[克而瑞]中南建设：有息负债大幅压降 AMC纾困项目仍在推进

  核心观点

  【调整施工进度导致可售货值下降，上半年合约销售330亿元】2022上半年中南建设房地产业务的合同销售金额为330.1亿元，销售面积267.6万平方米，同比分别减少69.7%和66.1%。销售金额中一、二线城市占比 48%，同比略有上升。销售下滑较大，一方面是行业下行，销售遇冷；一方面是中南调整了部分项目施工进度，短期可售资源下降。受疫情影响，2022上半年长三角地区的销售受到较大冲击，重仓的江苏及浙江销售额分别同比下降78%及68%。

  【保障现金流暂缓拿地，可售货值可保障1年以上销售】为了保障公司经营安全，中南建设上半年没有新增土储。中南在业绩会上表示，目前可售货值2600亿元以上，可保障未来一年以上销售。在企业正常经营恢复后，中南建设再扩充土储。

  【市场调整导致净利润亏损14亿，预计年内扭亏难度较大】2022上半年中南建设的总营业收入为241.35亿元，同比下降了37%；其中房地产业务结算收入195.59亿元，同比减少28.56%。利润规模来看，毛利润为23.45亿元，同比下降62.63%；净利润为亏损14.10亿元；毛利率为9.72%，较年初下降0.31个百分点。毛利率持续下滑主要由于加大了现房库存的去化，净利润及归母净利润出现亏损，则是由于期内信用减值损失5.97亿元，资产减值损失2.34亿元，加上各项费用率有所增加所致。在业绩会上，中南表示“伴随市场逐步恢复良性循环，我们盈利能力也会逐步修复，但目前形势下，年内实现扭亏难度较大” 。

  【三道红线指标持续改善，AMC纾困仍在磨合】2022上半年末，中南建设持有货币资金163.24亿元，比2021年末下降27.2%。现金大幅减少主要是由于期内融资活动现金净流出增加，期内筹资活动现金流入为43.84亿元，而现金流出140.50亿元，净流出96.66亿元。公司扣除受限制现金后的现金短债比为0.61，比2021年末增加1个百分点；净负债率为85.19%，较年初下降7.58个百分点；扣除预收账款后的资产负债率为79.10%，较年初下降1.42个百分点，三条红线中仍有两条踩线。华融资产及江苏资产等AMC机构纾困中南建设也成为了上半年关注焦点，对于纾困合作,中南表示已有十来个应收款项目做了提交，但AMC支持企业政策方还有空白和盲区，落地需要时间。

      01销售

  调整施工进度导致可售货值下降

  上半年合约销售330亿元

  2022上半年中南建设房地产业务的合同销售金额为330.1亿元，销售面积267.6万平方米，同比分别减少69.7%和66.1%；平均销售价格12333 元/平方米。在销售金额中一、二线城市占比 48%，同比略有上升。销售下滑较大，一方面是由于行业下行，销售遇冷；另一方面也是由于中南自2021年四季度调整了部分项目施工进度，短期可售资源也有所下降。

  由于受疫情影响，中南于长三角地区的销售受到较大冲击，其中2022上半年重仓的江苏及浙江销售额分别同比下降78%及68%。其中江苏销售金额达到了98.82亿元，占到了总量的30%，较年初下降了约9个百分点。浙江的销售金额达68.65亿元，占总量21%，较年初略有上升约2个百分点。此外，山东、陕西的销售金额占比分别达到了9%及5%。

  02投资

  保障现金流暂缓拿地

  可售货值可保障一年以上销售

  为了保障公司经营安全，中南建设上半年没有新增土储。中南在业绩会上表示，目前可售货值2600亿元以上，可保障未来一年以上销售。在企业正常经营恢复后，中南建设再扩充土储。

  截止2022年6月末，中南建设全部开发项目482个， 其中在建项目规划建筑面积合计约2659.2万平方米，未开工项目规划建筑面积合计约1045.0万平方米，可竣工资源总面积3704.2万平方米，其中一二线城市面积占比约36%，三四线城市面积占比约64%。

