[克而瑞]2021年房企盈利能力报告

  导读

  近九成典型房企毛利率、归母净利率双降。

  2021年，市场下行叠加房企前期部分高地价项目进入结算，企业利润空间持续受到挤压，行业利润增速自2018年以来呈明显下行趋势，2021年利润规模负增长。同时，行业整体利润率持续下行探底，企业各项利润率指标均已降至历史较低水平，2021年近九成企业毛利率、归母净利率双降，部分头部房企毛利率低于20%。

  总体来看，目前市场仍在出清过程中，短期内企业盈利水平仍将继续承压。但随着前期高价地逐步去化并完成结算，中长期行业利润率水平将触底回升，毛利率有望维持在20%-25%的区间。目前行业盘整期下高杠杆、高周转模式无法持续，企业经营逻辑正在加速转变。审慎拿地、优选项目，保证项目利润率水平；降本增效、战略精简，向管理要效益；回归产品、加强产品力打造，提高产品适销性及产品溢价，是目前企业稳利润的关键。

  01

  利润规模负增长

  行业利润率加速探底

  1、营收增速进一步放缓，利润规模负增长

  在“房住不炒”、行业降杠杆的政策主基调下，近年针对房地产行业的监管持续。企业销售规模增速放缓，2021年部分房企出现规模负增长，企业整体结算规模相应受到影响。同时，市场下行叠加房企前期部分高地价项目进入结算，企业利润空间持续受到挤压，行业利润增速自2018年以来呈明显下行趋势。

  从截至目前已披露年度业绩的企业数据来看，2021年行业典型上市房企¹整体实现营收收入39129亿元、营业成本30804亿元，企业营业收入和营业成本增速的中位数分别为14.4%和20.7%，较2019和2020年进一步放缓。且自2019年以来行业营业成本增速均高于同期的营收增速，2021年高出逾6个百分点。

  在营业收入和营业成本增速不匹配的挤压下，行业利润增速表现出更为明显的放缓趋势，直至出现负增长。2021年行业典型上市房企整体实现毛利润规模7819亿元，企业毛利润增速的中位数为同比降低2.3%。整体实现净利润3620亿元、归母净利润2629亿元，企业净利润增速和归母净利润增速的中位数分别为-22.4%和-26%。

  ¹2021年行业典型上市房企：万科A、华侨城A、金融街、招商蛇口、华发股份、信达地产、新城控股、北辰实业、金隅集团、天誉置业、朗诗地产、保利置业集团、越秀地产、正商实业、瑞安房地产、深圳控股、众安集团、中国海外发展、合生创展集团、中国金茂、建业地产、旭辉控股集团、龙湖集团、路劲、华润置地、时代中国控股、宝龙地产、力高集团、禹洲集团、合景泰富集团、景瑞控股、银城国际、建发国际、中骏集团控股、弘阳地产、碧桂园、德信中国、大唐集团控股、三盛控股、祥生控股集团、佳源国际、中梁控股、富力地产、融信中国、远洋集团、龙光集团、雅居乐集团、绿城中国、美的置业、大发地产、正荣地产、三巽集团、上坤地产、港龙中国地产、领地控股、金辉控股、仁恒置地

  2、行业利润率持续下行探底，短期内仍将继续承压

  从利润率指标来看，近年来行业整体盈利能力面临较大的下行压力。2021年行业典型上市房企整体的毛利率、净利率以及归母净利率水平均延续2019年以来的下行趋势，且降幅较2020年进一步明显扩大。其中，2021年典型房企毛利率中位数同比降低4.4个百分点至19.3%。净利率和归母净利率的中位数也分别降低3.0和4.3个百分点至7.7%和4.7%。目前，行业整体利润率持续下行探底，企业各项利润率指标均已降至历史较低水平。

  近年来行业盈利空间受到挤压、多数典型上市房企利润率水平显著下降主要有以下两大原因：一方面，近年来行业规模增速放缓、企业销售去化压力较大，不少企业通过打折促销、“以价换量”来保证货值去化，保障销售目标的实现，这也进一步加剧了企业增收不增利的表现。另一方面，规模房企低利润项目仍然处于结算期，利润出现下降，但当期费用在目前的市场环境下仍然偏高，两者并不匹配。此外，行业下行背景下，2021年不少房企结合市场风险对部分项目和股权投资计提资产减值，也对当期的利润表现有负面影响。

