深振业A更新报告:剑指经营权

3月25日深振业发布公告，姚氏兄弟所控制的公司股份数量增加至1.48亿股，占公司股份总数的比例达到15%。由于深振业本届董事会及经营班子将于2012年年中到期，而根据累计投票制，姚氏兄弟以目前所控制的15%的股权比例将至少可影响1到2名董事人选。我们判断，由于姚氏兄弟自己有多个质量良好的房地产开发项目，其通过收购深振业，进而打造一个属于自己的房地产上市公司的意图已暴露的较为清晰。从这一逻辑出发，有可能其后续将进一步增持深振业。

客观而言，深振业的土地储备并不算丰富。截止2011年公司未结权益项目储备建筑面积仅为280万平方米。不过，深振业的项目质量较为突出。

公司在2010年及2011年均未买地，其土地储备大多为09年之前购入。

由于地价便宜，公司储备项目的预期毛利率普遍较高。

我们跟踪的数据显示，公司2011年实现销售31亿元，同比增长9%，回款率超过90%。其中深圳本地项目共销售约19亿元，占总销售额60%。

随着南宁和天津项目进入销售阶段，异地项目进入收获期，公司将逐步减少对深圳本地市场的依赖。2012年公司总推盘量将仍有所增长，预计新增推盘面积为37万平方米，同比上升16%。公司2011年计划开工及在建200万平方米，其中除长沙项目由于拆迁原因未实现开工外，其余项目均正常开工。2012年公司新开工项目并未下调。

经历了2008-2009年异地项目扩张后，负债率的上行使公司2010-2011年均未获取新增项目，以现有存量项目开发为主，尽管这一安排有可能制约公司未来发展速度，但为公司赢得了财务稳健，从而使得公司在楼市低迷期仍能相对从容。截止2011年末，公司表外负债(未付土地价款)已全部付清，2011年三季度末剔除预收款后的资产负债率为52%，且无信托类负债，资金安全。

盈利预测：预计2011-2012年业绩分别为0.44和0.50元。对应PE为12x和10x。

风险提示：调控政策的持续，可能使公司销售及业绩的结算落后于预期。