  03盈利

  市场调整导致净利润亏损14亿

  预计年内扭亏难度较大

  2022上半年中南建设的总营业收入为241.35亿元，同比下降了37%；其中房地产业务结算收入195.59亿元，同比减少28.56%，在全部收入中占比81%；建筑施工业务结算收入41.63亿元，同比减少63.30%，占比17%。

  截至2022上半年末，中南建设合并报表范围内已售未结算的合同负债1330.8亿元，是2022上半年结算收入的6.8倍，预计未来仍将有较多资源进入结算期。

  从利润规模来看，2022上半年中南建设毛利润为23.45亿元，同比下降62.63%；净利润为亏损14.10亿元；此外归母净利润为亏损16.15亿元。从利润率来看，2021年中南建设毛利率为9.72%，较年初继续下降了0.31个百分点。毛利率持续下滑的主要原因是由于中南加大了现房库存的去化，这些当期销售当期确认收入的资源降低了整体盈利。净利润及归母净利润出现亏损，是由于期内信用减值损失5.97亿元，资产减值损失2.34亿元。此外由于市场调整，销售推广等难度增加，中南建设的销售费用率同比增加 0.86 个百分点至 3.36%；管理费用率同比增加 0.59 个百分点至 4.81%；财务费用率同比增加2.05 个百分点至 3.54%。在多种因素结合之下，导致中南建设年内净利润出现亏损。

  在业绩会上，中南表示，“尽管当前市场阶段，面对安全和盈利、现金和利润的选择，我们优先考虑安全和现金，但伴随市场逐步恢复良性循环，我们盈利能力也会逐步修复，盈利一定也必须是企业存在的首要价值。目前形势下，年内实现扭亏难度较大。”

  04偿债

  三道红线指标持续改善

  AMC纾困仍在磨合

  截止2022上半年末，中南建设持有货币资金达163.24亿元，同比下降了39.48%。现金大幅减少主要是由于期内融资活动净现金流出增加，期内筹资活动现金流入为43.84亿元，而现金流出140.50亿元，净流出96.66亿元。此外持有货币资金中，受到限制的货币资金为43.5亿元，占现金总额的27%。

  2022上半年中南的现金短债比为0.83，扣除受限制现金后的现金短债比为0.61，比2021年末增加1个百分点，短期流动性风险需注意。2022上半年末中南建设的总有息负债为512.65亿元，比年初减少了17.7%。总有息负债中银行贷款较年初下降44.9亿元至290.8亿元，占比57%；债券较年初下降12.4亿元至57.8亿元，占比11%；非银行金融机构借款较年初下降53.8亿元至163.1亿元，占比32%。

  随着总有息负债的下滑，中南2022上半年的净负债率为85.19%，较年初下降7.58个百分点。扣除预收账款后的资产负债率为79.10%，较年初下降1.42个百分点，三条红线中仍有两条踩线。此外，2021年中南建设的合联营投资额254.25亿元，超过了其归母净资产218.21亿元，表外负债也需要关注。

  值得注意的是，华融资产及江苏资产等AMC机构合作情况中南建设也成为了上半年关注焦点。中南表示已有十来个应收款项目提交了审批，目前在评审过程中，后续会根据审批情况逐步落地。但AMC支持企业的政策各方还有空白和盲区，前期也在磨合，落地可能还需要时间。

  05建筑业务

  新承接项目合同总金额25.4亿元

  聚焦区域降低住宅项目占比

  受疫情和房地产行业调整影响，2022上半年中南建筑业务新承接（中标）项目合同总金额25.4亿元，同比减少83.4%。其中3亿元以上项目2个，占比46%。

  同时，建筑业务的收入确认也受到影响，2022年上半年中南建筑业务实现营业收入41.6亿元，同比减少63.3%。2022年上半年建筑业务综合毛利率4.66%，同比下降3.62个百分点。中南表示，未来将进一步加强对进入区域的深耕，聚焦优质客户，加强对政府平台公司、央国企及优质民营企业非住宅设施业务的扩展，降低住宅项目的占比；同时下半年将进一步加强销售，增加回款，增加自由现金，进一步精细化管理，严格控制费用，控制现金支出。