[国泰君安]沪港通捎来讯息 新估值时代渐起

  沪港通试点规 模为人民币3000亿，海外投资者投资A股额度可大幅提高。1)根据大智慧报道，证监会暂定在本周五(10 月17 日)正式宣布沪港通开闸时间，并已口头确定推出时间为10 月27 日。2)沪港通试点规模为沪股通3000 亿元人民币，高于RQFII 的2786 亿元，仅略低于QFII 的3663 亿元。但是，沪港通规模为差额概念，实际规模可更大，预计可有效提高海外投资者投资A 股的额度。3)试点公司覆盖范围广，对应沪股和港股市值占相应市场比例超80%。

  港股房地产板块市值排第二，但估值最低。1)地产板块 在港股也属于大行业，市值占比近13%，各行业中排名第二。2)当前港股房地产板块总市值超3 万亿港币，一度超过2007 年10 月高点。3)但地产建筑板块估值却是各板块最低，整体市盈率不到7 倍。4)股息收益率水平相对较高，板块平均3.7%。5)从不同类型公司的分布来看，大市值和小市值占比都比A 股高；50 亿港币以下公司占比近60%。

  港股通的地产股有42 支，超一半为内房股。

  香港地产公司估值特征：彩生活估值一枝独 秀，商业地产公司估值相对更高。1)对于有分析师覆盖的56 支港股地产股而言，估值最高的是彩生活，2014E PE 近50 倍。2)商业地产公司估值也相对更高，2014E PE 基本在10-20 倍之间。3)但商业地产公司股息率并未额外的高；开发商整体平均股息率为5.5%，而商业地产公司平均仅3.9%。

  内房股估值与市值密 切相关，大公司估值高。有分析师覆盖的内房股估值与市值相关性极强，相关系数高达0.8，大公司估值整体更高。市值1000 亿港币以上的公司2014E PE 基本在7-9 倍，市值300-600亿港币的公司基本在5-7 倍，300 亿以下的估值基本在3-5 倍。

  会计处理上，港股开发商最大的不同在于营业税金和土地增值税。港股开发商的营业税金及附加不单列，而是从收入中扣减或放到成本项中；具体采用哪种方式，企业可自主决定。此外，内房股的土地增税是放到所得税开支里，而非与其他营业税金及附加放到一起。

  维持行业增持评级。A 股受益公司甄选：商业地产推荐世茂股份，低估值龙头推荐万科A、保利地产，模式独特推荐华夏幸福。1)A股估值相对较低的商业地产公司有世茂股份等，其 2014E PE 在6 倍左右，而PB 则低于1。2)万科A、保利地产估值水平较港股可比公司差异最明显， 二者的2014E PE 在5-6 倍左右，较港股龙头的7-9倍有一定差距。3)从独特模式的角度来说，华夏幸福作为产业新城专家，模式较为稀缺，预计也会受到追捧。