行债券53.2亿元，较去年同期减少21.7%，年末债券融资（含中票）余额占比降至19.6%，信贷融资占比持续提升至80.4%，并无其他非标融资。相较于其余民企债券融资规模的大幅收缩，滨江融资渠道相对畅通，全年筹资活动现金流入716亿元，同比增长42.8%，资金优势显著，年末融资加权平均利率4.6%，较年初降低0.3pct，融资成本持续改善。另外，滨江计划2023年债券融资余额比例控制在20%内，融资成本争取下行0.2%，确保再下行0.1%至4.5%内。

  截至2022年末，滨江有息负债535.5亿元，较年初增长17%，其中短债规模146亿元，占比从年初的30.6%降至27.3%，债务期限结构持续改善。年末未使用银行信贷授信额度674.3亿元，而已获批尚未发行的公司债和短融额度合计65.42亿元，未使用融资额度充裕，流动性充足。

  受益于年内销售回款速度较快叠加融资渠道相对充裕，即使滨江保持一定投资强度情况下，年末其持有现金较年初增长15.1%至243.3亿元，现金短债比升至 1.67倍，净负债率降至55.4%，扣除预收后的资产负债率60.7%，三条红线指标维持绿档，财务状况稳健。值得注意的是，滨江计划2023年权益有息负债规模控制在470亿元以内，并将直接融资余额比例控制在20%以内。