  3、降本增效、回归产品是目前企业稳利润的关键

  总体来看，2021年行业整体利润增速和盈利表现不佳，从各大上市房企的盈利预期来看，多数房企认为目前市场仍在出清的过程中，企业盈利水平探底至历史较低水平、短期内仍将继续承压。但随着前期高地价项目逐步去化并完成结算，中长期来看，行业利润率水平在触底之后将会有所回升。

  如万科表示，未来两年还是有一定的毛利率压力，但开发业务毛利率可以维持在20%的水平。越秀也认为，目前毛利率下降是行业趋势，未来行业回归合理盈利之后，毛利率将维持在20%-25%的区间。

  同时，目前行业盘整期下企业经营逻辑正在加速转变，高杠杆、高周转模式无法持续，企业“稳利润”需从精益管理及产品品质入手。一方面，企业需更加审慎拿地、优选项目，保证项目利润率水平。另一方面，积极通过战略精简、组织架构精简，提高经营质量及运营管理效率，“降本增效”向管理要效益。此外，当前市场背景下企业更应回归产品，加强产品力打造、关注产品升级迭代、提高产品适销性，提升产品溢价、以过硬的产品实力穿越行业周期。

  02

  近九成企业毛利率、归母净利率双降

  1、利润增长：超四成房企“收增利减”，利润增长面临多重阻力

  2021年，疫情基本保持稳定，项目建设、交付结算进度平稳推进，约有75%房企营收实现增长。但不少房企由于结算结构安排、成本费用控制欠佳，毛利润、净利润增长不尽如人意，增长压力显著，过半房企毛利润（剔除税金及附加）下降，净利润下降企业占到六成以上。

  同时可以发现，超四成房企面临“收增利减”，即营收增长伴随净利润减少，整体来看，“增收不增利”现象仍普遍，碧桂园、万科也不例外。以万科为例，全年营收4528亿元，同比增长8%。实现毛利润（剔除税金及附加）777.6亿元，同比减少18.4%;净利润380.7亿元、归母净利润225.2亿元，分别同比降低35.8%和45.7%。净利润、归母净利润降幅的显著扩大，主要还受到投资收益减少、计提资产减值等影响。

  在此大环境下，也有部分房企积极调整节奏，实现营收与利润同增，如中国金茂、绿城中国、龙湖集团、保利置业等增幅都较为可观。如中国金茂，年内加快项目结转，全年营业收入900.6亿元，同比增长50.0%，顺利完成了预期的900亿元营收目标。实现毛利润167.6亿元、净利润77.0亿元、归母净利润46.9亿元，分别同比增长38.3%、24.4%、20.8%。目前市场不确定性因素积聚，成本费用压力、投资收益波动与资产减值风险并存，科学把控企业结算进度、结构对于企业营收、利润规模的稳定与增长意义重大。

  （部分略）

  2、利润率：普降态势延续，部分头部房企毛利率低于20%

  从企业利润率变动来看，无论是毛利率、净利率还是归母净利率，下滑企业均占到近九成，普降态势依旧显著。规模房企中，碧桂园、万科、绿城中国2021年的毛利率降幅均超过4个百分点，且毛利率降至20%以下。

还有不少历年利润率保持在高位、稳定性较强的房企也出现较大幅度的波动下行，如中国海外发展、龙光集团、合景泰富、华侨城A、仁恒置地等。其中，龙光集团、合景泰富毛利率自2014年以来都首次跌破30%，以龙光集团为例，毛利率多年来保持在30%以上，2017年达到34.4%，此后接连下行，2021年从高位急转直下，毛利率仅为21.9%,同比下降8.1个百分点，净利率、归母净利率也分别降至13.3%、12.8%。

  （部分略）

  3、ROE：典型房企ROE中位数腰斩，下降企业占比达86%

  从ROE指标来看，2021年，典型房企ROE指标呈现普降局面，下降房企占比约86%，整体中位数腰斩，从2020年16.29%降至8.11%。ROE指标下行压力加剧的主要原因在于：一方面，目前房地产进入低增长、低利润时代，同时房企合作开发常态化，利润进一步被分摊，降低归母净利率水平；另一方面，行业降杠杆加速，整体周转率降速。

