打开中国信达3月25日发布的2024年年报，能够明显感觉到其所面临的严峻挑战。

  2024年，中国信达收入总额为730.4亿元，同比下降4.11%；净利润30.4亿元，同比下降47.8%，接近“腰斩”。

  在房地产市场大幅波动的不利环境下，“转向”成为中国信达主动寻求的动作。

  从“不良资产收购”转向“综合金融服务”

  我们将2020年至2024年这5年来中国信达的净利润做一个罗列，不难看出其下滑状况：2020年为132.5亿元，随后逐年下滑，2022年降至63.1亿元，2024年更是下滑至30.4亿元，5年时间只剩不到一个零头，可见，中国信达在这一波经济周期调整之中，承受冲击之大。

  面对冲击，中国信达的经营结构也在发生着重大调整。信达年报中，第一个变动项便非常刺目——“以摊余成本计量的不良债权资产收入”。该项目为传统不良资产行业的主营业务收入，而该项收入的萎缩状态，与中国信达5年来净利润缩水趋势基本一致。也就是说，中国信达传统的不良资产主营内容，在市场波动，特别是房地产市场波动面前，收益能力呈现断崖式下滑状态。

  按照2024年年报，收购重组类不良资产中，房地产业规模为258亿元，占比71.1%。作为营收大项，房地产销售收入（即存货销售收入）数据也表现为持续收缩：2020年存货销售收入为243.2亿元，到2024年仅为82.4亿元。

  中国信达的最大收入份额来源于利息。2024年，中国信达利息收入330亿元，在收入中占比约45%。对照2020年的239亿元与23%占比可知，信达对利息的依赖度，也就是对存量项目的贡献依赖度更高。

  相较之下，中国信达不良债权资产公允价值变动，从2023年76.18亿元上升至2024年的88.92亿元，涨幅16.7%。

  经济增速放缓，回收周期变长；资产价格缩水，处置难度加大；高风险项目风险释放，资本回报率承压等，这些不利因素，令中国信达发生了经营结构性变化。

  中国信达从回报更高但周期更长的“摊余成本不良债权”，转向回报更快的“公允价值变动不良债权”，追求快速变现。2020年中国信达不良资产经营占比70.5%，金融服务占比30.3%。到了2024年，不良资产经营占比下降至55.3%，金融服务占比升至45.4%。

  另一组鲜明的对比指标显示，2024年中国信达收购经营类不良资产（公允价值计量）净额为2664亿元，占比高达90.3%，收购重组类资产（摊余成本计量）净额为285亿元，占比仅为9.7%，且2024年新增收购重组类资产为0。

  按照年报说法，此种变化，是中国信达的主动资产结构调整，也就是说，为了适应当下的市场环境、控制风险，信达有意为之。

  由此，中国信达形成了第一个转向：结构性转向，即从“传统的不良资产收购、处置”向“综合金融服务”转向。

  从“市场化套利”转向“政策化服务”

  在第一个转向的同时，中国信达还有第二个转向。

  从数据看，面对经济周期的压力，中国信达出现了明显的结构性调整，但与此同时，中国信达的转向也带有明显的周期性特点，即结构性转向的同时，也进行周期性转向——从“市场化套利”向“政策化服务”转向。

  中国信达为代表的全国性AMC（资产管理公司），其诞生，本身就是政策服务的产物，后来的发展也得到政策红利周期的支撑，并由此产生市场化套利。

  中国信达再次进入强政策化服务的新周期，也即是新的市场化布局阶段。因此，2024年年报数据所呈现的“不乐观”，并不能完全反映中国信达的资产质地。

  在2024年年报中，中国信达也提到了在政策性支持方面的一些行动：一是坚守金融不良资产主阵地，收购银行不良资产规模超2200亿元。二是持续助力房地产领域风险化解，年内落地项目33个，投入资金近170亿元，实现保交房2万余套，带动货值超810亿元项目复工复产，促进金融与房地产良性循环。三是稳妥审慎参与地方债务风险化解，新增投资地方化债项目45亿元。四是在服务实体经济领域新增投入超2000亿元。五是支持民营经济健康发展，与民企500强客户新增合作超160亿元，同比增长43%。六是持续推进融资创新，发行交易所首单AMC做市报价ABS、行业首单及全市场最大规模先进制造ABS，落地86亿元央行房企纾困专项再贷款。七是在湖北、陕西、香港等地组织8场“十省二十城”综合营销活动，举办10场“3+8”重点赛道渠道主题营销活动。

  结合年报、官方陈述及市场变化，我们大致可以确定，当下中国信达的挑战有三：一是收入结构进一步失衡，包括过度依赖利息及公允价值收益；二是政策任务与商业利益短期内存在一定冲突；三是以中国信达为代表的全国性AMC，市场份额正在被地方AMC蚕食。

  这三个挑战，周期性是底色，但同时，也包含着鲜明的市场竞争属性。面对新的市场变化，中国信达能否利用周期性机会实现提质发展，迎来下一次逆袭，很值得各方观察与期待。