  2021年，有5家典型房企ROE达到20%以上，位居行业高位区，包括三盛控股、中梁控股、新城控股、龙光集团、龙湖集团。其中龙湖集团是少有实现ROE上浮的房企，2021年为20.45%，较2020年上浮0.67个百分点。新的环境下，保持ROE水平更加考验综合经营的高效性与稳定性，中短期都将面临挑战。

  03

  合联营收益下滑

  企业销管费率略有提升

  1、合联营收益：逾6成典型房企合营联营收益同比下滑

  随着楼市进入盘整期，叠加针对房企投融两端的政策调控持续收紧，为缓解资金压力、降低风险，同时保证项目投资、建设有序推进，合作拿地、合作开发已成为房企常态化的发展模式，非并表合作项目收益也成为了企业净利润、归母净利润的重要来源。

  但从2021年收益贡献来看，逾6成典型房企的合营联营收益同比下滑。同时，以合营联营收益/税前利润的比值衡量合营联营的利润贡献度，可以发现约半数房企贡献度在下滑。不可否认，合作是扩大规模的重要路径，但是合联营投资收益、贡献度的降低也反映出合作中低效益问题在显现，合作红利减弱。

  从具体房企表现来看，碧桂园、万科、华润置地、中国海外发展、龙湖集团等第一梯队房企的合营联营收益规模位于前列。其中值得关注的是，龙湖集团2021年合营联营收益达29.3亿元，同比增长128.7%，投资效益显著提升。此外，贡献度方面，也有少数房企合营联营收益所占权重较高，如合景泰富占到49.4%。我们认为，未来房企需进一步深化对合作模式的探讨，保证合作效益的实现是关键。

  2、投资物业重估收益：华润、中海投资物业重估收益规模领先（略）

  3、租金收入：疫情修复期，投资物业租金及酒店运营收入回升

  同时，目前投资物业及酒店运营收入已作为部分房企提升收入重要的一部分。随着疫情的逐步缓解，2021年，典型上市房企中超过3成房企的投资物业租金及酒店运营收入同比提升，其中增幅超过30%的达13家，投资物业板块收益有所回升。

  其中，华润置地和龙湖集团2021年投资物业租金及酒店运营收入维持行业高位，分别为145.8亿元和104.1亿元，同比增长35.1%和37.5%。碧桂园、合景泰富也表现较为优异，同比增长高于30%。此外，合生创展、瑞安房地产、富力地产、合景泰富等房企的投资物业租金及酒店运营收入在营业收入中占比较高。 

  具体来看，2021年华润置地新开业购物中心9个，平均出租率达99%。投资物业租金及酒店运营收入占总收入比重达6.9%，同比提升0.9个百分点。龙湖已开业12座商场，分别位于北京丽泽天街、武汉江宸天街、杭州江东天街等多个天街；而租赁住房“冠寓”作为龙湖主航道业务之一，报告期内已陆续在一线及二线城市开业运营。

  4、非主营业务收入：资产处置显著影响当期利润水平（略）

  5、销管费率：行业下行压力下，部分企业销管费率小幅提升

  在行业营业收入增速放缓，毛利率下滑的背景下，房地产行业逐渐步入管理红利时代。各大房企开始更加注重销管费用的精细化管理，提升自身效益。对应的，销管费率（销管费用/报告期内操盘销售金额）得以衡量企业销管费用管控效率，该指标比值越小，表明成本管控效率越高、企业精细化管理能力越强。

  整体来看，2021年典型上市房企的销管费率平均数和中位数分别为4.9%和4.0%，分别较去年同期上升0.6和0.3个百分点。一方面，目前行业规模增速放缓，部分企业销售规模降低。另一方面，行业下行压力下房企销售成本及管理费用增加，导致销管费率提升。但同时，2021年也有部分房企受益于战略精简、组织架构精简以及高效运营，销管费用管控能力提升。如招商蛇口、越秀地产、融信中国等企业在销管费率保持行业低位的同时进一步下降。

（表略）